Este artículo apareció originalmente en The Financial Times.
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El clamor a favor de una subida de tipos en EE. UU. se intensifica cada vez más, y casi todos los economistas han marcado ya el 16 de diciembre en su agenda con tinta roja. Sin embargo, los futuros sobre tipos de interés implican que todavía hay una probabilidad del 25 por ciento de que la Reserva Federal mantenga los tipos sin cambios. ¿Por qué existe esta aparente discrepancia?
Prácticamente todos los mercados financieros se ven afectados, directa o indirectamente, por el tipo de interés de referencia del banco central estadounidense, es decir, el tipo de los fondos federales (Fed funds). Pero la forma más sencilla de saber qué espera el mercado que hagan los responsables de la política monetaria es seguir los futuros sobre fondos federales, contratos que se liquidan a un precio determinado por el nivel del tipo de interés de la Fed en el mes de vencimiento.
En pocas palabras, el precio es 100 menos el tipo efectivo de los fondos federales en ese momento. El contrato de diciembre cotiza actualmente a 99,78, lo que implica que los inversores prevén un tipo de interés del 0,22 %, pero —y esto complica los cálculos— ese es el promedio a lo largo del mes. El año siguiente, el futuro sobre fondos federales de diciembre de 2016 cotiza a 99,19, lo que implica un tipo medio de los fondos federales del 0,81 % en ese mes.
Según Bloomberg, el mercado de futuros sobre fondos federales implica actualmente una probabilidad del 74 % de que el banco central eleve los tipos de interés el próximo mes, mientras que el Chicago Mercantile Exchange calcula una probabilidad del 73,6 %, basándose en los mismos contratos. A continuación se muestra un gráfico que refleja las expectativas crecientes según los datos de Bloomberg.
Sin embargo, esas cifras son engañosamente precisas, dada la complejidad de los cálculos subyacentes, y tanto las estimaciones de Bloomberg como las del CME podrían subestimar la probabilidad que los mercados asignan realmente a una primera subida de tipos en diciembre.
Parte del problema radica en que la Fed pasó a un corredor de tipos de interés tras la crisis financiera. En lugar de fijar un único tipo de los fondos federales mediante el ajuste de la cantidad de dinero en el sistema —la forma tradicional de flexibilizar o endurecer la política monetaria—, el banco central estadounidense pasó en 2008 a un intervalo de entre el 0 % y el 0,25 %.
Como muestra el gráfico siguiente, el tipo efectivo de los fondos federales se ha situado dentro de este corredor desde entonces, y desde 2009 ha promediado en torno a 13,2 puntos básicos, aproximadamente a mitad de camino entre los dos extremos.
El cálculo de la probabilidad de una subida de tipos depende de si la Fed vuelve a un objetivo específico o, como es mucho más probable, se limita a elevar su objetivo de corredor en 25 pb. En tal caso, el nivel al que se asiente el tipo efectivo de los fondos federales resulta clave para estimar la probabilidad que implican los contratos correspondientes.
La Fed fijará el nuevo intervalo con la ayuda de dos nuevas herramientas: el programa de recompras inversas a un día (ON RRP) y el interés sobre las reservas excedentarias a un día (IOER). La primera hará las veces de suelo para los tipos de interés, mientras que los responsables de la política monetaria confían en que la segunda actúe como un imán que arrastre al alza el tipo efectivo de los fondos federales, alejándolo del RRP.
La forma en que los operadores reaccionan a estos dos tipos es crucial para estimar la probabilidad de una subida que implican los futuros.
Por ejemplo, si el tipo efectivo de los fondos federales acaba situándose más cerca del extremo inferior del intervalo del banco central, la probabilidad de una subida que implican los contratos de futuros sobre fondos federales es, de hecho, mucho mayor. Si el tipo efectivo de los fondos federales llega a 37,5 pb, la probabilidad ronda el 70 %, como sugieren los cálculos de Bloomberg. Pero si la herramienta IOER de la Fed lo empuja al alza, la probabilidad implícita es menor, señala George Pearkes, analista de Bespoke Investment Group.
«Todo es cuestión de matemáticas», afirma. «La Fed ha señalado en numerosas ocasiones recientemente que está preparada para subir los tipos, así que resulta difícil sostener que los mercados no hayan sido advertidos.»
De hecho, a juzgar por otros mercados, los inversores están bien preparados para una primera subida de tipos en diciembre. El rendimiento del bono del Tesoro a dos años subió el lunes hasta un máximo de cinco años, del 0,94 %; el dólar se ha situado en un máximo de siete meses, de 1,06 dólares frente al euro, y los futuros sobre el eurodólar —otro indicador muy seguido de las expectativas sobre tipos de interés— implican una subida de tipos de la Fed casi segura el próximo mes.
En conjunto, la explicación más probable de que el mercado de fondos federales todavía refleje una posibilidad considerable de que la Fed mantenga los tipos es que la gran mayoría de los operadores está, de hecho, preparada para la primera subida de tipos en diciembre, pero simplemente espera que el futuro sobre fondos federales se sitúe en el extremo inferior del nuevo intervalo.
Como afirma Michael Cloherty, responsable de estrategia de tipos de RBC: «Hemos llegado a un punto en el que sería una catástrofe que la Fed no actuara en diciembre.»
La publicación de este artículo no implica el respaldo de sus opiniones por parte del Foro Económico Mundial.
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Autor: The Financial Times cubre, comenta y analiza las últimas noticias empresariales, financieras, económicas y políticas del Reino Unido e internacionales.
Imagen: el edificio de la Junta de la Reserva Federal de Estados Unidos, tras vallas de seguridad en Washington. REUTERS/Gary Cameron.
