La deuda pública de Grecia ha vuelto a situarse en la agenda europea. De hecho, este fue quizá el principal logro del Gobierno griego durante su angustioso enfrentamiento de cinco meses con sus acreedores. Tras años de «extender y fingir», hoy casi todos coinciden en que la reestructuración de la deuda es esencial. Lo más importante es que esto no solo se aplica a Grecia.
En febrero presenté ante el Eurogrupo (que reúne a los ministros de Finanzas de los Estados miembros de la eurozona) un menú de opciones, entre ellas bonos indexados al PIB, que Charles Goodhart respaldó recientemente en el Financial Times, bonos perpetuos para saldar la deuda heredada en los balances del Banco Central Europeo, etcétera. Cabe esperar que el terreno esté ahora mejor preparado para que estas propuestas arraiguen, antes de que Grecia se hunda aún más en las arenas movedizas de la insolvencia.
Pero la cuestión más interesante es lo que todo esto significa para la eurozona en su conjunto. Las previsiones acertadas de Joseph Stiglitz, Jeffrey Sachs y otros muchos a favor de un enfoque distinto respecto de la deuda soberana en general deben modificarse para adaptarse a las características particulares de la crisis de la eurozona.
La eurozona es única entre las zonas monetarias: su banco central carece de un Estado que respalde sus decisiones, mientras que sus Estados miembros carecen de un banco central que los respalde en tiempos difíciles. Los líderes europeos han intentado llenar esta laguna institucional con normas complejas y poco creíbles, que con frecuencia no resultan vinculantes y que, pese a ese fracaso, acaban asfixiando a los Estados miembros en apuros.
Una de esas normas es el límite del 60 % del PIB a la deuda pública de los Estados miembros fijado por el Tratado de Maastricht. Otra es la cláusula de «no rescate» del tratado. La mayoría de los Estados miembros, incluida Alemania, han incumplido la primera norma, de forma encubierta o no, mientras que para varios de ellos la segunda ha quedado desbordada por costosos paquetes de financiación.
El problema de la reestructuración de la deuda en la eurozona es que es esencial y, al mismo tiempo, incompatible con la constitución implícita que sustenta la unión monetaria. Cuando la economía choca con las reglas de una institución, los responsables políticos deben encontrar formas creativas de modificar las normas o ver cómo su creación se desmorona.
He aquí, pues, una idea (parte de A Modest Proposal for Resolving the Euro Crisis, coescrita por Stuart Holland y James K. Galbraith) orientada a recalibrar las normas, reforzar su espíritu y abordar el problema económico subyacente.
En síntesis, el BCE podría anunciar mañana por la mañana que, a partir de ahora, pondrá en marcha un programa de conversión de deuda para cualquier Estado miembro que desee participar. El BCE asumirá el servicio (en lugar de comprar) de una parte de cada bono gubernamental que venza, correspondiente al porcentaje de la deuda pública del Estado miembro que permiten las normas de Maastricht. Así, en el caso de Estados miembros con ratios deuda/PIB de, por ejemplo, el 120 % y el 90 %, el BCE asumiría, respectivamente, el 50 % y el 66,7 % de cada bono gubernamental que venza.
Para financiar estos reembolsos en nombre de algunos Estados miembros, el BCE emitiría bonos en su propio nombre, garantizados únicamente por el BCE, pero reembolsados íntegramente por el Estado miembro. En el momento de emitir un bono de este tipo, el BCE abriría simultáneamente una cuenta de adeudo a nombre del Estado miembro en cuyo nombre emitió el bono.
El Estado miembro quedaría entonces legalmente obligado a realizar depósitos en esa cuenta para cubrir los cupones y el principal de los bonos del BCE. Además, la deuda del Estado miembro con el BCE gozaría de un estatus de superprelación y estaría asegurada por el Mecanismo Europeo de Estabilidad frente al riesgo de impago efectivo.
Un programa de conversión de deuda de este tipo ofrecería cinco beneficios. En primer lugar, a diferencia de la actual flexibilización cuantitativa del BCE, no implicaría monetización de la deuda. Por tanto, no correría el riesgo de inflar burbujas en los precios de los activos.
En segundo lugar, el programa provocaría una fuerte caída de los pagos agregados de intereses de la eurozona. La parte de la deuda soberana de sus miembros que cumple las normas de Maastricht se reestructuraría con vencimientos más largos (iguales a los de los bonos del BCE) y a los tipos de interés ultrabajos que solo el BCE puede obtener en los mercados internacionales de capitales.
En tercer lugar, los tipos de interés a largo plazo de Alemania no se verían afectados, porque Alemania no garantizaría el esquema de conversión de deuda ni respaldaría las emisiones de bonos del BCE.
En cuarto lugar, se reforzaría el espíritu de la norma de Maastricht sobre la deuda pública y se reduciría el riesgo moral. Después de todo, el programa elevaría significativamente el diferencial de tipos de interés entre la deuda conforme a Maastricht y la deuda que permanece en manos de los Estados miembros (y que anteriormente no se les permitía acumular).
Por último, los bonos indexados al PIB y otras herramientas para gestionar de forma sensata una deuda insostenible podrían aplicarse exclusivamente a la deuda de los Estados miembros que no esté cubierta por el programa y de acuerdo con las mejores prácticas internacionales en la gestión de la deuda soberana.
La solución evidente a la crisis del euro sería una solución federal. Pero la federación se ha vuelto menos, no más, probable a causa de una crisis que, trágicamente, enfrentó a una nación orgullosa con otra.
De hecho, cualquier unión política que el Eurogrupo respaldara hoy sería disciplinaria e ineficaz. Mientras tanto, la reestructuración de la deuda que la eurozona —no solo Grecia— reclama a gritos es poco probable que sea políticamente aceptable en el clima actual.
Pero existen formas de reestructurar la deuda de manera sensata y sin coste alguno para los contribuyentes, y que acerquen más a los europeos. Una de esas medidas es el programa de conversión de deuda aquí propuesto. Adoptarlo ayudaría a cicatrizar las heridas de Europa y a despejar el camino para el debate que la Unión Europea necesita sobre el tipo de unión política que los europeos merecen.
Este artículo se publica en colaboración con Project Syndicate. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde las opiniones expresadas.
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Autor: Yanis Varoufakis, exministro de Finanzas de Grecia, es diputado por Syriza y catedrático de Economía en la Universidad de Atenas.
Imagen: Banderas griegas a la venta por un euro en una tienda del centro de Atenas. REUTERS/Yiannis Kourtoglou
