Muy poco después de que se hiciera evidente la magnitud de la crisis financiera de 2008, comenzó un animado debate sobre si los bancos centrales y los reguladores podrían -y deberían- haber hecho más para prevenirla. La visión tradicional, compartida en particular por el expresidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Alan Greenspan, sostiene que cualquier intento de pinchar de antemano las burbujas financieras está condenado al fracaso. Lo máximo que pueden hacer los bancos centrales es limpiar el desastre.
Pinchar las burbujas puede, en efecto, frenar el crecimiento innecesariamente, y a un alto coste social. Pero existe un contraargumento. Los economistas del Banco de Pagos Internacionales (BPI) han sostenido que los costes de la crisis fueron tan elevados, y la limpieza tan prolongada, que deberíamos buscar, sin duda, formas de actuar de manera preventiva cuando volvamos a observar una peligrosa acumulación de liquidez y crédito.
De ahí la feroz (aunque esotérica y cortés) disputa entre ambos bandos en la reciente reunión del Fondo Monetario Internacional en Lima, Perú. Para los aficionados a la literatura, recordó a Jonathan Swift y su « Los viajes de Gulliver». Gulliver se encuentra atrapado en una guerra entre dos tribus, una de las cuales cree que un huevo cocido siempre debe abrirse por el extremo estrecho, mientras que la otra defiende con fervor que una cuchara encaja mejor en el extremo redondeado y más grande.
Es justo decir que el debate ha avanzado algo desde 2008. Lo más importante es que la regulación macroprudencial se ha añadido al conjunto de herramientas de los responsables de políticas: en pocas palabras, tiene sentido variar los requerimientos de capital de los bancos en función del ciclo financiero. Cuando la expansión del crédito es rápida, puede ser oportuno aumentar los requerimientos de capital de los bancos como cobertura frente al mayor riesgo de una contracción posterior. Este incremento estaría por encima de lo que podría dictar la supervisión microprudencial, que evalúa los riesgos de las entidades individuales. De este modo, las nuevas normas de Basilea permiten exigir a los bancos que mantengan un llamado colchón anticíclico de capital adicional.
Pero si la idea del colchón anticíclico ya es ampliamente aceptada, ¿qué hay de la “opción nuclear” para pinchar una burbuja? ¿Es justificable subir los tipos de interés en respuesta a un auge del crédito, aunque la tasa de inflación aún esté por debajo del objetivo? ¿Y deberían asignarse a los bancos centrales un objetivo específico de estabilidad financiera, separado del objetivo de inflación?
Jaime Caruana, director general del BIS y antiguo gobernador del Banco de España, responde afirmativamente a ambas preguntas. En Lima, sostuvo que el llamado «principio de separación», según el cual la estabilidad monetaria y la financiera se abordan de forma distinta y se encomiendan a agencias diferentes, ya no tiene sentido.
Los dos conjuntos de políticas están, por supuesto, destinados a interactuar; pero Caruana sostiene que es erróneo afirmar que sabemos demasiado poco sobre la inestabilidad financiera como para poder actuar de forma preventiva. Según Caruana, sabemos tanto sobre las burbujas como sobre la inflación, y debería reconocerse explícitamente la necesidad de los bancos centrales de mover los tipos de interés por razones distintas del control a corto plazo de la evolución de los precios al consumo.
En la reunión de Lima, la contrapostura tradicionalista provino de Benoît Cœuré, del Banco Central Europeo. Un banco central, sostuvo, necesita un mandato muy sencillo que le permita explicar con claridad sus acciones y rendir cuentas por ellas. Así pues, que los bancos centrales se atengan al principio de separación, “que nos simplifica la vida. No queremos un conjunto complicado de objetivos.”
Para Cœuré, tratar de mantener la estabilidad financiera está en el apartado de lo “demasiado difícil”. Incluso la regulación macroprudencial tiene un valor dudoso: los supervisores deberían limitarse a vigilar las entidades individuales, dejando la política a nivel macro en manos de los adultos.
Nemat Shafik, subgobernadora del Banco de Inglaterra, trató de situarse entre estas posturas enfrentadas. Propuso basarse en tres líneas de defensa frente a la inestabilidad financiera.
La regulación microprudencial, sostuvo, es la primera línea de defensa: si todos los bancos conceden préstamos con prudencia, las probabilidades de excesos colectivos son menores. Pero la segunda línea de defensa es la manipulación macroprudencial de los requerimientos de capital, aplicada de forma generalizada o a determinados segmentos del mercado, como las hipotecas. Y, si todo lo demás fracasa en el logro de la estabilidad financiera, los bancos centrales podrían modificar los tipos de interés. Dado que la legislación británica asigna la regulación del capital y la política de tipos de interés a dos comités separados -con miembros distintos- dentro del Banco de Inglaterra, la estrategia de Shafik exigiría algunas maniobras políticas y burocráticas muy hábiles.
Se han dedicado ingentes cantidades de investigación, análisis y debate a las causas de la crisis de 2008 y a sus consecuencias; por eso resulta extraño que los altos cargos de los bancos centrales sigan tan profundamente divididos en la cuestión central de la estabilidad financiera. Todos esos días pasados en cónclave secreto en Basilea, bebiendo de la legendaria bodega del BPI, aparentemente no han conducido a ningún consenso.
Mi opinión es que Caruana tuvo los mejores argumentos en Lima, y Cœuré los peores. Aferrarse a un objetivo sencillo en aras de una vida tranquila, aunque se sepa imperfecto, es, en el mejor de los casos, una postura poco elegante. Necesitamos que nuestros banqueros centrales tomen decisiones complejas y sepan equilibrar objetivos potencialmente contradictorios. Aceptamos que no siempre acertarán. Sin embargo, sin duda les incumbe aprender del mayor colapso financiero de los últimos 80 años, en lugar de seguir adelante, sin más, con enfoques de política que fracasaron de forma tan notoria.
Este artículo se publica en colaboración con Project Syndicate. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde las opiniones expresadas.
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Autor: Howard Davies es presidente del Royal Bank of Scotland.
Imagen: Un hombre camina frente a edificios en el distrito financiero central de Singapur. REUTERS/Nicky Loh.
