La economía estadounidense prospera. Su tasa de crecimiento del PIB supera el 3 % - durante los tres primeros trimestres de 2018 registró el 2,2 %, el 4,2 % y el 3,5 %, respectivamente. El desempleo se sitúa por debajo del 4 %, y el 3,7 % de octubre es el nivel más bajo desde 1969. Se espera que esta tendencia positiva continúe.
Sin embargo, las economías de mercados emergentes atraviesan la situación opuesta, con una baja confianza de los inversores, una drástica desaceleración de la inversión extranjera directa, severas devaluaciones de las monedas locales, altos niveles de endeudamiento tanto de los gobiernos como de las empresas, y un aumento de los riesgos de impago.
¿Están conectados los dos escenarios radicalmente distintos? Aunque los problemas de las economías emergentes tienen múltiples causas, entre ellas los errores económicos del pasado y la actual incertidumbre política, la política monetaria actual de la Reserva Federal sin duda agrava estos desafíos.
Con tres subidas de los tipos de interés en lo que va de 2018, y ocho en total desde el fin de la flexibilización cuantitativa (QE), el rango objetivo de los fondos federales se sitúa ahora en el 2-2,25 %, el nivel más alto en diez años. La política monetaria restrictiva de la Fed es la consecuencia lógica de una economía estadounidense sana, y tiene como objetivo mantener la estabilidad de precios y evitar la inflación. Sin embargo, el estatus del dólar como moneda de reserva y el tamaño de la economía estadounidense hacen que las decisiones de la Fed sean muy relevantes para el resto del mundo. Pueden tener implicaciones negativas para los mercados emergentes, provocando perturbadores efectos de desbordamiento a escala mundial.
Flexibilización cuantitativa y flujos de capital hacia los mercados emergentes
Tras la crisis financiera de 2008, y la consiguiente política monetaria expansiva aplicada por la Fed, las economías de mercados emergentes se beneficiaron de considerables entradas de capital. La enorme flexibilización cuantitativa de la Fed, que inyectó unos 4,5 billones de dólares de liquidez en la economía en casi seis años, mantuvo los tipos de interés y la rentabilidad de las carteras en niveles extremadamente bajos en Estados Unidos e impulsó el capital hacia los mercados emergentes para lograr un rendimiento significativo.
En concreto, el periodo comprendido entre 2009 y 2011 se caracterizó por un aumento de los flujos de capital hacia las economías de mercados emergentes, especialmente hacia aquellas con fundamentos relativamente sólidos, como Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica. Como resultado, experimentaron un crecimiento extraordinario de su PIB y de sus mercados bursátiles.
El dinero barato y un dólar débil también animaron a los gobiernos y las empresas de los países emergentes a endeudarse, a menudo en dólares estadounidenses. Esto aumentó tanto la deuda soberana como la privada.
Subidas de tipos de la Fed y fuga de capitales de las economías emergentes
Hoy en día, la confianza recuperada en la situación económica estadounidense y la subida de los tipos de interés, además del temor a las guerras comerciales y el aumento de la incertidumbre política en muchos países emergentes, están generando la tendencia contraria. El capital regresa rápidamente a Estados Unidos, interrumpiendo el crecimiento en numerosas economías emergentes.
Las salidas de capital implican fuertes reducciones de la inversión extranjera directa y caídas en los mercados bursátiles locales. Turquía es un buen ejemplo. Tras crecer muy rápidamente en los últimos cinco años, el país muestra los signos clásicos de sobrecalentamiento: un gran déficit comercial, un boom de la construcción y una fuerte subida de la deuda. La decisión de Erdoğan de nombrar ministro de Finanzas a su yerno, sin experiencia, y de socavar la independencia del banco central ha empeorado las cosas. Argentina, Rusia y otros países emergentes también están perdiendo la confianza de los inversores y sufriendo fuga de capitales, lo que tiene graves consecuencias para la inversión extranjera directa y sus mercados bursátiles.
Presión sobre las monedas locales y riesgo de inestabilidad
Una consecuencia de la salida de capitales es la enorme presión sobre las monedas locales. La lira turca se hundió en agosto hasta un mínimo histórico, perdiendo cerca de un 40 % de su valor frente al dólar. Argentina afronta una moneda en caída libre y se ha visto obligada a elevar los tipos de interés hasta el 60 %. Brasil atraviesa la misma turbulencia económica, con un real inestable que perdió alrededor de un 20 % frente al dólar durante el verano. Devaluaciones significativas también han caracterizado al rand sudafricano, al rublo ruso y a la rupia indonesia. Países como Egipto, Pakistán, Sri Lanka y Ucrania también corren riesgo por la inestabilidad política. El riesgo de contagio es grave.
Un dólar fuerte y una presión creciente sobre la deuda de las economías emergentes
Otro motivo de preocupación es el fortalecimiento del dólar, ya que sus fluctuaciones pueden tener un efecto desestabilizador. En el pasado reciente, varios gobiernos y empresas de países emergentes han emitido deuda denominada en dólares estadounidenses. El aumento de los tipos de interés y un dólar más fuerte implican deudas mayores, pagos de intereses más caros y un mayor riesgo de impago de la deuda soberana y corporativa.
Actualmente, Turquía, Argentina, Chile, Hungría y Polonia tienen más del 50 % de su deuda total, tanto soberana como privada, denominada en monedas extranjeras. A finales de 2019 vencen 2,7 billones de dólares de deuda de los mercados emergentes, de los cuales un tercio está en dólares estadounidenses. En el caso de Argentina, Colombia, Egipto y Nigeria, el 75 % de la deuda a corto plazo está en dólares. Esto ocurre mientras la mayoría de estos países experimentan notables desaceleraciones del crecimiento. Argentina es un caso especialmente grave. El FMI ha concedido un paquete de rescate de 57 000 millones de dólares, pero sus estimaciones para 2018 apuntan a una relación deuda/PIB del 65 % y a un crecimiento negativo del PIB del 2,6 %.
Una situación similar afecta al sector privado de los países emergentes. Multinacionales como Gazprom, Cnooc, Petrobras, Vale y Tata están muy endeudadas en dólares estadounidenses.
El impacto en los mercados de materias primas
Un dólar fuerte genera inestabilidad en el mercado de materias primas, ya que la mayoría de estas se negocian en dólares estadounidenses. Esto ejerce una enorme presión sobre los países cuyo crecimiento depende en gran medida de la exportación de materias primas.
Un dólar débil había incrementado los ingresos procedentes de las exportaciones, ya que se necesitaban más dólares para comprar el mismo valor de materias primas. Con la subida de los tipos de interés y un dólar más fuerte, esta dinámica se invierte, y la caída de los ingresos en términos reales implica tasas de crecimiento más bajas.
Es el caso de Venezuela, Brasil y Rusia en lo que respecta al petróleo y al gas. Casi el 80 % de las exportaciones venezolanas están relacionadas con productos petrolíferos. El petróleo o el gas representan un tercio de las exportaciones rusas, lo que equivale a la mitad de los ingresos del Estado. Chile se encuentra en una situación similar con el cobre, Perú y Sudáfrica con otros productos minerales, y varios países latinoamericanos con los productos agrícolas. En Argentina, el maíz, el trigo, la harina de soja y el aceite de soja suponen más de un tercio del total de las exportaciones.
¿Es diferente esta vez?
La Fed hace lo que es correcto para la economía estadounidense. Sin embargo, la historia ha demostrado cómo las decisiones de política monetaria adoptadas en Washington pueden desencadenar consecuencias no deseadas en las economías emergentes, a veces también con implicaciones sociales y políticas. Así ocurrió con la crisis financiera del sudeste asiático a finales de los años noventa. Los bajos tipos de interés contribuyeron a formar una burbuja que finalmente estalló. Desde entonces, los bancos centrales, incluida la Fed, se han vuelto más transparentes, y las economías emergentes, más resistentes.
Es difícil saber si esta vez será diferente. Lo que sí es seguro es que, en un mundo global con economías cada vez más interdependientes y mercados financieros interconectados, la alta volatilidad de las divisas y los rápidos movimientos de capital pueden ser una fuente de inestabilidad, tanto en las economías emergentes como en las avanzadas. Y un problema local puede convertirse rápidamente en un riesgo global.
