La debilidad de la inversión ha sido la principal fuente de fragilidad de la recuperación de la eurozona (Comisión Europea 2014a, Claeys et al. 2014a). Mientras que el consumo privado en la eurozona en 2014 se situaba aproximadamente al mismo nivel que en 2007, la inversión total estaba alrededor de un 15 % por debajo de su máximo anterior a la crisis (véase la Figura 1).
Figura 1 Evolución de la formación bruta de capital fijo real y del consumo privado
(índice 2007 = 100)
Nota: La inversión se mide como formación bruta de capital fijo real. El grupo de países bajo presión está compuesto por Chipre, Grecia, Irlanda, Italia, Portugal y España.
Fuente: Comisión Europea.
La debilidad de la inversión no se limita a los sectores de la construcción y el inmobiliario de los países que se enfrentan al estallido de burbujas inmobiliarias. Es generalizada y afecta a la gran mayoría de las economías de la eurozona y a la mayoría de sus sectores; las empresas retienen más gasto de inversión que los hogares o los gobiernos. Los costes macroeconómicos son elevados: la debilidad de la inversión no solo afecta a las perspectivas a corto plazo por su impacto en la demanda agregada, sino que también reduce el potencial de la economía. Las estimaciones de la Comisión Europea muestran que una reducción de 5 puntos porcentuales en la tasa de inversión provoca una disminución de casi un 0,5 % en el crecimiento potencial.
Como he sostenido, la debilidad de la inversión puede explicarse por una serie de factores tanto cíclicos como estructurales:1
La necesidad de desapalancarse y reducir el exceso de capacidad, especialmente en el sector de la construcción;
Los cuellos de botella regulatorios, por ejemplo, en los sectores de redes;
El lento crecimiento económico a través del mecanismo acelerador;
El descenso de la inversión pública;
La fragmentación financiera; y
Los altos niveles de incertidumbre económica.
Se necesita un conjunto integral de políticas para abordar esta combinación de factores. De hecho, en los últimos meses se han puesto en marcha varias iniciativas de política y hay más en preparación.
Las reformas estructurales bien diseñadas y aplicadas adecuadamente en los mercados laborales y de productos son la respuesta apropiada a los factores estructurales. En el modelo de crecimiento estándar de los manuales, la tasa de inversión de estado estacionario está determinada por la tasa de crecimiento del empleo y de la productividad total de los factores (PTF). Es muy probable que el débil crecimiento de la PTF y del empleo esté lastrando la formación de capital, de ahí la necesidad de políticas estructurales que aborden estos factores de crecimiento. En algunos países de la UE, la demanda de inversión sigue frenada por la necesidad de ajustarse a los desequilibrios macroeconómicos acumulados antes de la crisis. Se han llevado a cabo reformas de gran alcance en países como España e Irlanda, aunque la corrección de los desequilibrios acumulados aún llevará tiempo. Además, la mayoría de los miembros de la UE afrontan perspectivas de crecimiento a medio plazo deprimidas debido al envejecimiento de la población, la débil PTF y el impacto de la crisis sobre la oferta. Asimismo, los cuellos de botella regulatorios en las industrias de redes siguen manteniendo bajos los niveles de inversión privada. Las reformas para restablecer la sostenibilidad de las finanzas públicas, completar el mercado único, reducir la burocracia, apoyar la creación de empleo y promover el crecimiento en general están en el núcleo de la agenda política de la UE y constituirán un pilar fundamental de apoyo a la inversión.
Otras medidas destinadas a crear una combinación de políticas adecuada pueden incidir en los factores más cíclicos, como la incertidumbre económica generalizada y la persistente debilidad de la demanda interna. Como destacó Mario Draghi en su discurso de Jackson Hole en agosto de este año (Draghi 2014), abordar estos problemas requiere una estrategia integral que atienda tanto a la demanda como a la oferta. El BCE ha anunciado instrumentos de política monetaria no convencionales para evitar el desanclaje de las expectativas de inflación. En el ámbito fiscal, dado que la reciente evaluación de los proyectos de planes presupuestarios de los miembros de la eurozona indica una orientación fiscal ampliamente neutral en la eurozona en 2015, el equilibrio entre los requisitos de sostenibilidad fiscal y las preocupaciones por la estabilización cíclica parece adecuado. Sin embargo, el panorama general cambia bastante al examinarlo de cerca. Mientras que algunos países de la eurozona aún deben hacer más para cumplir las reglas fiscales de la UE, otros tienen margen para brindar apoyo fiscal. Es importante redoblar los esfuerzos para priorizar la inversión productiva, elevar la calidad del gasto público y hacer que los sistemas tributarios sean más justos y eficientes. La implantación progresiva de la unión bancaria —incluidos los resultados recientes de la evaluación exhaustiva de los balances bancarios— contribuye a reducir la incertidumbre en torno a las políticas y la fragmentación financiera.
El Plan de Inversiones para Europa: la pregunta de los 300.000 millones de euros y más…
En noviembre, la nueva Comisión, bajo la presidencia de Jean-Claude Juncker, presentó un Plan de Inversiones para Europa, cuyo objetivo es movilizar más de 315.000 millones de euros de fondos públicos y privados adicionales durante el periodo 2015-2017 mediante acciones específicas para eliminar la incertidumbre y mejorar el entorno general de inversión (Comisión Europea 2014b). Este plan debe considerarse parte integral de una agenda política más amplia y complementa las numerosas medidas destinadas a abordar distintos factores que obstaculizan la inversión y a garantizar una combinación adecuada de políticas a corto plazo.
El enfoque del plan se basa en dos consideraciones principales: primero, algunos sectores tienen necesidades de inversión que el sector privado no puede satisfacer fácilmente debido a su perfil de riesgo; y segundo, aunque actualmente no existe una verdadera escasez de liquidez, esta no se está traduciendo en inversión real.
Para lograrlo, el plan propone actuar en tres frentes: (i) catalizar la financiación de inversiones ampliando la capacidad para asumir riesgos; (ii) crear una cartera transparente de proyectos financiables que aporte certidumbre a los inversores privados y prestar asistencia técnica a los inversores públicos para estructurar mejor sus proyectos de inversión; (iii) mejorar el clima general de inversión eliminando barreras a la inversión tanto a escala europea como nacional. No es de extrañar que la parte de financiación de 315.000 millones de euros del plan acaparara la mayoría de los titulares. Sin embargo, está claro que la financiación adicional no desplegará todo su potencial a menos que los demás componentes del plan se apliquen adecuadamente.
Figura 2 El Plan de Inversiones para Europa
Fuente: Comisión Europea (2014b).
¿Cómo movilizará el plan la inversión adicional?
El objetivo es apoyar (i) la inversión a largo plazo en ámbitos esenciales para el crecimiento de Europa y (ii) las pymes y las empresas de mediana capitalización. Para ello, se creará un nuevo Fondo Europeo para Inversiones Estratégicas (FEIE). Su capacidad para asumir riesgos está compuesta por 16.000 millones de euros en garantías del presupuesto de la UE y 5.000 millones de euros en compromisos del Banco Europeo de Inversiones (BEI). El BEI podrá utilizar esta capacidad de 21.000 millones de euros para absorber riesgos y proporcionar alrededor de 60.000 millones de euros en financiación a proyectos seleccionados. Por lo general, los productos respaldados por el FEIE se dirigirán a los componentes más complejos y arriesgados de la financiación de un proyecto, reduciendo los riesgos para los inversores privados. Reducir el riesgo financiero facilitará que un proyecto o empresa atraiga financiación adicional de fuentes privadas. De este modo, se espera que catalice hasta 315.000 millones de euros de inversión en proyectos durante 2015-17. Esta estimación, que supone que cada euro invertido por el FEIE atraerá cuatro euros del sector privado, está en consonancia con la experiencia histórica de los programas de la UE y del BEI, y no es excesivamente optimista.
Algunos comentaristas sostienen que el gasto público previsto es demasiado bajo para tener un efecto significativo (Mazzucato y Caetano 2014, Zuleeg 2014). Esta crítica pasa por alto dos hechos importantes. En primer lugar, actualmente no faltan fondos susceptibles de inversión. Los inversores institucionales disponen de fondos muy cuantiosos que buscan oportunidades de inversión en las condiciones adecuadas. El Plan está diseñado para movilizar este capital privado. Las proporciones de capital público y privado previstas en este contexto son estimaciones basadas en la experiencia pasada del BEI. Además, se invita a los gobiernos y a los bancos nacionales de promoción a incorporarse al fondo o a coinvertir junto a él. También podrían utilizarse con mayor eficiencia los Fondos Estructurales de la UE para catalizar más inversión, y los países de la UE podrían volver a priorizar la inversión en sus presupuestos.
Otra crítica es que la contribución prevista de la UE al FEIE procede de otros fondos de la UE, sin aumento neto del gasto público y, por tanto, sin posible efecto macroeconómico (Gros 2014, Maystadt 2014, Münchau 2014). En efecto, la garantía que la Comisión ofrece al FEIE se desviará de otros gastos de la UE (en particular, del Mecanismo «Conectar Europa» y de Horizonte 2020). Sin embargo, el apoyo a la inversión aumentará, ya que los fondos de la UE asignados previamente como subvenciones movilizarán mucho más capital privado en el marco del FEIE.
¿Cómo debería asignarse la inversión adicional?
El objetivo del FEIE es apoyar la inversión a largo plazo de importancia europea en infraestructura, educación, transporte, investigación, innovación y energías renovables. Un reto operativo clave es identificar y financiar proyectos viables que tengan un impacto significativo en el crecimiento. Un Grupo de Trabajo sobre Inversiones, integrado por la Comisión, el BEI y los Estados miembros, ha completado un primer proceso de selección para identificar una cartera de proyectos susceptibles de inversión. Un Comité de Inversiones independiente seleccionará los proyectos2 cubiertos por la garantía del FEIE en función de su viabilidad y velando por que el apoyo público no desplace la inversión privada. Los proyectos se elegirán únicamente por sus méritos, con independencia de su ubicación geográfica. En cuanto al apoyo a la inversión de las pymes y las empresas de mediana capitalización, el objetivo central es ayudar a superar la escasez de capital mediante mayores aportaciones directas de capital y garantías adicionales para titulizaciones de alta calidad de préstamos a pymes.
La selección adecuada de los proyectos será clave para minimizar las pérdidas de eficiencia derivadas de financiar proyectos que se habrían llevado a cabo de todos modos. Algunos comentaristas (por ejemplo, Claeys et al. 2014b, Veugelers 2014) han sugerido que esto podría reducir significativamente los efectos macroeconómicos netos del plan. Para minimizar este riesgo, el FEIE se dirigirá a los segmentos más difíciles de los mercados y dejará que otros ofrezcan productos estándar. Además, todos los proyectos estarán sujetos a las normas de ayudas estatales de la UE, cuyos principios centrales son atender necesidades no cubiertas y evitar el desplazamiento del sector privado.
Un complemento clave: eliminar las barreras sectoriales y otras barreras financieras y no financieras
En muchas partes de Europa sigue siendo necesario un entorno empresarial más favorable a la inversión. Esto requiere nuevos esfuerzos para reducir la carga administrativa y simplificar el entorno regulatorio para las empresas. También hay que hacer más para eliminar las barreras a la inversión en el mercado único; la Unión de la Energía Europea y el Mercado Único Digital desempeñan un papel fundamental a este respecto. El relanzamiento de la titulización transparente ayudará, en particular, a canalizar nueva financiación hacia las pymes. Con el tiempo, la creación de la Unión de los Mercados de Capitales también debería apoyar la inversión al reducir la fragmentación financiera y ayudar a las empresas europeas a diversificar sus fuentes de financiación, alejándose de los bancos.
Conclusión
Dada su persistente debilidad, la inversión debe ocupar un lugar central en cualquier estrategia para reactivar el crecimiento en Europa. A escala mundial, esto coincide con el énfasis del G20 en la inversión como reto político clave. El Plan de Inversiones presentado por la Comisión tiene potencial para estimular el gasto de capital e iniciar una recuperación de la inversión muy necesaria. Sin embargo, no es una solución mágica y solo será eficaz si se aplica adecuadamente y se acompaña de políticas estructurales ambiciosas y una combinación de políticas apropiada.
Referencias
Bach, S, G. Baldi, K Bernoth, B Bremer, B Farkas, F Fichtner, M Fratzscher y M Gornig (2013), «Más crecimiento a través de una mayor inversión», DIW Economic Bulletin n.º 8.
Barkbu, B, S P Berkmen, P Lukyantsau, S Saksonovs y H Schoelermann (2014), «La inversión en la eurozona: ¿por qué ha sido débil?», Eurozone policies, Selected issues, 26 de julio.
Buti, M y P Mohl (2014), «La inversión anémica en la eurozona: ¿hay un enigma», VoxEE.org, 4 de junio.
Claeys, G, A Sapir y G Wolff (2014a), «Medir el problema de inversión de Europa», Bruegel, 24 de noviembre.
Claeys, G, A Sapir y G Wolff (2014b), «El plan de inversión de Juncker: sin riesgo no hay rentabilidad», Bruegel, 28 de noviembre.
Draghi, M (2014), «El desempleo en la eurozona», discurso en el Simposio Anual de Bancos Centrales en Jackson Hole, 22 de agosto.
Comisión Europea (2014a), «Previsiones económicas europeas, otoño de 2014», European Economy7/2014.
Comisión Europea (2014b), «Un Plan de Inversiones para Europa», Comunicación de la Comisión al Parlamento Europeo, al Consejo, al Banco Central Europeo, al Comité Económico y Social Europeo, al Comité de las Regiones y al Banco Europeo de Inversiones, COM(2014) 903 final, 26 de noviembre.
Gros, D (2013), «El Plan Juncker: de 21.000 a 315.000 millones de euros, entre humo y espejos», CEPS Commentaries, 27 de noviembre.
Mazzucato, M y P Caetano (2014), «El plan de inversión de Juncker: cómo transformarlo radicalmente», The Guardian, 27 de noviembre.
Maystadt, P (2014), «Impulsar la inversión», Fondation Robert Schumann Policy Paper n.º 337, diciembre.
Veugelers, R (2014), «El talón de Aquiles del plan de inversión de Juncker: ¿cómo se seleccionarán los proyectos de inversión adecuados?», Bruegel, 8 de diciembre.
Münchau, W (2014), «El fondo Juncker no reactivará la eurozona», Financial Times, 30 de noviembre.
Zuleeg, F (2014), «El plan de inversiones de Juncker: ¿un nuevo acuerdo para la UE?», European Policy Centre (EPC), 17 de diciembre.
Notas finales
[1] Véase Buti y Mohl (2014), así como Barkbu et al. (2014), Bach et al. (2013) y Comisión Europea (2014a), para análisis de los factores que explican la debilidad de la inversión.
[2] No existe un vínculo automático entre la lista de proyectos susceptibles de inversión elaborada por el Grupo de Trabajo y la selección de proyectos por parte del Comité de Inversiones del FEIE.
Este artículo se publica en colaboración con VoxEU. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde las opiniones expresadas.
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Autor: Marco Buti es director general de Asuntos Económicos y Financieros de la Comisión Europea.
Imagen: El símbolo de la moneda euro junto a la sede del Banco Central Europeo (BCE) en Fráncfort, 6 de noviembre de 2012. REUTERS/Lisi Niesner.
