Lo que está en juego: El neofisherismo vuelve a estar de moda en los blogs. La idea de que los tipos de interés bajos son deflacionarios (¡que hemos tenido el signo de la política monetaria equivocado!) surgió hace 3 años como una teoría marginal en los rincones de la blogosfera. Michael Woodford ha confirmado ahora que la teoría moderna, en efecto, implica la visión neofisheriana cuando las expectativas de las personas son infinitamente racionales. Para Woodford, sin embargo, se trata de una paradoja del análisis de previsión perfecta, más que de algo realmente relevante para la política monetaria.
¿Son deflacionarios los tipos de interés bajos?
Noah Smith escribe que, a lo largo de los últimos tres años, parece haber surgido una rebelión silenciosa en los círculos macroeconómicos. Durante algún tiempo, se limitó a unos pocos susurros, un par de artículos y alguna que otra entrada de blog o discurso en una cena, pero representa una ruptura llamativa con el pensamiento convencional y ahora la abordan autores neokeynesianos destacados. La idea rebelde es que los tipos de interés bajos provocan deflación, y los tipos de interés altos, inflación. Noah Smith escribe que la idea neofisheriana no solo resta eficacia a la política monetaria (como hacen los modelos RBC o los partidarios de la MMT), sino que pone todo ese universo de la política monetaria patas arriba. Si los neofisherianos tienen razón, no solo la Fed está enormemente confundida sobre lo que hace, sino que buena parte del sector privado podría estar reaccionando de forma equivocada a los cambios de la política monetaria.
Tony Yates escribe que este debate no tiene un interés puramente académico, aunque suene rebuscado y carezca de sentido. Recordemos de dónde partió. La inflación subyacente se está desacelerando en Estados Unidos y en el BCE. ¿Significa esto que los bancos centrales deberían redoblar sus esfuerzos y mantener los tipos más bajos durante más tiempo, o que la baja inflación, por el contrario, se debe a los tipos bajos? Es fundamental zanjar esta cuestión. El debate conecta con los esfuerzos recientes de los bancos centrales por estimular la economía anunciando que los tipos se mantendrán bajos y fijos, en sus mínimos naturales, durante largos periodos de tiempo, antes de subir finalmente, una política a la que han bautizado como «Forward Guidance».
Ryan Avent escribe que la lógica básica del argumento es la siguiente. La economía tiene un tipo de interés real de equilibrio, o ajustado a la inflación. El tipo de interés real es, en esencia, el tipo de interés nominal menos la tasa de inflación. Así, si el banco central empuja los tipos de interés nominales a un nivel bajo, a largo plazo la tasa de inflación debe converger inevitablemente hacia un nivel coherente con el tipo real de equilibrio a largo plazo. Es decir, la inflación debe caer. De lo contrario, la economía estaría fuera de equilibrio para siempre, algo que no es como funcionan las economías. John Cochrane escribe que, en respuesta a la subida de los tipos de interés, en efecto, a corto plazo la inflación disminuye. Pero si el banco central persistiera y dejara el objetivo intacto, la economía sería realmente estable y, con el tiempo, la inflación acabaría cediendo y volvería al redil de la relación de Fisher.
Fuente: John Cochrane
Noah Smith escribe que el primer disparo de la rebelión neofisheriana lo efectuó el presidente de la Fed de Minneapolis, Narayana Kocherlakota, en un discurso pronunciado en 2010. El segundo brote de la rebelión llegó cuando Steve Williamson escribió un artículo en el que el QE es deflacionario, y los debates que generó en los blogs encendieron la discusión. El tercer brote se produjo este mes, cuando Michael Woodford abordó directamente la visión neofisheriana en el NBER Summer Institute.
La respuesta de Michael Woodford: una paradoja del análisis de previsión perfecta
Mariana Garcia Schmidt y Michael Woodford abordan dos cuestiones en su último análisis:
1. ¿Es cierto que la «teoría moderna» (que deriva las relaciones de demanda y oferta agregadas a partir de la optimización intertemporal) implica la visión neofisheriana?
2. ¿Se puede mantener la visión ortodoxa (según la cual mantener un tipo nominal más bajo durante más tiempo debería provocar mayor inflación y utilización de la capacidad) al tiempo que se sostiene una visión de las expectativas que implica que los compromisos de los bancos centrales sobre la política futura deberían tener algún efecto?
Mariana Garcia Schmidt y Michael Woodford escriben que «teoría moderna» (que deriva las relaciones de demanda y oferta agregadas a partir de la optimización intertemporal) implica la visión neofisheriana cuando se supone previsión perfecta. La tasa de inflación a largo plazo es menor cuanto más bajos sean los tipos de interés a los que se ancla. Así, puede argumentarse que los tipos de interés nominales bajos mantenidos de forma permanente deben (al menos con el tiempo) traer consigo una tasa de inflación correspondientemente menor.
Mariana Garcia Schmidt y Michael Woodford escriben que la gente es, al menos en cierta medida, previsora; por eso importan los compromisos sobre la política futura. No obstante, el supuesto de previsión perfecta es muy fuerte, sobre todo en el contexto de un régimen de política novedoso, y las predicciones del Equilibrio de Previsión Perfecta (PFE) sobre los efectos anticipados de las políticas anunciadas para muchos trimestres en el futuro solo son relevantes en la medida en que el PFE sea el límite de un proceso iterativo de revisión de creencias y que este proceso converja con suficiente rapidez como para que el límite aproxime bien el resultado de una reflexión finita. Pero si el proceso no converge, la predicción del PFE puede ser muy distinta de lo que implicaría este modelo de formación de expectativas, incluso si el proceso de reflexión se lleva bastante lejos. Al considerar el caso en que se espera que el tipo de interés se mantenga fijo indefinidamente, los autores muestran que las dinámicas de revisión de creencias no convergen.
John Cochrane escribe que lo que puede extraer de las diapositivas es que Garcia Schmidt y Woodford coinciden: sí, esto es lo que ocurre en las versiones con expectativas racionales o de previsión perfecta del modelo neokeynesiano. Pero si se añaden mecanismos de aprendizaje, el resultado desaparece. Su primera reacción es de alivio: si Woodford dice que se trata de una predicción de la versión estándar con previsión perfecta o expectativas racionales, eso significa que no se equivocó en algún punto. Y si uno tiene que recurrir al aprendizaje y a expectativas no racionales para deshacerse de un resultado, la batalla está medio ganada.
Este artículo fue publicado originalmente por Bruegel, el centro de estudios con sede en Bruselas. Lea el artículo en su sitio web, aquí. La publicación no implica el respaldo de las opiniones por parte del Foro Económico Mundial.
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Autor: Jérémie Cohen-Setton es candidato a doctor en Economía en U.C. Berkeley y becario de verano en Goldman Sachs Global Economic Research.
Imagen: Un hombre camina junto a edificios en el distrito central de negocios de Singapur, el 14 de febrero de 2007. REUTERS/ Nicky Loh.
