El ambiente en Davos fue el más divergente de los últimos años. Algunos directivos estadounidenses se mostraron notablemente optimistas ante la aceleración del crecimiento económico y un cambio de régimen en las políticas fiscales, regulatorias y comerciales. Otros, en particular algunos responsables políticos europeos, se mostraron marcadamente pesimistas. Pero, con independencia de con quién se hablara, los intensos desafíos políticos y económicos derivados del populismo, la globalización, las tecnologías disruptivas, la crisis migratoria y la desigualdad dominaron los debates. Aunque el consenso tenía menos confianza en cómo afrontar los riesgos, probablemente actúe como catalizador del cambio.
La conversación estuvo dominada no solo por quiénes asistieron, sino también por quiénes no lo hicieron. El presidente Trump fue la materia oscura de Davos. La materia oscura no se comprende bien, pero ocupa el 95% del universo y ejerce una enorme fuerza gravitatoria. Las implicaciones de la presidencia de Trump resonaron por todo Davos.
1. Automatización y empleo
Percibo un cambio radical en la percepción del nivel de amenaza que la automatización y la Cuarta Revolución Industrial suponen para los empleos. La consultora McKinsey compartió una nueva investigación que indica que el 86% de la pérdida de empleos manufactureros en EE. UU. entre 1997 y 2007 se debió al aumento de la productividad y el 14%, al comercio. Además, unos 1.100 millones de trabajadores y 15,8 billones de dólares en salarios están asociados a actividades que técnicamente pueden automatizarse hoy.
Tomemos el sector financiero. Los banqueros y directivos de aseguradoras con quienes hablé están respondiendo al bajo crecimiento y a los bajos rendimientos con planes concretos para aumentar la eficiencia. La mesa redonda de este año sobre Innovación disruptiva en los servicios financieros fue reveladora: había dejado atrás la exploración de posibilidades futuras de años anteriores en torno a la cadena de bloques y la identidad digital para pasar a una sesión práctica de intercambio de ideas sobre cómo automatizar mejor y gestionar las alianzas con empresas tecnológicas. Una de las previsiones de la sesión fue reveladora: la tecnología regulatoria, o «regtech», podría provocar una reducción de 50.000 puestos de trabajo en cumplimiento normativo. En Davos hice un sondeo informal entre directivos de instituciones financieras y de otras empresas de servicios profesionales que conocí; sus respuestas sugirieron que buscan automatizar entre el 10% y el 30% de sus actividades en los próximos tres a cinco años.
Las implicaciones para el empleo de cuello blanco y el aprendizaje permanente son enormes. Sin embargo, los líderes tecnológicos, como los de Google y Facebook, se mostraron mucho más optimistas sobre la capacidad duradera de los emprendedores para crear empleos nuevos que ni siquiera hemos imaginado.
2. Populismo
El impacto del populismo fue la principal preocupación. La forma en que se manifieste en los próximos años probablemente será uno de los motores más importantes de los mercados. Pero me llamó la atención la falta de consenso sobre las causas de la política de la ira, y mucho menos sobre sus consecuencias. El estancamiento de los ingresos reales y los múltiples desafíos a la identidad económica y nacional son problemas complejos de resolver. Fue llamativo que el presidente de China, Xi, ofreciera la defensa más firme de la globalización, que ha sacado a millones de personas de la pobreza. Entonces, ¿qué significa esto para la inversión?
Sospecho que invertir en los mercados occidentales se está volviendo más parecido a invertir en los mercados emergentes , donde es importante comprender a fondo el riesgo país y la economía política. Los mercados emergentes también nos enseñan que el populismo suele ser inflacionario.
En segundo lugar, debemos invertir en un contexto de mayor incertidumbre. El riesgo de disputas comerciales de represalia ocupaba un lugar destacado en la mente de muchos políticos y directivos. Como era comprensible, había opiniones diversas sobre la capacidad de Gran Bretaña para forjar vínculos comerciales más sólidos que los actuales.
Pero no se trata solo de política comercial: los beneficios de la globalización de los mercados financieros siguen siendo objeto de reevaluación. Me fui con la impresión de que la balcanización de los mercados bancarios aumentará a medida que los países levanten barreras financieras. Aunque un sistema bancario más compartimentado puede ayudar a contener las perturbaciones, probablemente perjudique el crecimiento, a menos que los mercados cubran esa brecha. La crisis bancaria nos enseñó que Europa necesita urgentemente mercados de financiación más diversos para las empresas y las infraestructuras, pero mis reuniones dejaron claro que la Unión de los Mercados de Capitales, un plan de la Comisión Europea para movilizar y canalizar capital, está en suspenso hasta que se resuelva el Brexit.
3. Cambio de régimen
¿Qué significa el cambio de régimen en las políticas para los bancos centrales y los precios de los activos? El tema se debatió intensamente. Aunque la mayoría coincidió en que la apuesta por la reflación, particularmente en EE. UU., es el punto de inflexión más importante para los precios de los activos en años —y probablemente marque el final del mercado alcista de 30 años de los bonos—, hubo poco consenso sobre lo fluida que será la transición. Dado que en 2016 alcanzamos los límites prácticos de la política monetaria, con los peligrosos experimentos de tipos de interés negativos, no es de extrañar que los inversores sean optimistas respecto a los cambios en las políticas fiscales, regulatorias y comerciales. El impacto en los precios de los activos, la liquidez del mercado, las economías de los mercados emergentes (ME) y los flujos de capital hacia los ME ocupaba un lugar destacado entre las preocupaciones de los bancos centrales, los banqueros y los inversores. Aunque las conclusiones sobre la magnitud del cambio de régimen variaron mucho, surgieron algunos temas comunes.
Encontré respaldo para mi opinión de que, a medida que los bancos centrales reduzcan la expansión cuantitativa (EC), las correlaciones entre clases de activos deberían caer drásticamente. Una distribución más amplia de los resultados y una mayor divergencia en el desempeño de los activos, los sectores y los valores también podrían beneficiar a los inversores activos perspicaces.
A continuación, debemos prestar atención a los activos que se han visto impulsados por la EC, sobre todo si los tipos de interés estadounidenses subieran más rápidamente en caso de que los estímulos resultaran más inflacionarios. Aunque los mercados se han acostumbrado a los bancos centrales moderados y a unos tipos «más bajos durante más tiempo», no está nada claro cómo salir del experimento monetario extraordinario, y es probable que esa salida provoque reajustes de precios y rotaciones mucho mayores. En los pasillos, el debate sobre los bonos soberanos de la periferia europea ocupaba un lugar destacado. La política fiscal ha permanecido en gran medida inactiva en la eurozona y, aunque la política monetaria puede aliviar la carga, no basta para resolver los problemas estructurales. Por eso, los financieros consideran que el resultado más probable es que el Banco Central Europeo mantenga una postura moderada y reduzca gradualmente sus estímulos; podríamos seguir atrapados en tipos negativos hasta 2019. Pero el reajuste de los bonos estadounidenses a 10 años podría limitar su capacidad para hacerlo. En el lado positivo, el reciente aumento de la inflación alemana y el crecimiento global al alza podrían dar lugar a una reevaluación mucho más rápida de los tipos europeos.
Mis reuniones con responsables políticos y banqueros también apuntaron a un cambio en el enfoque de la regulación bancaria a medida que los responsables políticos europeos toman conciencia de lo restrictivo que podría resultar para el crecimiento europeo el proceso de regulación bancaria de Basilea IV. Sin embargo, probablemente ya hayamos superado el pico de incertidumbre regulatoria.
4. Inversión a largo plazo
La necesidad de garantizar inversiones a largo plazo en medio de la niebla de una mayor incertidumbre ha pasado a ocupar un lugar prioritario en la agenda. Una de las mesas redondas más interesantes en las que participé fue la reunión de Focusing Capital on the Long Term en Davos, que reunió a propietarios de activos, inversores y directores ejecutivos para debatir cómo promover una visión más a largo plazo en la inversión. Un nuevo borrador de investigación para la reunión sugería que esa visión podría haber añadido cinco millones más de empleos en EE. UU. y creado un billón de dólares de valor adicional. Pero la incertidumbre puede llevar a las empresas a tomar decisiones más cortoplacistas. Sir Martin Sorrell, presidente de WPP, y Kevin Ellis, presidente de PwC UK, siguieron debatiendo el tema en la BBC al día siguiente. Por ejemplo, en cinco de los últimos seis trimestres, las empresas del S&P 500 distribuyeron todas sus ganancias en dividendos y recompras de acciones, en vez de aumentar sustancialmente la inversión.
Se pueden tomar medidas prácticas y políticas para reducir el cortoplacismo excesivo, pero durante la semana surgieron repetidamente dos tensiones más amplias en la inversión a largo plazo. En las instituciones más pesimistas, había una inquietud de fondo sobre cuál es la prima de riesgo adecuada para un proyecto de 10 a 30 años, dadas las mayores incertidumbres políticas y económicas. Esto era especialmente evidente en Europa y tuve la oportunidad de debatir con el ministro de Hacienda británico cuál sería la mejor manera de ayudar a las empresas y a los inversores a atravesar lo que él llamó la «niebla del Brexit». Para los inversores más optimistas, la preocupación era más bien que, a medida que la economía mundial se recuperara y aumentara la inflación, pudiera producirse un reajuste mucho mayor de los tipos de interés, por lo que querían esperar a obtener mayores rendimientos. Pero lo que augura un buen futuro para las economías es el gran interés de las empresas por aprovechar las tendencias a largo plazo —en particular, la tecnología y la atención sanitaria—, así como una atención mucho mayor al impacto social de sus inversiones.
5. Previsión
Cómo mejorar las previsiones —mediante una serie de talleres— fue el éxito inesperado de Davos 2017. En un momento en que se cuestiona seriamente el valor de las previsiones y las encuestas de opinión, fue alentador contar con una serie tan reveladora. Se trató de reconocer y corregir los sesgos, reducir el pensamiento grupal y los efectos de cámara de eco, incorporar una mayor variedad de nuevas perspectivas basadas en datos y, sencillamente, aprender de los errores. Esto reforzó mi argumento de que los bancos centrales cometieron errores, en parte, al suponer que la economía estaba libre de fricciones y de auges y desplomes del crédito, y al ignorar los bancos y los multiplicadores financieros. Por su propia construcción, sus modelos eran modelos para tiempos favorables; cuando llegó la crisis, no tenían un marco útil al que recurrir y tuvieron que acudir a la historia financiera. Aunque se han logrado algunos avances, me llama la atención que uno de los mayores errores de política de 2016 fueran los tipos de interés negativos, lo que indica que aún queda mucho por hacer.
Uno de los ponentes sugirió que los problemas de las ciencias sociales se deben a un énfasis excesivo en el desarrollo de teorías complejas, en lugar de centrarse en resolver problemas prácticos. Como inversor, me sentí identificado. Aprovechar los conocimientos que aportan los datos para resolver problemas de inversión es fundamental para mantener una ventaja inversora. Como acordamos: «ningún hombre ni ninguna mujer puede vencer a una máquina, pero ninguna máquina puede vencer a una persona con una máquina».
Por último…
Es imposible hacer justicia en una postal a la riqueza y amplitud de los extraordinarios debates y conversaciones. Considero que la Reunión Anual en Davos ofrece una buena oportunidad para intercambiar opiniones sobre cuestiones macro y microeconómicas. Profundiza mi comprensión de las perspectivas que se reflejan en los mercados de activos y de lo que piensan los responsables políticos, los inversores, los emprendedores tecnológicos, los financieros y los industriales. Para conocer más mi punto de vista, véase:
Sir Martin Sorrell (fundador y director ejecutivo de WPP), Kevin Ellis (presidente de PwC UK) y yo debatimos los temas de Davos y el futuro de la inversión a largo plazo en el programa Today de la BBC (del minuto 16.00 al 27.30)
Julia Chatterley y yo debatimos sobre el futuro de las finanzas en CNBC: El pico de la regulación bancaria ya quedó atrás
Tom Keene, Francine Lacqua y yo debatimos sobre globalización y finanzas antes de Davos en Bloomberg: Van Steenis: la globalización pasa del crecimiento a las barreras y Van Steenis: los bancos no pueden alcanzar la grandeza recortando gastos
Mi opinión sobre cómo mejorar las previsiones económicas, publicada en el Financial Times (con muro de pago): Por qué los bancos centrales necesitan cierta fricción en sus modelos
