¿Estamos en una burbuja de deuda corporativa?

¿La creciente deuda corporativa es una burbuja a punto de estallar? En los diez años transcurridos desde la crisis financiera global, la deuda en manos de corporaciones no financieras ha crecido 29 billones de dólares -casi tanto como la deuda gubernamental-, según una nueva investigación del McKinsey Global Institute. Una corrección del mercado probablemente sea inminente. Sin embargo, el crecimiento de la deuda corporativa no es tan amenazante como parece a primera vista -y, por cierto, en algunos sentidos inclusive apunta a un desenlace económico positivo.

En la última década, el mercado de bonos corporativos se ha disparado en tanto los bancos han reestructurado y reparado sus balances. Desde 2007, el valor de los bonos corporativos pendientes de pago de empresas no financieras prácticamente se ha triplicado -a 11,7 billones de dólares- y su porcentaje del PIB global se ha duplicado. Tradicionalmente, el mercado de bonos corporativos estuvo centrado en Estados Unidos, pero ahora se han sumado empresas de todo el mundo.

El gran cambio hacia el financiamiento con bonos es un desenlace muy valorado. Los mercados de capital de deuda ofrecen una importante clase de activos para los inversores institucionales, y les brindan a las grandes corporaciones una alternativa frente a los préstamos bancarios. Sin embargo, también resulta evidente que muchos prestatarios de mayor riesgo han recurrido al mercado de bonos en los años de crédito ultra barato. En los próximos cinco años, vencerán cada año bonos corporativos no financieros por un récord de 1,5 billones de dólares; mientras algunas compañías se esfuerzan por pagarlos, los incumplimientos de pago muy probablemente aumenten.

La calidad promedio de los prestatarios ha decaído. En Estados Unidos, el 22% de la deuda corporativa no financiera pendiente de pago incluye bonos "basura" de emisores de grado especulativo, y otro 40% tiene una calificación BBB, apenas un escalón por encima de basura. En otras palabras, casi las dos terceras partes de los bonos son de compañías con un riesgo más alto de default, entre ellas muchos minoristas estadounidenses. Estas empresas tienen mucha deuda de grado especulativo que vence en los próximos cinco años, y para muchos la matemática simplemente no va a cerrar, debido a la caída de las ventas en tanto los consumidores hacen sus compras online.

Otra potencial causa de vulnerabilidad es la creciente deuda corporativa en los países en desarrollo, que han sido responsables de las dos terceras partes del crecimiento general de la deuda corporativa desde 2007. En el pasado, las empresas de las economías avanzadas eran los mayores prestatarios. Pero mucho es lo que cambió con el ascenso de China, que ahora es uno de los mayores mercados de bonos corporativos del mundo. Entre 2007 y fines de 2017, el valor de los bonos corporativos no financieros pendientes de pago en China aumentó de apenas 69.000 millones a 2 billones de dólares.

Una causa final de riesgo son las finanzas frágiles de algunas empresas que emiten bonos. Sin duda, el MGI encuentra que, en las economías avanzadas, menos del 10% de los bonos tendría un riesgo más elevado de default si las tasas de interés aumentaran 200 puntos básicos. De la misma manera, en Europa, el porcentaje de bonos emitidos por empresas en riesgo actualmente es inferior al 5% en la mayoría de los países, lo que indica que sólo las empresas más grandes de primera línea han emitido bonos hasta el momento.

El problema es que existen focos de vulnerabilidad. Inclusive con las tasas de interés históricamente bajas (antes de que la Reserva Federal de Estados Unidos subiera su tasa de referencia a 1,75-2% el 14 de junio), el 18% de los bonos pendientes de pago (por un valor aproximado de 104.000 millones de dólares) en el sector energético de Estados Unidos tenía un riesgo mayor de default.

Aun así, los mayores riesgos parecen estar en mercados emergentes como China, India y Brasil. El 25-30% de los bonos en estos mercados han sido emitidos por empresas con un mayor riesgo de default (cuando tienen un ratio de cobertura de intereses inferior a 1,5). Y ese porcentaje podría subir a 40% si las tasas de interés aumentaran 200 puntos básicos.

Dentro de estos mercados emergentes, algunos sectores son más vulnerables que otros. En China, un tercio de los bonos emitidos por empresas industriales, y el 28% de los bonos emitidos por empresas de bienes raíces, tienen un riesgo más elevado de default. Los incumplimientos de pago corporativos ya tienen una tendencia al alza en China mientras que, en Brasil, un cuarto de todos los bonos corporativos con un riesgo más alto de default están en el sector industrial.

Considerando que la tasa de default corporativo global ya está por encima de su promedio de 30 años, y que probablemente aumente aún más en tanto venzan más bonos, ¿estamos a las puertas de la próxima crisis financiera global? La respuesta breve es no. Si bien los inversores individuales en bonos pueden enfrentar pérdidas, es poco probable que los incumplimientos de pago en el mercado de bonos corporativos tengan un efecto dominó significativo en el sistema, como sí lo tuvieron las hipotecas de alto riesgo titulizadas que desataron la última crisis financiera.

Más allá de las sacudidas de corto plazo en el camino, el cambio a un financiamiento con bonos por parte de las compañías es un desenlace positivo. Existe mucho espacio para un mayor crecimiento sostenible. Pero, a medida que vaya creciendo el mercado, los bancos tendrán que repensar sus estrategias y centrarse más en otros segmentos de consumidores, como las pequeñas y medianas empresas y los hogares. Los inversores y los ahorristas individuales, por su parte, tendrán nuevas oportunidades para diversificar sus carteras.

Sin embargo, si hay algo que nos enseñó la crisis financiera hace diez años es que los riesgos suelen aparecer donde menos se los espera. Es por eso que los reguladores y los responsables de las políticas deberían seguir monitoreando los riesgos existentes y potenciales, como los que surgen de las permutas de cobertura por incumplimiento crediticio sobre prestatarios corporativos o de la titulización compleja de bonos. También deberían ver con buenos ojos la creación de plataformas electrónicas para vender y comercializar bonos corporativos, a fin de crear más transparencia y eficiencia en el mercado. De esa manera, sería menos probable que la deuda de hoy se convirtiera en un problema de sobreendeudamiento mañana.