Catherine Schenk, catedrática de Historia Económica y Social en la Universidad de Oxford, analiza el papel de la historia a la hora de fundamentar las respuestas políticas.
La historia puede aportar datos e inspiración para las respuestas modernas.
Sin embargo, las circunstancias deben considerarse con cuidado, y pide una mayor colaboración entre los historiadores económicos y los banqueros centrales.
Desde que la Gran Crisis Financiera comenzó en 2007 ha renacido el interés por utilizar el pasado como base de las respuestas políticas en el presente, pero ¿hasta qué punto es útil la historia y cuál es la mejor manera de usarla? Ciertamente, el viejo tópico de que ‘quienes desconocen el pasado están destinados a repetirlo’ es una advertencia válida, pero seleccionar los ejemplos históricos adecuados y extraer las lecciones correctas es un ejercicio más matizado, que se explora en esta entrada.
Galbraith (1990): ‘la extrema brevedad de la memoria financiera’ hace que los mercados financieros sean susceptibles a una euforia inestable.
Greenspan (1997): ‘lamentablemente, la historia está plagada de visiones de esas ‘nuevas eras’ que, al final, han resultado ser un espejismo. En resumen, la historia aconseja prudencia’.
Macmillan (2008): ‘el pasado puede utilizarse para casi cualquier cosa que quiera hacer en el presente’.
Bernanke et al (2019): ‘Las crisis financieras se repiten en parte porque los recuerdos se desvanecen’.
Quizá debamos pensar más allá de las crisis cuando consideramos cómo puede ser útil la historia para los banqueros centrales. La esencia de la historia económica es destacar la importancia de las instituciones y del contexto político y social de los resultados económicos. Conocer cómo se desarrollaron las políticas en el pasado puede mejorar nuestra comprensión del contexto cambiante de la aplicación de las políticas. Para ello, descubrir en los archivos las opciones que fueron rechazadas puede ser tan importante como evaluar el impacto de las políticas que se adoptaron. En términos más generales, los estudios de casos históricos pueden servir como campo de entrenamiento para el personal de los bancos centrales y ampliar su imaginación conceptual o teórica al cuestionar las ideas actuales sobre para qué sirven los bancos centrales y cuáles deberían ser sus prioridades. Esto puede cobrar cada vez más importancia a medida que la ortodoxia de la banca central de los últimos 30 años empieza a desmoronarse. Los bancos centrales necesitarán mentes flexibles para afrontar los retos futuros. Por último, por supuesto, los historiadores económicos crean series de datos a largo plazo que proporcionan la materia prima para contrastar y orientar los cambios de la política económica. El Millenium of Macroeconomic Data es un buen ejemplo de ello. En 2009, a los 94 años, el consejo de Paul Samuelson a los economistas fue ‘Tengan un profundo respeto por el estudio de la historia económica, porque es la materia prima de la que surgirán todas sus conjeturas o comprobaciones’.
Recurrir al pasado en 2008
En 2008, el principal punto de referencia para las respuestas de los bancos centrales fue la Gran Depresión de los años treinta. Con historiadores de esta crisis ocupando puestos clave en la política de EE. UU. (como Ben Bernanke y Christina Romer), las lecciones parecían claras: relajar la política monetaria para evitar que la crisis bancaria empeorara. Esta lección se extrajo directamente de la obra clásica de Friedman y Schwartz de 1963 A Monetary History of the United States. Y la memoria colectiva de los años treinta no se limitó a los académicos convertidos en responsables políticos. Romer (2013): ‘se quedó asombrada de lo mucho que [el presidente Obama] sabía sobre los años treinta y de lo increíblemente intelectual que era el debate’ cuando se incorporó a su Consejo de Asesores Económicos.
Pero, como Barry Eichengreen (2015) y otros han señalado, algunas de las lecciones de los años treinta tuvieron menos aceptación después de 2008: en particular, los riesgos para la recuperación derivados de una retirada temprana del estímulo fiscal provocaron una nueva recesión en Estados Unidos en 1937–38, pero los gobiernos volvieron rápidamente a equilibrar sus presupuestos después de 2010. En parte, este cambio de rumbo respondió a otra lección histórica extraída del libro de Reinhart y Rogoff de 2009 This Time is Different sobre el umbral de deuda/PIB a partir del cual aumentaban los riesgos de una mayor inestabilidad financiera. Esto demuestra que la historia puede ofrecer consejos contradictorios; el debate académico sobre este umbral continúa. Lo que está claro es que esta vez sí es realmente diferente, porque ese umbral ha sido superado con firmeza en respuesta a la pandemia de 2020.
El pasado rechazado: ‘Apocalypse Now’
Un ejemplo del uso del pasado a partir de los archivos del Banco de Inglaterra es un ejercicio poco conocido, denominado internamente ‘Apocalypse Now’ (Schenk (2021)). A finales de los años setenta, el Banco empezó a prepararse para un colapso bancario sistémico derivado de una crisis de deuda soberana, unos años antes de que la amenaza de impago de México provocara la mayor crisis de deuda soberana de la historia, en 1982. Su primer enfoque consistió en analizar el colapso del banco Credit-Anstalt en Austria en 1931, que desencadenó una crisis financiera europea. Basándose en sus propios archivos y en las historias de aquel episodio, el personal del Banco concluyó, entre otras cosas, que era necesaria la cooperación entre bancos centrales a través del Banco de Pagos Internacionales antes de una crisis bancaria potencialmente contagiosa. Después llevaron su planificación de escenarios al BIS en 1981 para debatirla con otros bancos centrales del G10. Por desgracia, otros banqueros centrales estaban menos convencidos de que el pasado fuera una guía útil para el futuro, y el esfuerzo por crear un marco para afrontar la crisis que se avecinaba fracasó. En este caso, las posibles lecciones del pasado fueron ignoradas y la crisis de deuda soberana estalló sin un marco institucional coherente. El proceso de resolución ad hoc se prolongó durante mucho tiempo y la condonación de deuda no se introdujo hasta siete años después.
El pasado olvidado: los swaps de bancos centrales
Cuando la Reserva Federal de EE. UU. introdujo un sistema de swaps bilaterales con bancos centrales de Europa, Japón y otros siete países en 2007–08, fue elogiado como ‘uno de los ejemplos más notables de cooperación entre bancos centrales de la historia’ (Obstfeld et al (2009)). Pero no era algo completamente nuevo. Los swaps de la Reserva Federal con bancos centrales se iniciaron en 1962 y, al final de la década, alcanzaron el mismo volumen relativo que los mecanismos disponibles en el momento del colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008. Los mecanismos de swap de los años sesenta fueron incluso mayores que estos swaps posteriores en relación con las reservas globales de divisas (alrededor del 30 %). Junto con los créditos a corto plazo entre otros bancos centrales, el sistema representó, por tanto, una contribución enorme a la red de seguridad financiera global. Además, aunque su propósito más frecuente era financiar intervenciones cambiarias para gestionar los tipos de cambio, en los años sesenta los swaps también se utilizaron para lograr resultados de naturaleza similar a los de 2008. La Fed utilizó sus líneas de swap con Suiza y con el Banco de Pagos Internacionales para canalizar dólares hacia los balances de bancos situados fuera de Estados Unidos durante períodos estacionales y otros de endurecimiento en el mercado offshore de dólares, con el fin de aliviar la liquidez, moderar los tipos de interés y reducir la salida de fondos de Nueva York (McCauley y Schenk (2020)). Las actas del FOMC cuando los swaps se renovaron en 2007–08 no mencionan este tipo concreto de swap en el pasado. Si los banqueros centrales hubieran reflexionado sobre cómo se utilizaron los swaps de bancos centrales para gestionar la liquidez en el mercado offshore de dólares en los años sesenta, quizá se habrían inspirado en el papel del Banco de Pagos Internacionales o les habría preocupado menos que los swaps pudieran interpretarse como un esfuerzo por respaldar el tipo de cambio del dólar estadounidense o como un rescate de bancos extranjeros. El primer sistema de swaps sobrevivió 35 años antes de suspenderse en 1998 durante 10 años, hasta que la gran crisis financiera amenazó la liquidez mundial en dólares a finales de 2007. Tras la pandemia de 2020, los swaps se ampliaron y se introdujeron nuevas facilidades de recompra (repo) para otros bancos centrales, lo que confirma su lugar en la red de seguridad financiera global. En abril de 2021, el Banco de Inglaterra y el BIS anunciaron una nueva facilidad de liquidez en libras esterlinas.
¿Qué viene después? Pandemias, finanzas, cambio tecnológico
¿Qué otras investigaciones históricas recientes podrían ser útiles para los banqueros centrales? Existe una amplia bibliografía sobre el impacto económico de las pandemias en el pasado, recopilada por la Economic History Society. El marco narrativo de Shiller (2020) incluye la recesión de 1920–21 en Estados Unidos tras la pandemia mundial de gripe, los disturbios raciales y el extremismo ideológico divisivo, y destaca los riesgos de deflación. Por el contrario, Goodhart y Pradhan (2020) adoptan una perspectiva más amplia del cambio demográfico tras la pandemia para sugerir que reaparecerán las presiones inflacionistas. En esta era de las monedas digitales y la inteligencia artificial, la historia de auges y caídas de Quinn y Turner (2020) también destaca el papel de la innovación tecnológica y los choques de política como ‘chispas’ que desencadenan burbujas. La pandemia también ha dado un nuevo impulso a la investigación sobre la epidemiología de las crisis financieras (por ejemplo, Accominotti (2019) y Blickle et al (2020)). A nivel mundial, la contracción de la red bancaria corresponsal desde 2008 (BIS (2020)) sugiere que podemos aprender mucho de cómo respondieron los pagos internacionales a los choques tecnológicos, económicos y políticos del pasado. Este es el tema de un nuevo proyecto puesto en marcha en marzo de 2021 para reconstruir la arquitectura del sistema de pagos internacionales entre 1870 y 2000 (GloCoBank).
En suma, la historia ofrece un terreno de juego para que los responsables políticos apliquen datos o escenarios a sus decisiones y para inspirar un pensamiento creativo. Pero la búsqueda de lecciones de la historia económica debe calibrarse cuidadosamente según el marco institucional subyacente; este matiz exige una mayor colaboración entre los historiadores económicos y los banqueros centrales.
