Los auges del crédito y de los activos, así como las burbujas, históricamente se han convertido en desplomes y colapsos que han provocado crisis bancarias y financieras, recesiones graves y fuertes aumentos de la deuda pública, ya que rescatar al sistema financiero y evitar una caída libre de la economía real tiene importantes costes fiscales.
La crisis financiera mundial de 2007-09 es el caso más reciente y más grave desde la Gran Depresión. Aunque la crisis comenzó con el estallido de la burbuja inmobiliaria y de hipotecas de alto riesgo de Estados Unidos, otros países —entre ellos el Reino Unido, Irlanda, España, Islandia y Dubái— también experimentaron auges inmobiliarios que se desplomaron. Las consecuencias de la crisis financiera provocaron un fuerte desplome del mercado inmobiliario, incluso en algunos mercados europeos menos recalentados, como Grecia, Portugal, Italia y los Países Bajos.
Hoy hay cada vez más indicios de sobrecalentamiento en varios mercados inmobiliarios, tanto de economías avanzadas como de mercados emergentes, entre ellos Canadá, el Reino Unido, Suiza, Francia, Suecia, Noruega, China, Hong Kong y Singapur, entre otros. También estamos viendo señales tempranas de sobrecalentamiento en varios mercados de crédito y de renta variable de todo el mundo.
En efecto, las políticas monetarias no convencionales (como la expansión cuantitativa y los tipos de interés oficiales cero) —justificadas por el bajo crecimiento, las altas tasas de desempleo y las bajas tasas de inflación— no han generado un aumento significativo del crédito a la economía real. Han provocado una reflación de los activos que, con el tiempo, puede convertirse en un recalentamiento de los mercados de activos y de crédito y en burbujas propiamente dichas.
Los bancos centrales son ahora conscientes de que la estabilidad financiera (evitar burbujas de riesgo) es hoy un objetivo central de la política, además del objetivo tradicional de estabilidad económica (mantener baja la inflación y lograr un crecimiento sólido). Sostienen que, aunque tienen dos objetivos, ahora cuentan con dos instrumentos: la política monetaria para apuntar a la estabilidad económica, así como la regulación macroprudencial y la supervisión del sistema financiero para evitar burbujas y lograr la estabilidad financiera. Pero el enfoque macroprudencial no funcionó en el pasado, puede ser ineficaz ahora y no puede funcionar con una banca en la sombra no regulada: solo la política monetaria puede abrirse paso por todas las grietas del sistema financiero, como señaló Jeremy Stein, exmiembro de la Junta de Gobernadores de la Reserva Federal de Estados Unidos.
Si la regulación macroprudencial no funciona, los bancos centrales estarán condenados hagan lo que hagan. Si abandonan los tipos de interés oficiales cero mientras la recuperación económica real es débil, corren el riesgo de provocar la madre de todas las burbujas. Y si luego intentan pinchar las burbujas mediante la política monetaria, corren el riesgo de provocar un desplome del mercado de bonos y un aterrizaje brusco de la economía real. Por tanto, si la regulación funciona y si se pueden controlar las burbujas sin un aterrizaje brusco de la economía serán las cuestiones más difíciles a las que se enfrentarán los bancos centrales de las economías avanzadas y emergentes en los próximos años.
El informe de riesgos globales 2015 está ya disponible.
Autor: Nouriel Roubini, profesor de la Stern School of Business de NYU y presidente de Roubini Global Economics, fue economista sénior para Asuntos Internacionales en el Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca durante la Administración Clinton.
Nouriel Roubini asistirá a nuestra Reunión Anual 2015 en Davos y participará como panelista en la sesión La próxima década de India, el 23/1 a las 11am CET.
Imagen: Una composición fotográfica de monedas de varios países sobre billetes de 10 dólares y 100 kunas, tomada en Zagreb el 18 de enero de 2011. REUTERS/Nikola Solic
