Las políticas corporativas ambientales y sociales (E&S) atraen una atención creciente tanto de académicos como de responsables políticos. Existe un consenso creciente en que las empresas cotizadas no deberían limitarse a maximizar el valor para los accionistas, como sugieren las teorías tradicionales de las finanzas corporativas, sino también tener en cuenta las preocupaciones ambientales y sociales de sus accionistas (Hart y Zingales 2017).
Incluso si los accionistas se preocupan por algo más que los rendimientos, sigue siendo una cuestión empírica determinar si los pequeños inversores y clientes pueden influir en las políticas corporativas. Las pruebas existentes se limitan a casos en que grandes accionistas institucionales de bloqueo se relacionan con la dirección para lograr cambios en las políticas E&S (por ejemplo, Dyck et al. 2019, Dimson et al. 2018, Krueger et al. 2019, Chen et al. 2019). Hay pocas pruebas sobre si y cómo el descontento de los pequeños inversores y clientes afecta a las políticas E&S corporativas. Estas pruebas son necesarias para evaluar si la disciplina de mercado es una vía realista para lograr una economía más sostenible desde los puntos de vista ambiental y social.
La eficacia de la disciplina de mercado es objeto de debate. Los responsables políticos que favorecen la disciplina de mercado sostienen que tanto los inversores como los clientes se preocupan por algo más que los rendimientos bursátiles y la calidad o el precio de los productos; tienen normas éticas y sociales y podrían estar dispuestos a pagar un coste si las empresas cumplen sus preferencias.1 En consecuencia, se espera que los pequeños inversores y clientes voten con su dinero y castiguen a las empresas que no cumplan sus expectativas en materia de normas éticas y principios E&S.
Otros sostienen que la disciplina de mercado puede no ser muy eficaz si el impacto conjunto de las acciones de los inversores y clientes no es lo bastante grande como para afectar a la valoración de las empresas. Además, aunque la valoración de las empresas se vea afectada temporalmente, los directivos que son recompensados por la rentabilidad a largo plazo no necesariamente tienen incentivos para mejorar las políticas E&S corporativas (Davies y Van Wesep 2018). En cambio, los directivos podrían confiar en que los inversores, que tienden a tener una atención o memoria limitadas, pueden volver rápidamente a demandar las acciones de una empresa tras un golpe negativo a su reputación en materia de políticas E&S. Los clientes también pueden volver rápidamente a comprar los productos de la empresa. Así, incluso un rechazo temporal puede no traducirse en cambios en las políticas de la empresa, lo que podría limitar los efectos de la disciplina de mercado.
En nuestro reciente artículo (Gantchev et al. 2019) pretendemos arrojar luz sobre si la disciplina de mercado puede influir realmente en el comportamiento corporativo. Superamos el desafío de medir los cambios en el comportamiento de inversores y clientes mediante un conjunto de datos novedoso, que tiene como objetivo supervisar los riesgos de conducta empresarial ambientales, sociales y de gobernanza (ESG) y las infracciones específicas de las empresas de políticas internas y normas internacionales para empresas cotizadas de todo el mundo. El proveedor de datos examina a diario más de 80 000 fuentes mediáticas, de partes interesadas y de terceros, entre ellas medios impresos y en línea, ONG, organismos gubernamentales, reguladores, centros de estudios, boletines, redes sociales (por ejemplo, Twitter), blogs y otras. Captamos los riesgos ESG elevados a partir de un aumento de la cobertura mediática específica de cada empresa sobre posibles infracciones de normas ESG internas o externas. Es importante destacar que también podemos aislar los riesgos E&S del riesgo de gobernanza empresarial más amplio y centrarnos en los primeros.
A continuación, analizamos cómo reaccionan a los riesgos E&S los inversores y clientes con distintas preferencias sociales, medidas en función de las actitudes culturales hacia las cuestiones E&S en sus países de origen o de las calificaciones de sostenibilidad de sus carteras de inversión. Constatamos que los inversores con conciencia E&S –inversores institucionales de países con culturas que valoran los comportamientos ambientales y sociales o inversores que poseen carteras con calificaciones de sostenibilidad elevadas– reducen sus participaciones en empresas que sufren riesgos E&S elevados. De igual modo, las ventas de empresas que se enfrentan a riesgos E&S elevados disminuyen en países más favorables a las cuestiones E&S. Como consecuencia de las acciones de los inversores y consumidores con conciencia E&S, los rendimientos bursátiles de las empresas caen tras la materialización de riesgos E&S negativos.
También demostramos que aumenta la propiedad de inversores sin conciencia E&S, lo que compensa en parte las ventas de sus homólogos con conciencia E&S. Este hecho, junto con pruebas de que, tras otras noticias negativas sobre la empresa, los inversores con conciencia E&S no venden y los clientes con conciencia E&S no reducen sus compras, confirma que el riesgo E&S negativo recoge cambios en el descontento de inversores y clientes, y no expectativas de deterioro de los fundamentales de la empresa.
Demostramos no solo que las operaciones de los inversores y las compras de los clientes afectan a los precios de las acciones, sino también que las empresas mejoran posteriormente sus políticas E&S. Es importante destacar que los efectos que documentamos se deben a las desinversiones de pequeños inversores y a los boicots de los consumidores, y no al compromiso de los accionistas de bloqueo. En conjunto, nuestros resultados indican que, mediante sus ventas y compras, los inversores y clientes pueden imponer eficazmente sus preferencias sociales a las empresas, lo que sugiere que la disciplina de mercado efectivamente funciona.
Nuestro trabajo ofrece implicaciones políticas importantes. La disciplina de mercado funciona siempre que los inversores y clientes puedan evaluar las políticas E&S de las empresas. Por tanto, una mejor divulgación puede reforzar la disciplina de mercado. Sin embargo, pese a la fuerte presión de los inversores institucionales, las agencias reguladoras se han mostrado reacias a imponer normas de divulgación uniformes en materia de cuestiones E&S. Mientras que los medios de comunicación y los proveedores privados de datos, impulsados por el mayor interés por las cuestiones E&S, han intervenido para proporcionar información sobre las políticas de sostenibilidad a largo plazo de las empresas, las normas de divulgación obligatorias pueden reforzar la disciplina de mercado y convertirse en un instrumento poderoso para incentivar a las empresas a adoptar políticas favorables a los criterios E&S.
Referencias
Chen, T, D Hui y C Lin (2019), “Institutional shareholders and corporate social responsibility”, Journal of Financial Economics, de próxima publicación.
Davies, S W y E D Van Wesep (2018), “The unintended consequences of divestment”, Journal of Financial Economics 128: 558–575.
Dimson, E, O Karakaş y X Li (2018), “Coordinated Engagements”, documento de trabajo.
Dyck, A, K V Lins, L Roth y H F Wagner (2019), “Do institutional investors drive corporate social responsibility? International evidence”, Journal of Financial Economics 131: 693–714.
Gantchev, N , M Giannetti y R Li (2019), “Does Money Talk? Market Discipline Through Selloffs and Boycotts”, CEPR Discussion Paper No. DP14098.
Hart, O y L Zingales (2017), “Companies Should Maximize Shareholder Welfare Not Market Value”, Journal of Law, Finance, and Accounting 2: 247–274.
Krueger, P, Z Sautner y L T Starks (2019), “The Importance of Climate Risks for Institutional Investors”, Review of Financial Studies, de próxima publicación.
Notas finales
[1] Por ejemplo, en una encuesta a inversores de 2018, el 43 % de los encuestados incorpora factores ESG en sus decisiones, frente al 22 % en 2013. Consulte la encuesta en https://www.callan.com/wp-content/uploads/2018/07/Callans-2018-ESG-Survey.pdf.
