La escuela de pensamiento macroeconómico, hasta hace poco poco conocida, denominada teoría monetaria moderna, ha atraído mucha atención últimamente. Algunos progresistas estadounidenses, como la representante Alexandria Ocasio-Cortez (AOC), y economistas como James K. Galbraith, abogan ahora por incluir la TMM en el debate político, mientras que otros, entre ellos Kenneth Rogoff, la descartan por considerarla problemática e incluso peligrosa.
Partiendo de la teoría de finanzas funcionales, la TMM sostiene esencialmente que los países que emiten su propia moneda nunca pueden quedarse sin dinero como sí pueden hacerlo las empresas privadas. Para los progresistas estadounidenses como AOC y el candidato presidencial Bernie Sanders, esto implica que la Reserva Federal podría imprimir grandes cantidades de dinero para financiar iniciativas con importantes beneficios a largo plazo, como un programa de «garantía de empleo» o proyectos de infraestructura pública. Dado que Estados Unidos puede endeudarse en su propia moneda, la lógica sostiene que el aumento de la deuda del sector público no supondría un peligro real para la economía.
Algunos defensores de la TMM, entre ellos Stephanie Kelton, antigua asesora económica de Sanders, señalan a Japón como prueba de que el enfoque funciona. A pesar de su elevada deuda pública, su economía se recupera de forma constante y los niveles de vida son altos.
Además, subrayan los defensores de la TMM, las políticas monetarias expansivas de Japón –un rasgo central de la estrategia de revitalización económica del primer ministro Shinzo Abe, conocida como Abenomics– no han generado el temido repunte de la inflación. Incluso dentro de Japón, algunos sostienen que no es necesario subir el impuesto sobre el consumo para financiar el gasto público.
Pero este razonamiento tiene un problema serio: el gobierno de Japón no está tan endeudado como generalmente se cree. Aunque la ratio bruta de deuda sobre el PIB, del 240%, es la más alta del mundo desarrollado, lo que realmente importa –para el gobierno, al igual que para las empresas privadas– es la ratio neta de deuda sobre el PIB, que tiene en cuenta los activos reales y financieros. Y las empresas públicas de Japón poseen activos reales muy elevados.
De hecho, según esta medida, Japón está prácticamente al mismo nivel que Estados Unidos y mucho mejor que Francia y Alemania, según el informe de octubre de 2018 del Fondo Monetario Internacional Monitor Fiscal informe, «Gestión de la riqueza pública». Además, en contraste con la valoración de Kelton, el saldo primario de Japón ha mejorado con Abenomics, gracias a su recuperación económica.
Esto no significa que la TMM carezca de mérito, ni en Japón ni en ningún otro lugar. En su campaña para subir los impuestos al consumo, el Ministerio de Finanzas de Japón inculcó en la opinión pública el concepto de «equivalencia ricardiana»: un gobierno no puede estimular la demanda de los consumidores con gasto financiado con deuda, porque la gente asume que lo que se gana ahora se compensará con impuestos más altos en el futuro. (Fue esta campaña la que llevó al MOF a publicitar constantemente la cifra del 240%.)
La TMM puede cuestionar esta rígida creencia ricardiana, llamando la atención sobre el potencial del financiamiento deficitario, por ejemplo, para impulsar el empleo mediante gasto social focalizado. Y, de hecho, Olivier Blanchard y Takeshi Tashiro ya han propuesto usar un financiamiento deficitario limitado para ayudar a llevar los tipos de interés de Japón hasta cero, en un momento en que los costes de financiación del gobierno son bajos y la eficacia de la política monetaria es débil.1
Sin embargo, aplicar con éxito una política de este tipo exigiría una atención cuidadosa a los riesgos inflacionarios. La fase deflacionaria actual no durará para siempre. Con el tiempo, se alcanzarán las restricciones de oferta y la inflación regresará. Si el gobierno ha estado recurriendo a un gasto excesivo financiado con déficit, una vez que se desencadene la inflación, podría descontrolarse rápidamente.
La TMM carece de cualquier salvaguarda frente a ese resultado (a diferencia, por ejemplo, de la teoría fiscal del nivel de precios, que cuenta expresamente con un banco central independiente para gestionar la inflación). De hecho, suministrar dinero con un tipo de interés nominal constante, como parece prescribir la TMM, sería lo peor que se podría hacer durante un periodo inflacionario, porque el tipo de interés nominal de mercado probablemente sería superior al tipo de política monetaria.
Al hablar de la TMM, no puedo evitar recordar el poema de Goethe «El aprendiz de brujo». El brujo deja a su aprendiz solo para que realice sus tareas. En lugar de cumplir sus obligaciones como se esperaba, el aprendiz decide usar la magia del brujo y ordena a una escoba que transporte cubos de agua para llenar un caldero. Al principio funciona, e incluso durante bastante tiempo, pero finalmente el caldero empieza a desbordarse, inundando la habitación, y el aprendiz no consigue que la escoba deje de añadir más agua. Cuando parte la escoba con un hacha, cada trozo se convierte en una nueva, que trae agua al doble de velocidad. Justo antes de la catástrofe, el brujo regresa y pone las cosas en orden.
Los responsables de políticas que implementen la TMM de forma temeraria pueden descubrir, como el aprendiz del brujo, que una vez puestas en marcha las políticas, será difícil detenerlas. Y, aunque un banco central puede, con la autoridad e independencia necesarias, intervenir para salvar la situación, no es un brujo todopoderoso.
