Es poco frecuente que los reguladores bancarios se enfrenten públicamente, como ocurrió recientemente cuando Andrew Bailey, director de la Autoridad de Regulación Prudencial del Banco de Inglaterra, criticó a la Autoridad Bancaria Europea por su enfoque «equivocado» de la reforma de las bonificaciones de los banqueros (Financial Times, 16 de octubre de 2014). La directiva de la UE sobre requisitos de capital establece que las bonificaciones no deben superar el 100 % del salario base —o el 200 % con la aprobación de los accionistas—. Los reguladores británicos se oponen firmemente a este límite invariable de las bonificaciones, que limitaría de manera efectiva la sensibilidad de la remuneración de los banqueros al rendimiento. En cambio, el Banco de Inglaterra confía en la remuneración diferida y en la recuperación de bonificaciones para reforzar la sensibilidad de estas al rendimiento a largo plazo.
El conflicto entre la Autoridad Bancaria Europea y el Banco de Inglaterra revela que no existe consenso sobre el papel de la remuneración por incentivos en la banca. Mientras que sus defensores, en particular los propios bancos, destacan su efecto positivo en la rentabilidad, sus detractores advierten que genera mayores incentivos para asumir riesgos. De hecho, cualquier reforma deliberada de los pagos de bonificaciones en la banca depende de las respuestas a las siguientes preguntas clave:
¿Una mayor sensibilidad de la remuneración de los banqueros al rendimiento aumenta la rentabilidad bancaria?
¿Aumenta la asunción de riesgos por parte de los banqueros?
Y si la respuesta a ambas preguntas es sí, ¿puede la remuneración de los banqueros volverse demasiado sensible al rendimiento, ya sea desde la perspectiva de los accionistas o de las políticas públicas?
Nuevos datos de nóminas a nivel de empleado
La escasez de evidencia empírica sobre estas tres preguntas se debe en gran medida a la falta de información sobre la remuneración bancaria, donde las preocupaciones por la privacidad son muy comprensibles. Sin embargo, las técnicas modernas para anonimizar los datos salariales individuales pueden contribuir mucho a resolver esas preocupaciones. Mediante datos salariales anonimizados de 1,2 millones de años-empleado bancario, nuestro grupo de cuatro investigadores de las universidades de Ginebra, Colonia y Dresde pudo analizar la remuneración por incentivos en 66 bancos del sector bancario austriaco, alemán y suizo, recopilados durante un período de ocho años, de 2004 a 2011 (Efing et al. 2014).
La riqueza de los datos nos permite identificar la función específica y el nivel jerárquico de cada empleado bancario, de modo que la proporción de la bonificación —definida como porcentaje de la remuneración anual total— puede calcularse por separado para los segmentos críticos de banca de inversión y mercados de capital/tesorería. Como era de esperar, las bonificaciones representan la mayor proporción de la remuneración total en la banca de inversión y en los segmentos relacionados con los mercados de capital. Además, el tamaño de la proporción de bonificación en estos dos segmentos bancarios guarda una estrecha correlación con su variabilidad, lo que sugiere que las bonificaciones son un componente verdaderamente variable de la remuneración.
Comparación de los incentivos antes y después de la crisis
En primer lugar, calculamos la proporción media de la bonificación para todos los empleados de los segmentos de banca de inversión y mercados de capital/tesorería. A diferencia de investigaciones anteriores, incluimos a empleados de todos los niveles jerárquicos, no solo a los ejecutivos bancarios. La figura 1 representa la proporción media de la bonificación de un banco durante el período anterior a la crisis, 2004-7 (eje horizontal), y el período posterior a la crisis, 2008-11 (eje vertical). Los datos permiten extraer dos conclusiones (véase la figura 1):
Los bancos muestran una gran variación en la proporción media de sus bonificaciones incluso si nos centramos únicamente en los empleados de las funciones de banca de inversión y gestión de mercados de capital/tesorería.
En la mayoría de los bancos de nuestra muestra, la proporción de las bonificaciones disminuye sustancialmente del período anterior a la crisis al período posterior.
Figura 1. Proporción media de bonificaciones antes y después de la crisis
Cabe preguntarse si la disminución media de la proporción de las bonificaciones después de 2008 podría reflejar simplemente un descenso de la rentabilidad de las funciones de banca de inversión y mercados de capital de los bancos correspondientes. Sin embargo, la figura 2 presenta evidencia en contra de esta hipótesis. Cada punto de la figura 2 representa los ingresos medios (logarítmicos) de negociación de un banco durante el período anterior a la crisis (eje horizontal) y el período posterior (eje vertical). Es evidente que los puntos se agrupan en torno a la línea de 45 grados. Por tanto, la caída de la proporción de las bonificaciones después de 2008 (figura 1) no puede explicarse por una disminución correspondiente de los ingresos de negociación (figura 2). Conjeturamos que la presión externa sobre los bancos para reducir las bonificaciones podría ser responsable del descenso de la remuneración por incentivos durante el período posterior a la crisis.
Aunque los ingresos absolutos de negociación son una medida adecuada para comparar la rentabilidad de un banco determinado antes y después de la crisis, no son apropiados para comparar los beneficios de negociación entre bancos, debido a las grandes diferencias transversales en el tamaño de estos. Para tener en cuenta el tamaño del banco, usamos sus ingresos por intereses como medida de tamaño y definimos los ingresos relativos de negociación como la proporción entre los ingresos anuales de negociación y los ingresos anuales por intereses.
Figura 2. Ingresos medios de negociación antes y después de la crisis (en logaritmos)
¿Aumentan las grandes bonificaciones los beneficios de negociación?
La figura 1 muestra que los pagos de bonificaciones constituyen una parte importante de las nóminas de los operadores y a menudo alcanzan aproximadamente el 60 % de la remuneración total. ¿Qué motiva a los bancos a pagar bonificaciones tan altas? Una posible explicación sería que los bancos prometen bonificaciones para incentivar a los operadores a trabajar más y generar mayores beneficios para el banco. En efecto, los datos muestran una fuerte correlación positiva entre la proporción de bonificaciones y los ingresos (relativos) de negociación de los bancos. Sin embargo, aunque esta observación es sin duda compatible con una relación causal entre los niveles de esfuerzo y la rentabilidad, la misma correlación positiva también surgiría si las bonificaciones se concedieran por beneficios generados por pura casualidad. Al observar únicamente las correlaciones, no podemos saber con certeza si la remuneración condicionada al rendimiento en forma de bonificaciones realmente hace aumentar los ingresos de negociación o si la causalidad opera en sentido inverso y las bonificaciones son simplemente elevadas porque la suerte ha acompañado a los operadores.
Causalidad inversa
¿Cómo podemos descartar la causalidad inversa como explicación? Identificamos dos razones exógenas por las que algunos operadores reciben bonificaciones particularmente altas, que no tienen relación directa con la rentabilidad de las operaciones.
En primer lugar, usamos la proporción de bonificaciones en los segmentos de banca minorista, privada y corporativa como variable aproximativa de la proporción de bonificaciones de los operadores.
Por lo general, los empleados del segmento minorista no reciben bonificaciones más altas porque sus colegas de negociación hayan generado grandes beneficios. Sin embargo, los bancos que generalmente pagan bonificaciones elevadas a los empleados de banca minorista también tienden a pagar bonificaciones elevadas a sus operadores. Por ello, podemos usar la proporción de bonificaciones en divisiones bancarias no relacionadas con la negociación, como la banca minorista, como instrumento de los incentivos retributivos en la negociación, y tener la certeza de que este instrumento no se ve afectado por la causalidad inversa.
En segundo lugar, usamos como instrumento adicional la proporción del empleo fuera de las divisiones de mercados de capital respecto del empleo bancario total.
Un banco con un gran segmento de banca minorista, privada y corporativa podría supervisar a sus operadores con una intensidad distinta a la de los bancos cuyo negocio principal es la banca de inversión.1
La figura 3a representa los beneficios anuales relativos de negociación (después de restar la variación explicada por las variables de control) frente a la proporción de bonificaciones prevista (instrumentada) del banco correspondiente.
Los ingresos relativos de negociación muestran una fuerte relación positiva con la proporción de bonificaciones instrumentada.
Esta relación tiene una interpretación causal si estamos dispuestos a suponer que la cultura de bonificaciones de los bancos (representada por la proporción de bonificaciones en segmentos bancarios no relacionados) constituye una influencia exógena sobre la proporción de bonificaciones del segmento de banca de inversión y mercados de capital.
También señalamos que el efecto causal es económicamente grande. Un aumento de una desviación estándar en la proporción de bonificaciones implica un aumento de 1,1 desviaciones estándar en los ingresos relativos de negociación. También se puede demostrar que el efecto es aún mayor en una regresión que da más peso a los bancos más grandes.
¿Una mayor rentabilidad de negociación conlleva más riesgo?
En los mercados financieros, una mayor rentabilidad suele conllevar más riesgo. Medimos la asunción de riesgos mediante la desviación estándar de los ingresos de negociación de cada banco (en logaritmos), tanto para el período anterior a la crisis como para el período de crisis. El mismo conjunto de instrumentos que antes genera el diagrama de dispersión de la figura 3b, que muestra la volatilidad de los ingresos relativos de negociación frente a la proporción de bonificaciones instrumentada.
La fuerte relación positiva sugiere que una cultura de bonificaciones más intensa implica un aumento significativo del riesgo de los beneficios de negociación.
Como solo disponemos de dos observaciones de volatilidad por banco (períodos anterior y posterior a la crisis), el diagrama de dispersión presenta muchas menos observaciones que la figura 3a.
En conclusión, unos incentivos de bonificación más fuertes aumentan los ingresos esperados de la actividad de negociación bancaria, pero solo a costa de un mayor riesgo, medido por la desviación estándar de los ingresos relativos de negociación.2 En un siguiente paso, nos gustaría explorar si el aumento de la rentabilidad es lo bastante grande como para justificar el aumento del riesgo desde el punto de vista del bienestar, o si la asunción de riesgos es excesiva.
Figura 3. Beneficios anuales relativos de negociación y proporción prevista de bonificaciones
¿Son óptimos los incentivos de bonificación bancaria?
Para medir la relación entre riesgo y rentabilidad de la actividad de negociación, calculamos la proporción entre los ingresos de negociación y su volatilidad, denominada ratio de Sharpe de la negociación. Desde una perspectiva teórica, cualquier sistema de incentivos que maximice esta ratio de Sharpe también maximiza el valor del banco y es, en este sentido, socialmente óptimo.3
La figura 4 representa la ratio de Sharpe de la negociación frente a la proporción de bonificaciones instrumentada. Las cruces representan las observaciones anteriores a la crisis. Se distribuyen en torno a una línea de regresión con una pendiente negativa pronunciada.
La proporción entre la rentabilidad de negociación y el riesgo mejora cuando disminuye la proporción (instrumentada) de las bonificaciones. Concluimos, a partir del efecto marginal negativo, que antes de la crisis los incentivos retributivos eran demasiado fuertes desde el punto de vista de la maximización del valor bancario.
Las observaciones posteriores a la crisis (representadas por puntos) muestran una línea de regresión con pendiente positiva, aunque pequeña. La moderación de las bonificaciones después de 2008 parece acercar los incentivos retributivos a sus niveles óptimos para los bancos austriacos, alemanes y suizos.
Figura 4. Ratio de Sharpe de la negociación y proporción instrumentada de bonificaciones
Limitaciones del análisis
Una debilidad del análisis anterior es que depende de los ingresos anuales de negociación de los bancos, en lugar de las posiciones individuales en activos de estos. Por desgracia, los requisitos de información pública para los bancos son muy laxos en comparación con los aplicables a los fondos de renta variable que cotizan en bolsa, que deben informar periódicamente de cada posición bursátil. Por tanto, solo podemos usar una medida muy imprecisa de la asunción de riesgos bancaria, lo que limita considerablemente la significación estadística de algunos de nuestros resultados.
En segundo lugar, también destacamos que el apalancamiento extremo de la mayoría de los bancos implica que los accionistas podrían favorecer la maximización del valor de las acciones en vez de la maximización socialmente deseable del valor de los activos. Con un apalancamiento elevado, el carácter de opción del capital crea una brecha entre el nivel de asunción de riesgos socialmente deseable y el apetito de riesgo mucho mayor de los accionistas bancarios, especialmente si los bancos gozan de garantías públicas implícitas. Por tanto, una remuneración en bonificaciones socialmente excesiva aún podría ser óptima desde la perspectiva de los accionistas.
Por último, las conclusiones extraídas de nuestra muestra de bancos austriacos, alemanes y suizos no necesariamente se aplican a los bancos anglosajones, que tienden a pagar bonificaciones más altas.
Lecciones para las políticas públicas
Una conclusión general de nuestros hallazgos es que los pagos de bonificaciones condicionados al rendimiento afectan tanto a la rentabilidad como al riesgo de la banca. Un buen sistema de remuneración por incentivos debe apuntar a la relación óptima entre ambos, y determinar empíricamente si la remuneración por incentivos de un banco alcanza este objetivo. Destacamos que, en la práctica, resulta difícil cuantificar y evaluar esta relación.
La política de limitar sin más las bonificaciones de los banqueros, como establece la Autoridad Bancaria Europea, es muy cuestionable. Tal política parece incompatible con la limitada capacidad regulatoria para determinar qué constituye una remuneración óptima por incentivos. Esto se refleja en el carácter arbitrario del umbral de bonificación propuesto del 100 %.
Las reformas de política del Banco de Inglaterra se centran en la remuneración diferida y en recuperar las bonificaciones en efectivo (Financial Times, 29 de julio de 2014). Aunque, en general, parece deseable vincular la remuneración variable al rendimiento a largo plazo, la cuestión del tamaño óptimo de esta remuneración queda en manos de los bancos y sus accionistas. Hay motivos razonables para dudar de que esto vaya a dar lugar a una reforma sustancial. Desde luego, no impide que vuelvan a pagarse bonificaciones potencialmente excesivas.
A la luz de estos problemas con la reforma de las bonificaciones bancarias, dos medidas regulatorias alternativas son mucho más sencillas y prometedoras:
En primer lugar, los reguladores podrían establecer requisitos de capital bancario más elevados para armonizar mejor los intereses de los accionistas con los del público.
Admati et al. (2011) han defendido con firmeza el argumento a favor de una proporción de capital propio mucho mayor en la financiación bancaria, y este también se aplica al diseño de los sistemas de incentivos: solo si los accionistas aportan una proporción considerable de la financiación bancaria cabe esperar que promuevan un sistema de incentivos socialmente deseable.
En segundo lugar, las políticas públicas podrían empoderar a los inversores, los accionistas y los consejos de administración bancarios mediante la divulgación pública completa de todos los activos bancarios.
La transparencia a nivel de activos individuales ya es el estándar de divulgación para los fondos de renta variable y permitiría evaluar y supervisar públicamente el riesgo bancario con mucha más precisión. Los beneficios a largo plazo en términos de mejor valoración del riesgo, mejor gobernanza y, en última instancia, mejores sistemas de incentivos parecen considerables. ¿Por qué no empezar por las medidas más sencillas?
Referencias
Admati, A R, P M DeMarzo, M F Hellwig y P C Pfleiderer (2011), «Falacias, hechos irrelevantes y mitos en el debate sobre la regulación del capital: por qué el capital bancario no es caro», documento de trabajo n.º 86 del Rock Center for Corporate Governance de la Universidad de Stanford, prepublicación de MPI Collective Goods, n.º 2010/42.
Duffie, D (2011), How Big Banks Fail and What to Do about It, Princeton University Press, Princeton y Oxford.
Efing, M, H Hau, P Kampkötter y J Steinbrecher (2014), «Remuneración por incentivos y asunción de riesgos bancarios: evidencia de bancos austriacos, alemanes y suizos», documento de debate 10217 del CEPR.
Fahlenbrach, R (2009), «Derechos de los accionistas, consejos de administración y remuneración de los CEO», Review of Finance, 13(1), 81-113.
Consejo de Estabilidad Financiera (2009), «Principios del FSB para prácticas de remuneración sólidas: normas de aplicación».
Financial Times (2014), «Los banqueros británicos se enfrentan a duras recuperaciones de bonificaciones», 29 de julio.
Financial Times (2014), «El Banco de Inglaterra arremete contra las normas de la UE sobre el límite de las bonificaciones», 16 de octubre.
H Hau y M Thum (2009), «Crisis de las hipotecas subprime e (in)competencia de los consejos de administración: bancos privados frente a públicos en Alemania», Economic Policy, 24(60), 701-751.
Notas al pie
1 Investigaciones anteriores han encontrado, efectivamente, que una gobernanza bancaria más débil está relacionada con una mayor remuneración por incentivos (Fahlenbrach 2009) y un mayor riesgo bancario (Hau y Thum 2009).
2 Por desgracia, no es posible un análisis más detallado del riesgo de cola con los limitados datos públicos de los que disponemos.
3 La maximización de la ratio de Sharpe equivale a maximizar el valor actual neto del banco si la actividad de negociación tiene un apalancamiento elevado: en condiciones normales anteriores a la crisis, un banco de negociación podría haber financiado sus posiciones principalmente mediante repos a un día con un recorte medio inferior al 2 %, lo que permitiría un coeficiente de apalancamiento efectivo de al menos 50 (Duffie 2011, página 32). Por tanto, el sistema óptimo de incentivos de un banco debe maximizar la ratio de Sharpe de los ingresos de negociación, lo que debería implicar un efecto marginal nulo de los incentivos de bonificación sobre dicha ratio.
Publicado en colaboración con VoxEU
Autores: Matthias Efing es estudiante de doctorado en la Universidad de Ginebra. Harald Hau es profesor de Economía y Finanzas del Swiss Finance Institute en la Universidad de Ginebra e investigador asociado del CEPR. Patrick Kampkötter es investigador posdoctoral en el Seminario de Economía del Personal y Gestión de Recursos Humanos de la Universidad de Colonia. Johannes Steinbrecher es investigador en el Instituto Ifo de Investigación Económica de Dresde.
Imagen: Un hombre pasa junto a edificios del distrito central de negocios de Singapur el 14 de febrero de 2007. REUTERS/Nicky Loh
