Esta entrada apareció por primera vez en el blog All About Finance del Banco Mundial.
Tras la crisis financiera mundial, aumentaron las preocupaciones de que una menor disponibilidad de financiamiento a largo plazo y los consiguientes riesgos de refinanciación afectaran negativamente al desempeño de las pequeñas y medianas empresas y obstaculizaran las grandes inversiones fijas. Los responsables de políticas sostuvieron que, en consecuencia, disminuiría la capacidad de los países en desarrollo para sostener tasas de crecimiento económico lo bastante elevadas como para reducir la pobreza y garantizar una prosperidad compartida. Recientemente, mientras las empresas de los mercados emergentes se han beneficiado de condiciones de liquidez mundial favorables para emitir bonos a largo plazo, los debates de política se han centrado en los riesgos para la estabilidad que supone un alto apalancamiento y que podrían materializarse cuando las condiciones monetarias se normalicen.
¿Qué nos dice la evidencia sobre las estructuras de capital? En un nuevo documento preparado para el Global Financial Development Report 2015/2016 sobre financiamiento a largo plazo, Asli Demirguc-Kunt, Maria-Soledad Martinez-Peria y yo estudiamos cómo la crisis financiera mundial afectó a la estructura de capital de las empresas, centrándonos en particular en las empresas de propiedad privada y en las pequeñas y medianas empresas (pymes). Utilizamos una amplia base de datos de unas 277.000 empresas de 79 países, que abarca el periodo 2004-2011. Los datos proceden de Bureau Van Dijk, en la base de datos ORBIS.
Según la teoría, se espera que el apalancamiento y el vencimiento de la deuda disminuyan durante una crisis, porque las empresas y los proveedores de financiamiento se ajustan a la mayor incertidumbre, a los mayores riesgos y a los menores rendimientos aumentando la prima por riesgo y la prima por plazo (en algunos casos, los proveedores de financiamiento simplemente restringen el acceso al financiamiento a plazo), y porque los bancos restablecen o protegen en parte su solidez endureciendo los criterios de concesión de préstamos. La consiguiente caída del uso de financiamiento a largo plazo podría, no obstante, no ser óptima, ya que un menor uso de financiamiento a largo plazo puede traducirse en una disminución de las inversiones fijas rentables y reducir el crecimiento de la productividad.
Los autores constatan que el impacto de la crisis financiera mundial en las estructuras de capital de las empresas se dejó sentir en muchos países. El apalancamiento de las empresas y el uso de deuda a largo plazo disminuyeron no solo en los países de ingreso alto, donde comenzó la crisis, sino también en los países en desarrollo, incluidos los países que no sufrieron una crisis bancaria sistémica. Estos efectos sobre el apalancamiento y el vencimiento de la deuda son económicamente significativos entre las empresas de propiedad privada, incluidas las pymes, incluso después de tener en cuenta los determinantes empíricos habituales de la estructura de capital (como la proporción de activos fijos sobre el total de activos, la rentabilidad de los activos, la rotación de ventas [es decir, la razón entre ventas y total de activos] y el tamaño de la empresa), y después de tener en cuenta las características de las empresas invariantes en el tiempo. Las estimaciones empíricas indican que, entre las empresas de propiedad privada que utilizaban deuda a largo plazo antes de la crisis, la razón entre la deuda a largo plazo y el total de activos disminuyó en promedio 1,4 puntos porcentuales en los países de ingreso alto y 2,7 puntos porcentuales en promedio en los países en desarrollo. En cambio, la evolución del apalancamiento y del vencimiento de la deuda parece haber sido más compleja entre las empresas que cotizan en bolsa.
Es probable que el impacto de la crisis en las estructuras de capital dependa de las características de los sistemas financieros y del entorno institucional. En los países con sistemas bancarios menos desarrollados (por ejemplo, donde los costos de supervisión son elevados), o en los países con sistemas jurídicos ineficientes (por ejemplo, donde los procedimientos de quiebra son largos y costosos y los contratos son difíciles de hacer cumplir), es probable que la reducción del apalancamiento y el acortamiento de los vencimientos sean más graves que en otros lugares, porque los conflictos de intereses entre prestatarios y proveedores de financiamiento se convierten en restricciones más importantes para las decisiones de préstamo y endeudamiento. Por ejemplo, es probable que los prestamistas se muestren más reacios, en tiempos de crisis, a conceder crédito a largo plazo en un país con leyes ineficientes de quiebra y de garantías, debido al mayor riesgo de no recuperar los activos en caso de impago. Por otro lado, la presencia de mercados de capitales desarrollados puede ayudar a mitigar el impacto de una restricción crediticia provocada por una crisis bancaria, especialmente en el caso de las grandes empresas que cotizan en bolsa.
La evidencia sugiere que los factores institucionales y el desarrollo financiero desempeñaron, en efecto, un papel importante en la configuración de la respuesta de las estructuras de capital durante la crisis financiera mundial y después de ella, independientemente de si el país sufrió una crisis bancaria sistémica.
Al centrarse en las empresas de propiedad privada, los autores constatan que las caídas del apalancamiento, del vencimiento de la deuda y del uso de deuda a largo plazo fueron significativamente mayores entre las pymes situadas en países con procedimientos de quiebra menos eficientes, con menor cobertura, alcance y accesibilidad de los mecanismos de intercambio de información crediticia (es decir, registros de crédito y burós de crédito), en países con sistemas bancarios menos desarrollados y en países con restricciones más estrictas a la entrada de bancos.
Referencia:
Asli Demirguc-Kunt, Maria Soledad Martinez Peria y Thierry Tressel, 2015, “El impacto de la crisis financiera mundial en las estructuras de capital de las empresas”, World Bank Policy Research Paper 7522.
La publicación no implica el respaldo de las opiniones del Foro Económico Mundial.
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Autores: Thierry Tressel es economista principal del Grupo de Investigación para el Desarrollo del Banco Mundial. Asli Demirgüç-Kunt es directora de Investigación del Banco Mundial. Maria Soledad Martinez Peria es gerente de investigación del Equipo de Finanzas y Desarrollo del Sector Privado del Grupo de Economía del Desarrollo del Banco Mundial.
Imagen: Siluetas de trabajadores caminan frente a las torres de oficinas del distrito financiero de Canary Wharf, en Londres. REUTERS/Luke MacGregor.
