En las dos últimas décadas, las metas de inflación se han convertido en el marco predominante de política monetaria. Los principales bancos centrales, entre ellos la Reserva Federal de Estados Unidos, el Banco Central Europeo y el Banco Nacional Suizo, lo han adoptado en la práctica (aunque no explícitamente). Sin embargo, la crisis económica mundial de 2008, de la que el mundo aún no se ha recuperado plenamente, ha puesto seriamente en duda este enfoque.
El Banco de Pagos Internacionales sostiene desde hace tiempo que las metas de inflación puras no son compatibles con la estabilidad financiera. No tienen en cuenta el ciclo financiero y, por tanto, producen una política monetaria excesivamente expansiva y asimétrica. Además, el principal argumento a favor de las metas de inflación —que han contribuido a reducir la inflación desde principios de la década de 1990— es cuestionable, en el mejor de los casos. La desinflación comenzó en realidad a principios de la década de 1980, mucho antes de que se inventaran las metas de inflación, gracias a los esfuerzos coordinados de Paul Volcker, entonces presidente de la Junta de la Reserva Federal de Estados Unidos. Y, desde la década de 1990, la globalización —en particular, la integración de China en la economía mundial— probablemente ha sido la principal razón de la disminución de las presiones inflacionarias globales.
Una señal más reciente de que las metas de inflación no han causado la desinflación observada desde la década de 1990 es el intento infructuoso de un número creciente de bancos centrales de reflacionar sus economías. Si los bancos centrales no pueden aumentar la inflación, cabe pensar que quizá tampoco hayan sido decisivos para reducirla.
Lo cierto es que el objetivo original de los bancos centrales no era la estabilidad de los precios al consumidor; los índices de precios al consumidor ni siquiera existían cuando se fundó la mayoría de ellos. Los bancos centrales se establecieron para proporcionar financiación bélica a los gobiernos. Más adelante, su misión se amplió para incluir la función de prestamista de última instancia. No fue hasta la inflación excesiva de la década de 1970 que los bancos centrales descubrieron —o, en cierto sentido, redescubrieron— la conveniencia de mantener estable el valor del dinero.
Pero ¿cómo se mide el valor del dinero? Un enfoque se centra en los precios, y el índice de precios al consumidor parece ser el indicador más obvio. El problema es que la relación entre la oferta monetaria (que, en última instancia, determina el valor del dinero) y los precios es inestable.
Para empezar, el desfase entre los cambios en la oferta monetaria y las variaciones de los precios es prolongado, variable e impredecible. En estas condiciones, fijar como objetivo los precios al consumidor para los próximos 2-3 años no garantizará que el valor del dinero se mantenga estable a largo plazo.
Además, los distintos métodos para recopilar los precios al consumidor arrojan resultados diferentes, según cómo se traten los costos de vivienda y el ajuste hedónico aplicado. En resumen, la política monetaria se ha configurado en función de un subconjunto impreciso, reducido y cada vez menor de precios, que presenta desfases prolongados y variables con respecto a los cambios en la oferta monetaria.
Por desgracia, el esfuerzo de los responsables de la política monetaria por hacer operativo el objetivo de garantizar que el valor del dinero se mantenga estable ha cobrado vida propia. Los libros de texto de economía actuales dan por sentado que uno de los principales objetivos de los bancos centrales es estabilizar los precios al consumidor, en lugar del valor del dinero.
Además, los economistas entienden ahora la inflación como un aumento de los precios al consumidor, no como una disminución del valor del dinero causada por un aumento excesivo de la oferta monetaria. Para empeorar las cosas, los bancos centrales suelen negar su responsabilidad respecto de cualquier precio que no sea el de consumo, pasando por alto que el valor del dinero se refleja en todos los precios, incluidos los de las materias primas, los bienes inmuebles, las acciones, los bonos y, quizá lo más importante, los tipos de cambio.
En resumen, aunque estabilizar los precios mediante metas de inflación es un objetivo loable, el estrecho enfoque de los bancos centrales en los precios al consumidor —y, además, dentro de un plazo relativamente corto— no basta para lograrlo. Así lo pusieron de manifiesto el alza de los precios de la vivienda en muchos países antes de la crisis financiera de 2008, la fuerte caída de los precios de los activos y las materias primas inmediatamente después del colapso de Lehman Brothers, el retorno desde entonces de la inflación de los precios de los activos y las grandes fluctuaciones recientes de las monedas. Todo ello es incompatible con un valor estable del dinero.
El enfoque exclusivo de los bancos centrales en los precios al consumidor puede incluso ser contraproducente. Al socavar la asignación eficiente del capital y fomentar inversiones desacertadas, la política monetaria centrada en el IPC distorsiona las estructuras económicas, frena la destrucción creativa que impulsa el crecimiento, genera riesgo moral y siembra las semillas de una futura inestabilidad del valor del dinero.
En una economía compleja y en constante evolución, un marco simplista de metas de inflación no estabilizará el valor del dinero. Solo puede hacerlo un enfoque de política monetaria igualmente complejo y muy adaptable, que haga hincapié en la gestión de riesgos y se apoye en el criterio de los responsables de formular políticas, en lugar de una fórmula inequívoca. Este enfoque sería menos predecible y eliminaría la orientación futura, lo que desalentaría la asunción excesiva de riesgos y reduciría el riesgo moral.
La historia ofrece indicios de cómo podría ser un marco orientado a la estabilidad. En el último cuarto del siglo XX, muchos bancos centrales utilizaron objetivos intermedios, incluidos los agregados monetarios. Estos objetivos podrían aplicarse potencialmente al crédito, las tasas de interés, los tipos de cambio, los precios de los activos y las materias primas, las primas de riesgo y/o los precios de los bienes intermedios.
La estabilidad de los precios al consumidor a corto plazo no garantiza la estabilidad económica, financiera ni monetaria. Es hora de que los bancos centrales acepten este hecho y adopten un enfoque integral y de largo plazo para la política monetaria, aunque eso signifique que, a corto plazo, la inflación de los precios al consumidor se desvíe de lo que actualmente se entiende por «estabilidad de precios». Las fluctuaciones temporales de un IPC reducido e imprecisamente medido son un pequeño precio que pagar para garantizar la estabilidad del dinero a largo plazo.
Este artículo se publica en colaboración con Project Syndicate. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde las opiniones expresadas.
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Autor: Axel Weber, expresidente del Deutsche Bundesbank y exmiembro del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo, es presidente de UBS Group.
Imagen: Un letrero de Bank Street y edificios de oficinas de gran altura aparecen en el distrito financiero de Canary Wharf, en Londres, el 21 de octubre de 2010. REUTERS/Luke MacGregor.
