Ahora es casi seguro que, para finales de este año, la caída de los precios de la energía y las materias primas hará que la inflación anual de la eurozona baje de cero, muy por debajo del objetivo del Banco Central Europeo, cercano al 2 %. En lugar de seguir permitiendo que un pensamiento convencional equivocado, centrado en la ideología económica alemana, impida una acción eficaz, el BCE debe impulsar una expansión cuantitativa (QE) «para el pueblo» —una adaptación de la estrategia de «lanzamientos desde helicópteros» de Milton Friedman— para revertir la deflación y encarrilar de nuevo la eurozona.
Tal como están las cosas, la política monetaria convencional ha tenido —y la QE al estilo estadounidense tendrá— poco impacto en los países centrales de la eurozona. Esto puede explicarse en parte por el hecho de que, en lo que respecta a la concesión de crédito, los mercados de capitales desempeñan un papel mucho menor en la eurozona (donde los bancos tienen más importancia) que en Estados Unidos. Como resultado, reducir los rendimientos de los bonos públicos, corporativos y respaldados por activos tiene un impacto menor.
Al mismo tiempo, el tipo de cambio del euro —el único mecanismo por el que las políticas actuales aún podrían marcar una diferencia— no puede reducirse mucho más. Para empezar, dado el enorme superávit comercial de la eurozona, hacerlo provocaría una fuerte resistencia internacional. Además, los mecanismos por los que las compras de valores respaldados por activos de la Reserva Federal de Estados Unidos estimulan el gasto de los consumidores —hipotecas con tasas bajas, refinanciación de viviendas ampliamente disponible, precios elevados de la vivienda y extracción de valor acumulado de la vivienda— funcionan de manera diferente en la eurozona.
En Alemania, Francia e Italia, el aumento de los precios de la vivienda impulsa a quienes no son propietarios a ahorrar más para el pago inicial y hace que los inquilinos actúen con cautela, pues esperan futuras subidas de los alquileres. Y la riqueza inmobiliaria de los propietarios actuales no se traduce en un aumento significativo del gasto, dada la falta de acceso a préstamos con garantía hipotecaria y a la refinanciación de hipotecas a bajo costo. Por último, en países como Alemania, donde los depósitos bancarios y de ahorro de los hogares superan con creces su deuda, las tasas de interés más bajas reducen el gasto total de los hogares.
Otro factor que limita el impacto de la QE en la eurozona son los bajos rendimientos de los bonos, que, al aumentar los déficits medidos de los fondos de pensiones, hacen que algunas empresas sean reacias a invertir y, por tanto, más propensas a elevar las tasas de contribución y limitar las prestaciones de pensión. En Estados Unidos se utilizan supuestos más generosos sobre las tasas de descuento para calcular los pasivos de los fondos de pensiones.
Además, la QE al estilo estadounidense, en particular, tiende a tener consecuencias distributivas adversas, porque canaliza más dinero hacia los ricos, que tienen una menor propensión a gastarlo, sin proporcionar mucho a las personas más pobres, que lo usarían para consumir más. En la eurozona, la cuestión distributiva es especialmente compleja, dado que las diferencias institucionales entre países pueden dar la impresión de que se discrimina entre ellos.
Está claro que el BCE debe desarrollar una estrategia que funcione en el sistema particular de la eurozona, en vez de seguir imitando a la Fed. Esa estrategia debería basarse en la afirmación de Friedman de que los «lanzamientos desde helicópteros» —imprimir grandes sumas de dinero y distribuirlas entre la población— siempre pueden estimular la economía y combatir la deflación. Pero, para maximizar el impacto de una operación así, el BCE también tendría que encontrar la manera de garantizar una distribución justa.
Una solución sencilla sería distribuir los fondos a los gobiernos, que podrían decidir entonces cuál es la mejor manera de gastarlos en sus países. Pero la norma de la eurozona que prohíbe utilizar al BCE para financiar el gasto público impide este enfoque.
Una opción más viable, por tanto, sería entregar un pago del BCE a todos los trabajadores y pensionistas que tengan números de la seguridad social (o su equivalente local), y que los gobiernos se limitaran a ayudar a distribuirlo. Otra alternativa sería utilizar el registro electoral, una base de datos pública que el BCE podría usar con independencia de los gobiernos.
De los aproximadamente 275 millones de adultos con números de la seguridad social en la eurozona, cerca del 90 % figuran en el registro electoral. Extrapolando a partir de la experiencia de Estados Unidos en 2001, cuando un reembolso de 300 dólares por persona de la seguridad social elevó el gasto en alrededor del 25 % del monto total distribuido, un cheque de 500 € (640 $) del BCE podría aumentar el gasto en unos 34.000 millones de euros, o el 1,4 % del PIB. Los ingresos fiscales adicionales que generaría ese reembolso reducirían significativamente los déficits públicos.
Además de sacar a la economía de la eurozona de la deflación, una iniciativa así tendría enormes beneficios políticos, ya que reduciría el resentimiento hacia las instituciones europeas, especialmente en países en dificultades como Grecia y Portugal, donde 500 € adicionales tendrían un impacto particularmente fuerte en el gasto. De este modo, el BCE podría demostrar a los ciudadanos e inversores descontentos que se toma en serio el cumplimiento de su objetivo de inflación, e incluso ayudar a frenar el auge de los partidos nacionalistas.
Es cierto que algunos países —especialmente Alemania— probablemente se opondrán a este enfoque esgrimiendo argumentos sobre prudencia y responsabilidad. Pero lo cierto es que el «dinero helicóptero» funcionaría, y nada en la legislación de la eurozona lo prohíbe.
Tras años de austeridad, luchas internas y desempleo, ha llegado la hora de aplicar un programa de QE que proporcione lo que Europa necesita.
Publicado en colaboración con Project Syndicate
Autor: John Muellbauer es profesor de Economía en la Universidad de Oxford y es investigador sénior en el Instituto para el Nuevo Pensamiento Económico de la Oxford Martin School.
Imagen: Se ve un enorme logotipo del euro junto a la sede del Banco Central Europeo (BCE) antes de la rueda de prensa mensual del banco en Fráncfort, el 7 de agosto de 2014. REUTERS.
