La Reserva Federal de Estados Unidos se enfrenta a miembros del Congreso por un proyecto de ley, la Ley de Responsabilidad y Transparencia de la Reserva Federal, que exigiría a la Fed usar una regla formal para orientar la política monetaria. La Fed teme que la ley limite su independencia, mientras que sus promotores sostienen que propiciaría un crecimiento más predecible con baja inflación. ¿Quién tiene razón?
Para entender el conflicto, conviene comparar la independencia de la Fed con la del Banco de Inglaterra y la del Banco Central Europeo.
En el Reino Unido, el Banco de Inglaterra tiene «independencia de instrumentos», pero no «independencia de objetivos». El titular del Tesoro fija una meta para la tasa de inflación y deja que el Banco de Inglaterra decida qué políticas permitirán alcanzarla. Si la meta se incumple por más de un punto porcentual, tanto por encima como por debajo, el gobernador del Banco de Inglaterra debe enviar una carta pública al titular del Tesoro explicando por qué (y qué propone hacer el banco al respecto).
En cambio, el Tratado de Maastricht encomendó al Banco Central Europeo mantener la «estabilidad de precios», pero le dejó libertad para establecer su propia definición operativa. El BCE definió la estabilidad de precios como una inflación anual inferior al 2 %, pero cercana a esa cifra. Dada la estructura de la Unión Monetaria Europea, el BCE no está sujeto a supervisión gubernamental y, por tanto, goza tanto de «independencia de objetivos» como de «independencia de instrumentos», aunque ciertas restricciones le impiden aplicar políticas específicas.
La Fed es «independiente», pero solo en un sentido muy particular: frente al poder ejecutivo del Gobierno. Aunque el presidente de Estados Unidos puede ordenar a organismos administrativos como los departamentos de Comercio o del Tesoro que adopten medidas específicas (siempre que no entren en conflicto con leyes vigentes), el Gobierno no puede decirle a la Fed cómo gestionar las tasas de interés, los requisitos de reservas ni ningún otro aspecto de la política monetaria.
Sin embargo, aunque la Fed es independiente de la Casa Blanca, no lo es del Congreso. La Fed fue creada por una ley del Congreso que ahora establece un «doble mandato»: la estabilidad de precios y el máximo empleo. Corresponde a la Fed formular definiciones operativas de estos objetivos y las políticas que aplicará para alcanzarlos. El proyecto de ley afectaría tanto a la independencia de «objetivos» como a la de «instrumentos».
La Fed decidió definir la estabilidad de precios como una «inflación anual del 2 % a medio plazo, medida por el índice de precios de los gastos de consumo». En los últimos 12 meses, esa tasa de aumento ha sido de alrededor del 1,5 %. Aunque no se ha definido el pleno empleo, muchos economistas creen que equivale a una tasa de desempleo de alrededor del 5,5 %. La tasa más reciente fue del 6,1 %.
Como reflejo del temor a que la actual política de la Fed de mantener bajas las tasas de interés durante un período prolongado provoque una mayor inflación, la ley exigiría a la Fed adoptar un procedimiento formal para fijar su principal tasa de interés a corto plazo, la «tasa de los fondos federales». Más concretamente, la ley propone una regla específica sobre las tasas de interés (la Regla de Política de Referencia), pero da a la Fed la oportunidad de adoptar otra regla si explica al Congreso por qué prefiere esa alternativa.
La Regla de Política de Referencia es, en esencia, la regla propuesta por primera vez en 1993 por John Taylor, de la Universidad de Stanford, a partir de su estimación estadística de lo que parecía haber hecho la Fed durante las presidencias de Paul Volcker y Alan Greenspan, en un período de baja inflación y bajo desempleo. La regla establece que la tasa de los fondos federales debe ser del 2 % más la tasa de inflación actual, más la mitad de la diferencia entre la inflación actual y la inflación objetivo, y más la mitad de la diferencia porcentual entre el PIB actual y el PIB correspondiente al pleno empleo.
De todo esto se desprende que, si la economía está en pleno empleo y la inflación alcanza el objetivo, la tasa de los fondos federales debe equivaler al 2 % más la tasa de inflación. Debe ser más alta si la inflación supera el nivel objetivo y más baja si el PIB actual es inferior al nivel correspondiente al pleno empleo.
Dada la incertidumbre sobre el nivel del PIB correspondiente al pleno empleo, esta regla aún deja a la Fed un margen de discreción considerable. La Fed podría alegar que la brecha entre el PIB actual y el correspondiente al pleno empleo es mayor de lo que sugiere la tasa de desempleo del 6,1 %, debido al gran número de trabajadores a tiempo parcial que preferirían trabajar a tiempo completo y al fuerte descenso de la tasa de participación en la fuerza laboral. Si la brecha del PIB es del 4 %, como se desprende de una estimación reciente de la Oficina Presupuestaria del Congreso , la regla de Taylor indicaría una tasa óptima de los fondos federales de alrededor del 1,25 % (2 + 1,5 – 0,25 – 2), frente a la tasa actual de apenas el 0,1 %.
Aunque la tasa de los fondos federales podría subir al 1 % en los próximos 12 o 18 meses, para entonces la reducción de la brecha del PIB supondrá una tasa de interés aún más alta según la regla de Taylor. Y, para complicar aún más las cosas, dado el enorme volumen de reservas excedentarias que tienen los bancos estadounidenses como resultado de las políticas de compra de bonos de la Fed (expansión cuantitativa), la tasa de los fondos federales ya no es la principal tasa de política monetaria que era antes. En su lugar, la Fed se centrará en la tasa de interés que se paga sobre las reservas excedentarias.
El proyecto de ley está lleno de requisitos excesivos e imposibles, y puede que la Cámara de Representantes, controlada por los republicanos, no logre aprobarlo, ni siquiera en una versión modificada. Aun si lo consigue, no superará el Senado, controlado por los demócratas. Pero si los republicanos obtienen la mayoría en el Senado después de las próximas elecciones, algún tipo de ley que exija una regla de política monetaria podría llegar al escritorio del presidente. Este o esta podría vetarla, pero puede que un presidente republicano elegido después de las elecciones de 2016 no lo hiciera.
Sin duda, la Fed teme que, si se acepta el principio de exigir una regla formal, el Congreso pueda endurecer el requisito y obligarla a aplicar una política monetaria más restrictiva. Por eso la nueva presidenta de la Fed, Janet Yellen, se opuso enérgicamente a una ley de este tipo en una reciente comparecencia ante el Congreso.
Una cosa es segura: el proyecto de ley presionará a la Fed para que preste más atención a la inflación y evite que se mantenga de forma persistente por encima de su propio objetivo del 2 %. De lo contrario, podría restringirse la independencia operativa de la Fed y obligarla a centrar sus políticas más estrictamente en su mandato de controlar la inflación.
Publicado en colaboración con Project Syndicate.
Autor: Martin Feldstein, profesor de Economía en la Universidad de Harvard y presidente emérito de la Oficina Nacional de Investigación Económica, presidió el Consejo de Asesores Económicos del presidente Ronald Reagan de 1982 a 1984.
Imagen: El sol sale al este del edificio de la Reserva Federal de Estados Unidos en Washington. REUTERS/Jonathan Ernst
