En la reciente Reunión Anual del Foro Económico Mundial, celebrada en Davos (Suiza), el presidente chino Xi Jinping defendió con firmeza la globalización, reafirmó la política de «puertas abiertas» de su país y prometió que nunca buscaría iniciar una guerra comercial ni beneficiarse de una devaluación de su moneda. Poco después, el presidente de Estados Unidos, Donald Trump, en su discurso de investidura, hizo en la práctica la promesa opuesta: al usar siete veces la palabra «proteger», confirmó que su doctrina de «Estados Unidos primero» implica proteccionismo.
Trump presenta a Estados Unidos como una economía en declive que debe revitalizarse. Pero la realidad es que la economía estadounidense ha tenido un desempeño bastante bueno en los últimos dos años. Su recuperación ha superado la de otras economías avanzadas; la creación de empleo ha sido notable y el dólar se ha mantenido fuerte.
El valor del dólar ha subido especialmente en los últimos meses, pues las promesas de Trump de aumentar el gasto público, reducir los impuestos a las empresas y recortar la regulación han impulsado a los inversores a buscar activos de calidad. En cambio, el renminbi chino se ha debilitado considerablemente: de 6,2 yuanes chinos por dólar al cierre de 2014 a 6,95 al cierre del año pasado, debido en gran medida a la caída de la inversión y las exportaciones.
Trump ha acusado a China de devaluar deliberadamente el renminbi para impulsar la competitividad de sus exportaciones. Pero la verdad es justo la contraria: ante la fuerte presión bajista sobre el renminbi, China ha intentado mantener relativamente estable el tipo de cambio entre el renminbi y el dólar, un esfuerzo que ha contribuido a una caída de más de 1 billón de dólares en las reservas oficiales de divisas.
China no quiere que el renminbi se deprecie más de lo que quiere Trump. Pero ningún país controla por completo su tipo de cambio. Desde los avances tecnológicos y las rivalidades geopolíticas hasta los cambios de política de sus principales socios comerciales, las causas de la caída del renminbi y, por tanto, los factores que influyen en la política cambiaria de China son variados y complejos.
Un factor que afecta a los tipos de cambio es la rápida transformación de las cadenas globales de suministro. La evolución de los patrones de consumo, los marcos regulatorios y las tecnologías digitales ha fomentado recientemente una mayor producción nacional. En Estados Unidos, tecnologías como la robótica y la impresión 3D han dado impulso a la industria manufacturera. Esto ha respaldado la recuperación económica sin aumentar las importaciones procedentes de Asia.
Mientras tanto, China ya está pasando de un modelo de crecimiento impulsado por las exportaciones a otro basado en un mayor consumo interno, por lo que un renminbi más fuerte podría beneficiar más a su economía. El superávit por cuenta corriente de China cayó a apenas el 2,1 % del PIB en 2016, y el Fondo Monetario Internacional prevé que se reduzca aún más, a medida que continúan cayendo las exportaciones.
Pero la cuenta corriente no es el único factor pertinente. Dado el papel de los flujos de capital en los tipos de cambio, el economista del BPI Claudio Borio sostiene que también hay que examinar la cuenta financiera. En este aspecto, tampoco beneficia a China que el renminbi se deprecie.
Según el FMI, para 2021 la posición de inversión internacional neta de Estados Unidos probablemente se deteriorará —con un aumento de los pasivos netos del 41 % al 63 % del PIB—, mientras que la posición de inversión neta de China se mantendrá estable. Esto significa que es probable que otros países con superávit, como Alemania y Japón, financien el creciente déficit de Estados Unidos, tanto a través de sus cuentas corrientes como de sus cuentas financieras. (La ampliación de los diferenciales de tipos de interés entre Estados Unidos y sus pares de economías avanzadas refuerza esta previsión).
Pero quizá el mayor desafío de China hoy resida en su cuenta de capital. Desde que el renminbi inició su caída en 2015, se ha intensificado el incentivo para reducir la deuda externa y aumentar los activos en el extranjero.
La deuda externa total de China, pública y privada, ya muy baja según los estándares internacionales, ha caído del 9,4 % del PIB (975.200 millones de dólares) al cierre de 2014 al 6,4 % del PIB (701.000 millones de dólares) al cierre del año pasado. Y parece que esta tendencia continuará, a medida que los ciudadanos chinos siguen diversificando sus carteras de activos para adaptarlas a estilos de vida cada vez más internacionales. Un renminbi más débil no hará sino reforzar esta tendencia.
Por supuesto, Trump, que ha amenazado repetidamente con imponer aranceles a China, también podría influir en la política cambiaria china. Pero, en cierto sentido, la irreverencia de Trump lo vuelve prácticamente irrelevante. Al fin y al cabo, a juzgar por su comportamiento pasado, es probable que acuse a China de manipular su moneda, cualquiera que sea la política que elija: una flotación totalmente libre y con plena convertibilidad, la flotación gestionada actual o un tipo de cambio fijo.
Entonces, ¿cuál es la mejor opción para China? Un tipo de cambio de libre flotación puede descartarse de inmediato. En el régimen monetario internacional actual, impulsado por el dólar, ese enfoque generaría demasiada volatilidad.
Pero incluso el régimen actual es cada vez más difícil de gestionar. A la luz del coste de los recientes esfuerzos por mantener cierta apariencia de estabilidad cambiaria, parece que ni siquiera el equivalente a 3 billones de dólares en reservas de divisas basta para gestionar una moneda flotante.
Sin duda, China puede —y debe— ampliar y profundizar su posición de inversión internacional para respaldar la estabilidad de la moneda. Al cierre de 2015, los activos externos brutos de China eran relativamente bajos, equivalentes al 57,2 % del PIB, frente a cerca del 180 % en Japón y muchos países europeos, y alrededor del 130 % en Estados Unidos. Mientras tanto, los activos externos netos de China ascendían a solo el 14,7 % del PIB, frente al 67,5 % de Japón y el 48,3 % de Alemania (en Estados Unidos equivalían a un saldo negativo del 41 % del PIB). Las reformas de los sectores real y financiero permitirían elevar este nivel.
Por ahora, sin embargo, la mejor opción quizá sea que China fije el renminbi al dólar, con una banda de ajuste del 5 % dentro de la cual el banco central intervendría solo ligeramente para guiar al mercado de vuelta a la paridad a largo plazo. Al fin y al cabo, los inversores se centran casi exclusivamente en el tipo de cambio entre el renminbi y el dólar.
Sea cual sea la vía que elija, China pagará un alto precio por defender la globalización y perseguir la estabilidad cambiaria. En un mundo en el que anunciar nuevas políticas —y, por tanto, mover los mercados— es tan fácil como enviar un tuit, la política se impondrá al debate económico racional.
