Han pasado seis años desde la última crisis financiera mundial. Lo peor ya quedó atrás, pero la normalidad aún no se ha restablecido. Estados Unidos ha podido mantener sólidas tasas de crecimiento y crear empleos, pero el crecimiento de los salarios y la inflación siguen siendo bajos, y persisten las dudas sobre el estancamiento secular. La zona del euro evitó un colapso, pero la región ha tenido dificultades para mantener siquiera niveles moderados de crecimiento. Japón ha renovado sus esfuerzos por combatir la deflación, con resultados dispares hasta ahora. Las tasas de interés básicas siguen en cero en Estados Unidos. La expansión monetaria continúa aplicándose en Europa y Japón.
La recuperación de China tras la crisis financiera mundial fue rápida, gracias a un fuerte estímulo de política económica, en gran medida mediante políticas cuasifiscales. Pero las políticas de estímulo generaron distorsiones: las tasas de inversión, que ya eran más altas de lo deseable, aumentaron aún más. Se acumuló capacidad ociosa en muchos sectores de la economía. Ahora China crece considerablemente menos y la desaceleración es estructural, mientras los responsables de formular políticas intentan reequilibrar el crecimiento de China: menos inversión, más consumo y, quizá, menos daño al medio ambiente. En suma, un crecimiento económico menor, pero más equilibrado.
La Fed está retirando gradualmente el estímulo monetario aplicado durante la crisis. A medida que suben las tasas de interés de Estados Unidos, los bonos de los mercados emergentes se vuelven menos atractivos. La liquidez será más cara y los países de América Latina afrontarán condiciones financieras externas más restrictivas.
Se perfila un nuevo entorno mundial: Estados Unidos está a punto de iniciar un ciclo de endurecimiento monetario y el crecimiento de China seguirá desacelerándose. ¿Qué significa esto para América Latina? En algunos aspectos, supone un entorno más difícil y arriesgado para el crecimiento futuro.
Los fundamentos marcarán la diferencia entre países
La inversión en la región se financia parcialmente con ahorro externo. Los déficits moderados, pero generalizados, de la cuenta corriente en la región lo ponen de manifiesto. Hasta ahora, los inversores en busca de rendimiento han estado dispuestos a financiar las economías emergentes, pero, a medida que aumenten los rendimientos de los bonos estadounidenses, quizá ya no sea así. El ahorro externo estará menos disponible. Para mantener la inversión, tendrá que aumentar el ahorro interno.
Los altos precios de las materias primas ya no serán un viento de cola para la inversión en los países de América Latina. En la última década, los términos de intercambio de América Latina mejoraron a medida que la urbanización en China impulsó la demanda de materias primas. La mejora de los términos de intercambio contribuyó a impulsar la inversión en esta región de bajo ahorro. Al desvanecerse el auge de la inversión en China, los precios de las materias primas serán más bajos que en el pasado. A la región le espera un entorno menos favorable en términos de intercambio.
Por lo tanto, las condiciones mundiales para la inversión serán más difíciles. Para seguir creciendo, los países de América Latina deben apoyarse en aumentos de productividad. Chile, Perú y Colombia destacan por su buen entorno institucional, apertura comercial y reformas. El proceso de reformas en curso y la recuperación de Estados Unidos podrían elevar las tasas de crecimiento de México. Argentina, por otro lado, tendrá que corregir sus políticas macro y microeconómicas para alcanzar tasas de crecimiento más altas y controlar la inflación.
Brasil enfrenta retos por delante. La inflación ronda el límite superior del rango objetivo y los déficits fiscales nominales son elevados. Además de los desequilibrios macroeconómicos, persisten problemas estructurales como la falta de infraestructura adecuada y el exceso de trámites burocráticos. Restablecer la confianza y aplicar reformas son medidas necesarias para reanudar las altas tasas de crecimiento.
Un entorno más arriesgado para América Latina
En principio, la normalización de la política monetaria en las economías desarrolladas será gradual. En la práctica, sin embargo, pueden surgir problemas. Las perturbaciones suelen ser impredecibles. La historia nos enseña que a largos períodos de política monetaria expansiva suelen seguirles episodios de volatilidad financiera y económica.
Recientemente, hemos visto fuertes caídas de precios en algunas materias primas clave, como el petróleo, el mineral de hierro y la soja. ¿Son los precios más bajos y volátiles de las materias primas una nueva tendencia? Todavía es pronto para llegar a conclusiones, pero sin duda esa posibilidad destaca. La oferta ha reaccionado, con largos desfases, a los altos precios negociados en los últimos años, y China está creciendo más despacio que en el pasado.
Independientemente de los fundamentos o de las políticas macroeconómicas internas, al menos entre los exportadores de materias primas de la región hay una tendencia común: la desaceleración del crecimiento es la norma. Esto ocurre en Chile, Perú, Brasil, Argentina, Colombia y Venezuela. Evidentemente, los fundamentos importan: Chile, Perú y Colombia crecen más rápido que los demás países. Argentina atraviesa una grave recesión y Brasil vuelve a situarse en algún punto intermedio. México pertenece a otra categoría porque no es exportador de materias primas, sino de bienes manufacturados a Estados Unidos.
El entorno mundial se ha vuelto más arriesgado. ¿Están preparados los países de América Latina para salidas repentinas de capital? ¿Y para precios más bajos, y posiblemente más volátiles, de las materias primas? La respuesta a ambas preguntas es: más que en el pasado. ¿Por qué?
Muchos países de la región aprovecharon al máximo los años buenos para crear colchones de protección. Las posiciones externas se han vuelto mucho más resilientes. La deuda pública se ha reducido y su composición es mucho más saludable. Se han implementado con éxito regímenes de metas de inflación, lo que permite utilizar los tipos de cambio para absorber perturbaciones externas. Unos fundamentos macroeconómicos mejores crearon margen para afrontar este difícil entorno externo con políticas contracíclicas. Chile, Colombia, México y Perú pertenecen a esta categoría.
La deuda a corto plazo representa ahora una pequeña fracción de los pasivos externos. La mayoría de los pasivos externos está denominada en moneda nacional, ya que la inversión directa y las participaciones de capital en cartera representan la mayor parte de las entradas de capital extranjero a los países de América Latina. Además, los bancos centrales acumularon reservas internacionales durante el período de auge, por lo que muchos gobiernos tienen ahora una posición neta larga en dólares. Los tipos de cambio han recuperado su función de garantizar el equilibrio de la balanza de pagos.
La deuda pública cayó significativamente como proporción del PIB y su perfil ha mejorado: aumentó el vencimiento de la deuda y disminuyó sustancialmente la proporción denominada en dólares. En algunos países, mejoró el marco de política fiscal. Los gobiernos comenzaron a aplicar reglas fiscales contracíclicas en lugar de fijar como objetivo un nivel específico de saldo público.
La política monetaria ha ganado mucha más credibilidad en el pasado reciente. Los bancos centrales pasaron de regímenes de tipo de cambio fijo a regímenes de metas de inflación. Las expectativas de inflación están ancladas en la meta de inflación, no en el tipo de cambio. Por lo tanto, el traspaso de las variaciones del tipo de cambio a la inflación se ha reducido sustancialmente. Esos avances en credibilidad permiten aplicar una política monetaria contracíclica.
Sin embargo, algunos países de la región están en una situación peor. Durante los años buenos, las políticas fiscal y monetaria fueron extremadamente expansivas y, junto con los regímenes de tipo de cambio fijo, provocaron importantes desequilibrios internos y externos. Argentina y Venezuela pertenecen a esta categoría.
Autor: Ilan Goldfajn, economista jefe, Itaú Unibanco
Imagen: Personas caminan por el distrito financiero de Buenos Aires, 14 de agosto de 2014. REUTERS/Marcos Brindicci
