La inseguridad acecha a Ucrania, y no solo la geopolítica, sino también la económica. La producción está en caída libre. El déficit externo del país se dispara y los costos de endeudamiento se han elevado justo cuando la financiación se ha vuelto imperativa.
El Fondo Monetario Internacional ha reconocido el peligro, y aprobó un préstamo de 17.000 millones de dólares en abril para estabilizar la economía y evitar el impago. Pero el Fondo fue demasiado optimista sobre las perspectivas de Ucrania y su capacidad para cubrir la brecha de financiación. Ahora está claro que 17.000 millones de dólares no serán suficientes.
El FMI había esperado que las tensiones con Rusia disminuyeran, lo que permitiría que otros prestamistas dieran un paso al frente. En cambio, el conflicto persistente ha complicado las evaluaciones de riesgos y restringido el acceso de Kyiv a la financiación externa, aumentando la probabilidad de un impago desordenado de la deuda.
En circunstancias normales, habría pocos motivos para preocuparse. Hasta el año pasado, la deuda del gobierno era inferior al 40 % del PIB. Aun así, por razones comprensibles, pocos inversores están dispuestos a prestar más dinero a Ucrania.
Estos problemas de liquidez a corto plazo pondrán a prueba la capacidad del país para cumplir sus obligaciones de deuda. Esto no solo es lamentable, sino que también era evitable. De hecho, las dificultades de Ucrania ponen de relieve la necesidad de un marco acordado para resolver los problemas de deuda soberana y regir los préstamos del FMI.
En el marco crediticio actual del FMI, si es «altamente probable» que la deuda de un prestatario sea sostenible, el Fondo concederá un préstamo condicionado, incluso por grandes cantidades, para ayudarlo a salir del paso. Pero si un país no supera la prueba de solvencia, debe imponer una quita suficientemente profunda a sus bonistas para alcanzar el estándar de «alta probabilidad» necesario para optar a la asistencia del FMI.
En tales circunstancias, la reestructuración es deseable, porque impide que el dinero inyectado por el FMI se destine simplemente a pagar a los acreedores de un país, entre los que, en el caso de Ucrania, está Rusia. Y, como casi siempre se devuelve el dinero al FMI, la reestructuración evita que los contribuyentes nacionales tengan que asumir el costo de rescatar a los acreedores.
Pero, aunque este enfoque funciona en algunas circunstancias, no es adecuado para casos de verdadera incertidumbre como el de Ucrania. ¿Quién puede afirmar, después de todo, si la deuda de Ucrania es sostenible? La respuesta de hoy podría cambiar mañana.
Para abordar casos como este, el personal del FMI ha sugerido «reperfilar» la deuda en lugar de reestructurarla. El reperfilamiento consiste en ampliar el vencimiento de los bonos, preservando el principal y, por lo general, los cupones. Luego, el país aplica un programa de reformas mientras recibe asistencia financiera del Fondo.
Este enfoque daría al país más tiempo para pagar sin obligarlo a caer en impago. El gobierno tendría la oportunidad de restablecer el crecimiento económico y mantener bajo control sus obligaciones de deuda. Así podrían evitarse los elevados costos sociales y financieros de un rescate costoso o de una reestructuración desordenada.
El reperfilamiento no sería sencillo. Para evitar inquietar a los mercados, tendría que ser voluntario. Convencer a los bonistas de que acepten sería difícil, aún más a la luz de recientes decisiones judiciales en Estados Unidos que fortalecen la posición de los inversores que se niegan a aceptar un acuerdo. Pero no hay una alternativa mejor.
Ucrania sería una candidata ideal para el reperfilamiento. Dada la incertidumbre sobre las perspectivas del país a corto plazo, tanto un meg rescate como una reestructuración integral de la deuda serían excesivos. Una ampliación de los vencimientos de sus pagos de deuda es precisamente lo que necesita para capear la tormenta.
Pero, para proceder de este modo, el FMI debe abordar un segundo defecto de su enfoque actual: la llamada «exención sistémica» introducida en 2010.
Esa exención se creó para Grecia, porque no había una «alta probabilidad» de que la deuda soberana griega fuera sostenible, y los miembros europeos del FMI temían que una reestructuración griega propagara el contagio financiero a otros países de la eurozona. En respuesta a su presión, el Fondo se otorgó el derecho de prestar a un país cuya deuda tuviera una sostenibilidad cuestionable siempre que, supuestamente, un impago amenazara al sistema internacional.
Sin embargo, en lugar de resolver la crisis, la exención sistémica solo la prolongó. La deuda de Grecia partió de una situación insostenible y siguió siendo insostenible. El enorme rescate del FMI y la Unión Europea no hizo nada por catalizar las entradas de capital privado. Cuando en 2012 finalmente llegó la inevitable reestructuración, fue, en palabras del FMI, «demasiado poco y demasiado tarde».
Lamentablemente, el mismo peligro surge en el contexto del reperfilamiento. A los inversores puede preocuparles que, si un país reperfila su deuda, otros países en su situación hagan lo mismo. Los gobiernos dudarán en recomendar el reperfilamiento por temor, justificado o no, a desestabilizar el sistema internacional, y alentarán al FMI a prestar grandes cantidades en su lugar.
El personal del FMI ha recomendado eliminar la exención sistémica. Pero importantes accionistas, no solo los países de la eurozona afectados por la crisis, sino también Estados Unidos, se resisten a aceptarlo. El Fondo debe actuar con rapidez para eliminar la exención sistémica y abrir espacio para el uso inteligente del reperfilamiento de la deuda soberana. Países como Ucrania dependen de ello.
Publicado en colaboración con Project Syndicate
Autores: Barry Eichengreen es profesor de Economía en la Universidad de California, Berkeley; Pitt Professor of American History and Institutions en la Universidad de Cambridge; y exasesor sénior de políticas del Fondo Monetario Internacional. Domenico Lombardi es director del Programa de Economía Global del Centre for International Governance Innovation (CIGI), en Canadá.
Imagen: Un hombre pasa junto a edificios del distrito central de negocios de Singapur el 14 de febrero de 2007. REUTERS.
