Para el mercado mundial de fusiones y adquisiciones, 2014 ha sido un año de fuerte recuperación. Según Mergermarket, el valor mundial de las fusiones y adquisiciones en los tres primeros trimestres superó los 2,5 billones de dólares estadounidenses, un nivel récord desde 2008.
Aunque ha sido una temporada muy activa de bodas corporativas, muchas empresas también están pasando por sus divorcios. S&P Capital IQ informa que ya se han producido 66 escisiones en Estados Unidos este año, la cifra más alta desde 2007. Recientemente se han llevado a cabo algunas escisiones de alto perfil en Hewlett Packard, Ebay y Dupont.
Más cerca de casa, Pacific Brands acaba de anunciar que está vendiendo su negocio Brand Collective por 39 millones de dólares australianos. Esto sigue al acuerdo de la compañía para vender sus marcas de ropa de trabajo a la división industrial y de seguridad de Wesfarmers por 180 millones de dólares australianos.
BHP Billiton también está impulsando sus planes de escisión y hay informes de planes similares por parte de NAB y QBE Insurance. Esto sigue a una serie de escisiones el año pasado por parte de Amcor, Brambles y Westfield Group.
¿Información privada o presión externa?
Sin perjuicio de los motivos de cada escisión, es difícil precisar las razones de su reciente popularidad. Una posibilidad es que las escisiones, como otras medidas corporativas, oculten algo que la dirección sabe y el mercado no. La investigación académica muestra que las personas con información privilegiada de las empresas obtienen rendimientos significativos por sus operaciones bursátiles después de una escisión.
Si esto es cierto, cabe señalar que el último pico de actividad mundial de escisiones se produjo en 2007, justo antes de la crisis financiera. La sobrevaloración de las acciones y la preocupación por el aumento de los costes de endeudamiento fueron probablemente los factores subyacentes que impulsaron entonces la actividad de escisiones. Quizá hoy se estén dando las mismas condiciones.
Otra explicación podría ser que el gobierno corporativo ha mejorado sustancialmente. Los gestores de fondos se han vuelto cada vez más críticos con los conglomerados. Por ejemplo, el inversor activista Nelson Peltz apuntó recientemente contra PepsiCo y DuPont y las presionó para que abordaran el «bajo rendimiento» mediante escisiones.
¿Son las escisiones contraintuitivas?
En una escisión, la sociedad matriz crea una nueva empresa al distribuir entre sus accionistas su participación accionarial en una filial. No es la única forma en que las empresas recortan el exceso y vuelven a centrarse en su negocio. De hecho, la inmensa mayoría de las desinversiones corporativas se realizan mediante ventas a terceros y ofertas públicas iniciales de divisiones.
Las escisiones suscitan mucho interés porque provocan una reducción drástica de las sociedades matrices. Dado el énfasis natural de las empresas en el crecimiento, esto puede parecer contraintuitivo.
Muchas escisiones, de hecho, se producen tras una serie de adquisiciones agresivas. Así que es comprensible que abunde el escepticismo cuando las empresas ensalzan un día las virtudes sinérgicas de sus adquisiciones y al siguiente los valores liberados por sus escisiones. Hewlett-Packard es un buen ejemplo.
Quererlo todo
Las fusiones y las escisiones no son necesariamente estrategias mutuamente excluyentes. Una fusión crea sinergias, pero puede generar un conglomerado. En un conglomerado, la falta de rendición de cuentas y transparencia de las divisiones individuales puede añadir costes significativos. En general, los gestores de fondos también prefieren empresas «puras» porque esto les ayuda a calibrar la exposición adecuada de sus carteras.
Las escisiones suelen utilizarse para reducir estos costes cuando se vuelven excesivos. Hewlett-Packard decidió escindirse para abordar los subsidios cruzados de sus operaciones, percibidos como un factor que deprimía el valor.
A medida que las empresas se adaptan a la dinámica del mercado, pueden cambiar las sinergias y los costes de conglomerado en sus distintas operaciones. Por tanto, tanto las fusiones como las escisiones son elementos importantes del repertorio estratégico de un director ejecutivo.
Esto queda ilustrado por la prevalencia de las escisiones en el sector de las tecnologías de la información, que afronta cambios tecnológicos continuos. Según S&P Capital IQ, las empresas de TI representaron el 18 % de las escisiones de empresas estadounidenses en 2014. También representaron hasta el 32 % de las escisiones durante el desplome de las puntocom de 2000-2001.
Las empresas utilizan estrategias de fusiones y escisiones para financiar oportunidades de crecimiento. El mercado bursátil proporciona una gran fuente de capital externo, pero no es muy eficiente para financiar iniciativas aún no consolidadas. Una estructura de conglomerado permite canalizar la financiación interna de algunas divisiones hacia nuevas oportunidades. La escisión de Ebay es un ejemplo de una iniciativa, PayPal, que había superado la utilidad del apoyo de capital interno de su matriz.
¿Qué obtienen los inversores públicos?
A los accionistas les preocupa sobre todo si una escisión libera valor, como suelen prometer los directivos de las empresas. En una poco frecuente coincidencia, sus afirmaciones cuentan efectivamente con el respaldo de la literatura académica. La investigación muestra que, en promedio, los precios de las acciones aumentan un 3,3 % inmediatamente después del anuncio de una escisión.
Sin embargo, las pruebas aún no son concluyentes sobre si los accionistas pueden obtener rendimientos adicionales a largo plazo. El mercado parece incorporar rápidamente el valor de las reestructuraciones posteriores, las mejoras en las inversiones y la productividad de las empresas, y la mayor probabilidad de una adquisición tras una escisión.
Estos beneficios están claramente documentados por la investigación académica. La escisión de Treasury Wine Estates de Fosters Group permite a la primera llevar a cabo reestructuraciones sustanciales, reinvertir en sus marcas de vino prémium y mejorar el precio de sus acciones. Desde entonces, Fosters ha sido adquirida, mientras que Treasury aparece con frecuencia en el radar de posibles adquirentes.
Sin embargo, una escisión conlleva riesgos significativos. La sociedad matriz puede descargar activos tóxicos y un endeudamiento excesivo en la entidad escindida. Los directivos de la sociedad matriz también carecen de incentivos a largo plazo en la nueva empresa.
La información sobre la escisión disponible para los accionistas también es menor. A diferencia de las propuestas de fusión, es raro que las empresas informen plenamente a sus accionistas sobre las posibles sinergias que se pierden en las escisiones.
Las entidades separadas también pierden los beneficios de seguro mutuo que antes se proporcionaban entre sí. Esto puede afectar negativamente sus costes de endeudamiento. Por ejemplo, Ebay fue incluida en una perspectiva crediticia negativa por S&P tras el anuncio de la escisión de PayPal.
Aunque los divorcios corporativos pueden tener ventajas, en muchos casos suelen ser procesos muy complicados.
Publicado en colaboración con The Conversation
Autor: Peter Kien Pham es profesor asociado en la University of New South Wales.
Imagen: Un hombre pasa junto a edificios en el distrito central de negocios de Singapur, el 14 de febrero de 2007. REUTERS/Nicky Loh
