Qué está en juego: Ha surgido una opinión según la cual el entorno de baja inflación experimentado por las economías avanzadas podría ser estructural, y no cíclico. Aunque esta opinión sigue basándose en escasas pruebas empíricas y aún debe articularse plenamente, está ganando apoyo entre los pesimistas monetarios.
Motivación y vínculo empírico
Derek Anderson, Dennis Botman y Ben Hunt escriben que parece haber surgido la opinión de que salir de la deflación se ha vuelto más difícil debido al envejecimiento. Edward Hugh escribe que, si la deflación es producto de un menor PIB potencial asociado a un menor crecimiento de la población, todos los intentos en curso de reflotar las economías podrían simplemente ir en contra de la historia.
En su Historia de la población de Inglaterra, Wrigley y Schofield (capítulo 10) escriben que, cuando Malthus redactó su Ensayo sobre el principio de la población, convirtió la tensión entre el crecimiento de la población y la producción de alimentos (y los precios) en la tesis central de la obra. «Un aumento de la población sin un aumento proporcional de los alimentos […] Los alimentos deben necesariamente distribuirse en cantidades menores y, por consiguiente, una jornada de trabajo permitirá comprar una cantidad menor de provisiones. Se produciría un aumento del precio de las provisiones, ya fuera por un aumento de la población más rápido que los medios de subsistencia, o por una distribución diferente del dinero de la sociedad». La dinámica de la población y los precios durante los 250 años anteriores a la publicación de su Ensayo en 1798 aporta indicios sugerentes sobre ese vínculo: la población se duplicó mientras que los precios se triplicaron con creces (lo que sugiere una elasticidad de los precios respecto del crecimiento demográfico de 1,5).
El ex gobernador del Banco de Japón Masaaki Shirakawa escribe que, en apariencia, no debería haber ningún vínculo entre demografía y deflación. Pero quizá sí lo haya. Una comparación entre países de economías avanzadas revela pruebas llamativas: durante la década de 2000, la tasa de crecimiento de la población y la inflación mostraron una correlación positiva en 24 economías avanzadas. Ese hallazgo contrasta marcadamente con la correlación entre el crecimiento monetario y la inflación, que ha disminuido recientemente.
Edward Hugh escribe que la correlación quizá sea una mera coincidencia extraña, pero resulta llamativa.
Fuente: BoJ
Mecanismos
El BPI (vía Blog-Illusio) escribe que el gobernador Shirakawa (2011a, 2011b, 2012 y 2013) ha sostenido que el envejecimiento de la población puede generar presiones deflacionarias al reducir las expectativas de crecimiento económico futuro. La consiguiente pérdida de demanda e inversión quizá no pueda compensarse fácilmente mediante la política monetaria, sobre todo si la inflación ya es baja y las tasas de política monetaria están cerca del límite inferior cero. El presidente Bullard del Banco de la Reserva Federal de San Luis ha propuesto otra explicación, centrada en la economía política de la banca central. Bullard et al. (2012) sostienen que las personas mayores podrían preferir una inflación más baja que las jóvenes debido a los efectos redistributivos de la inflación. Así, en la medida en que sus políticas reflejen las preferencias de los votantes, los bancos centrales podrían propiciar una inflación más baja a medida que envejece la población.
Patrick Imam escribe que una población en descenso y envejecida podría ejercer presiones deflacionarias sobre la economía mediante una menor demanda agregada, un efecto riqueza negativo derivado de la caída de los precios de los activos y cambios en los precios relativos que reflejan distintas preferencias de consumo. Katagiri (2012) investigó los efectos de los cambios en la estructura de la demanda causados por el envejecimiento de la población en la economía japonesa y concluyó que el envejecimiento demográfico —modelado como perturbaciones inesperadas de su estructura de demanda— generó una presión deflacionaria de alrededor de 0,3 puntos porcentuales, según un modelo neokeynesiano multisectorial.
Derek Anderson, Dennis Botman y Ben Hunt utilizan el Modelo Integrado Mundial Fiscal y Monetario del FMI (GIMF) y encuentran presiones deflacionarias sustanciales derivadas del envejecimiento, principalmente por la desaceleración del crecimiento y la caída de los precios del suelo. El desahorro de las personas mayores empeora la situación, ya que conduce a una apreciación del tipo de cambio real debido a la repatriación de activos extranjeros. La gran necesidad de consolidación fiscal amplifica los efectos deflacionarios del envejecimiento.
Pesimismo o agresividad monetaria
Edward Hugh escribe que es difícil no concluir que está ocurriendo algo estructural y de más largo plazo, y que ese algo solo guarda una relación tangencial con la reciente crisis financiera mundial. Una explicación plausible es que el prolongado malestar de Japón no sea simplemente una resaca deflacionaria de la deuda tras el estallido de una burbuja inmobiliaria en 1992, sino que esté relacionado con el rápido envejecimiento demográfico que ha experimentado el país.
Derek Anderson, Dennis Botman y Ben Hunt escriben que la escasez de estudios teóricos y empíricos sobre la posible relación entre estos factores —pues la mayor parte de la investigación sobre el envejecimiento se centra en sus efectos sobre el crecimiento y la sostenibilidad fiscal— podría deberse a la doctrina monetarista: que el envejecimiento ejerza o no una presión bajista sobre los precios sería irrelevante, ya que un banco central comprometido a hacer todo lo necesario debería seguir siendo capaz de anclar las expectativas de inflación en el objetivo. El miembro del Comité Ejecutivo del BCE, Benoit Coeure repitió recientemente la opinión sostenida desde hace tiempo de que la inflación es y sigue siendo un fenómeno monetario. Y que, por tanto, las dudas sobre la capacidad de los bancos centrales para cumplir sus objetivos de inflación a medio plazo están simplemente fuera de lugar.
El BPI escribe que, aunque poco convencional, un vínculo entre demografía e inflación, si fuera real, podría tener importantes consecuencias para la política monetaria. Christina Romer y David Romer escriben que ya se planteaban argumentos similares en la década de 1970, cuando los economistas de la Reserva Federal «consideraban que los aumentos continuos de los costos eran un problema estructural no susceptible de abordarse con medidas macroeconómicas». Estas opiniones llevaron a los responsables de la política monetaria a defender medidas no monetarias para combatir la inflación.
Derek Anderson, Dennis Botman y Ben Hunt sostienen, en efecto, que el riesgo de deflación derivado del envejecimiento no es inevitable, pues unas reformas estructurales ambiciosas y una respuesta monetaria agresiva pueden contrarrestarlo. Sin embargo, calibrar adecuadamente la política monetaria puede ser difícil. Jong-Won Yoon, Jinill Kim y Jungjin Lee escriben que hasta la fecha hay pocas pruebas empíricas sobre si, y en qué medida, los cambios en la política monetaria tienen efectos distintos en los diferentes grupos de edad y, por tanto, sobre si la eficacia de la política monetaria cambia en una sociedad que envejece.
Este artículo se publicó originalmente en Bruegel Blog. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde estas opiniones.
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Autor: Jérémie Cohen-Setton es candidato a doctorado en Economía en U.C. Berkeley y becario asociado de verano en Global Economic Research de Goldman Sachs
Imagen: Una mujer mira un escaparate en Oxford Street, en el centro de Londres. REUTERS/Olivia Harris
