Los mercados oscuros están ganando popularidad y ahora representan más del 15% del total de las operaciones en algunos mercados bursátiles. Sin embargo, aunque algunos comentaristas los culpan de todo, desde la inestabilidad del mercado hasta la disminución de la liquidez, nuevas investigaciones muestran que quizá no sean tan amenazantes como se pensaba en un principio.
Los mercados oscuros son plataformas de negociación alternativas que no comunican al resto del mercado el interés de negociación de cada operador antes de que se realice una operación.
Hace diez años, quien quisiera comprar 100 acciones de Vodafone apenas tenía otra opción que cursar una orden en la Bolsa de Londres (LSE). Sin embargo, los cambios en las normas de negociación de valores en todo el mundo y los avances tecnológicos han propiciado la proliferación de nuevas plataformas de negociación que compiten con las bolsas tradicionales. Hoy en día, ese mismo operador, o su corredor, puede realizar operaciones en una gran variedad de plataformas que ofrecen distintos protocolos de negociación y estructuras de comisiones.
Estos cambios han fomentado la competencia entre plataformas con tanta eficacia que la cuota de mercado de la LSE ha caído de más del 95% a alrededor del 50% en la última década. En Estados Unidos, la cuota de mercado de la Bolsa de Nueva York ha descendido de alrededor del 80% a cerca del 25% durante el mismo período.
Una ventaja de los mercados oscuros es que facilitan las operaciones entre los mejores precios de compra y de venta disponibles, lo que reduce los costos de negociación para el comprador y el vendedor. También pueden ayudar a las grandes instituciones, como los fondos de pensiones, a evitar la «negociación por delante» de sus órdenes, que deben ejecutarse durante períodos prolongados.
Es natural que los reguladores estén atentos a cómo afectará a los mercados bursátiles el desplazamiento de las operaciones desde las plataformas «iluminadas» habituales hacia competidores menos transparentes. Por la propia naturaleza de sus normas de negociación, en una plataforma oscura es más fácil que los operadores «oculten sus cartas» y obstaculicen la transmisión de información por todo el mercado.
El desvío de la actividad de negociación de la bolsa principal también puede hacer que los mercados sean menos estables y encarecer las operaciones para quienes solo tienen acceso a esa plataforma, como las instituciones más pequeñas y los inversores minoristas.
¿Las operaciones oscuras hacen que los mercados bursátiles sean menos estables?
A partir de datos de transacciones de 2012 de la Autoridad de Conducta Financiera, investigué el efecto de la negociación oscura en la estabilidad del mercado.
Esta se mide en función de la liquidez —definida, en términos generales, como la capacidad de comprar o vender acciones sin afectar negativamente a su precio— y de la volatilidad en la LSE. Tanto la liquidez como la volatilidad tienen importantes implicaciones para la estabilidad financiera y para comprender quién gana y quién pierde en este nuevo panorama financiero.
El principal desafío consiste en estimar esta relación teniendo en cuenta que los operadores eligen estratégicamente cuándo y dónde operar. Un factor crucial en esas decisiones son los costos de transacción previstos y la liquidez en la bolsa principal. Esta cuestión de «causalidad inversa» impide comprender cómo afecta la negociación oscura a la liquidez en la bolsa principal si solo se observan las correlaciones brutas entre estas variables.
Para resolver este problema, aproveché los patrones de negociación de ciertos algoritmos informáticos programados para operar a intervalos regulares y predecibles a lo largo del día, independientemente de las condiciones de mercado previstas. Centrarse en esos intervalos predecibles permite sortear el problema de la causalidad inversa y comprender los efectos de la negociación oscura con alta frecuencia.
En los niveles observados en el mercado de renta variable del Reino Unido en 2012, la negociación oscura no provocó un deterioro de la liquidez en la LSE. De hecho, algunas medidas de liquidez mejoraron tras las operaciones oscuras, mientras que otras no mostraron una respuesta significativa en ningún sentido. La negociación oscura también redujo la volatilidad de los precios en comparación con operaciones de tamaño similar realizadas en la bolsa principal, plenamente transparente.
Estos resultados sugieren que los mercados oscuros ayudan a crear nuevas oportunidades de negociación que, de otro modo, no existirían. También parecen estar bien integrados con otras plataformas de negociación, una función que desempeñan las instituciones que operan activamente en muchas plataformas a la vez.
Estas conclusiones tienen varias salvedades importantes, y desde luego los resultados no deben interpretarse como un respaldo incondicional a los mercados oscuros.
Quizá lo más importante sea que otras investigaciones han demostrado que el impacto negativo de la negociación oscura quizá solo se manifieste cuando esta representa una proporción relativamente alta del volumen total.
No obstante, al considerar nuevas leyes, los reguladores deberían mantener una actitud abierta ante los posibles beneficios de estas plataformas, especialmente en cuanto a la competencia y las consiguientes reducciones de los costos de negociación.
Este artículo se publica en colaboración con The Conversation. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde estas opiniones.
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Autor: James Brugler es estudiante de doctorado en la Universidad de Cambridge.
Imagen: Las curvas del 17 y 18 de septiembre se ven en el panel de la Bolsa de Valores de Australia (ASX), en Sídney, el 18 de septiembre de 2008. REUTERS.
