La decisión de la Reserva Federal del pasado jueves de mantener sin cambios los tipos de interés sorprendió a muchos. Esto ocurrió en un contexto marcado por la postura de tono halcón de muchos miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), que toma decisiones sobre los tipos de interés y el crecimiento de la oferta monetaria.
En su conferencia de prensa posterior a la última reunión del FOMC, la presidenta de la Fed, Janet Yellen, afirmó que los tipos de interés solo podrían subir si la inflación pasa de los niveles actuales, de alrededor del 0 %, al objetivo de la Fed, del 2 %, y si las tasas de desempleo son más bajas. También citó “los acontecimientos económicos y financieros mundiales” que frenan a la Fed. En su mayor parte, se refirió a la desaceleración en China y a la caída de los precios de las materias primas, que perjudican a Canadá, el mayor socio comercial de Estados Unidos.
Sin embargo, la Fed no parece dispuesta a subir los tipos de interés hasta los niveles objetivo en breve. Las mejoras en las condiciones del mercado laboral se ven lastradas por una recuperación económica frágil, marcada por niveles elevados y persistentes de deuda de los consumidores. Aunque la Fed tiene un control limitado sobre los mercados mundiales, debe especificar con claridad sus niveles objetivo de tipos de interés, según los expertos de Wharton. También debe aclarar si un primer aumento será seguido de otros, afirman.
Peter Conti-Brown, profesor de estudios jurídicos y ética empresarial de Wharton, cuyas especialidades de investigación incluyen la banca central, afirmó que la decisión de la Fed fue contraria a las señales que habían enviado algunos miembros del FOMC. También describió la cita de Yellen sobre la turbulencia en los mercados internacionales y los “elementos cambiarios”, como la reciente devaluación del yuan chino, como consideraciones “relativamente raras”. En el curso normal de los acontecimientos, Yellen habría atribuido una decisión sobre los tipos de interés únicamente a la estabilidad de precios, es decir, a la inflación estable, y al empleo máximo, afirmó. “Esta vez fue diferente y sorprendente en Twitter .”
“El tipo de interés adecuado para este escenario es, con facilidad, superior a cero.” – Joao F. Gomes
La visión de la bola de cristal
Según el comunicado de prensa de la Fed tras la reunión del FOMC, una subida de los tipos de interés parece lejana. “Los recientes acontecimientos económicos y financieros mundiales pueden frenar algo la actividad económica y es probable que ejerzan una nueva presión a la baja sobre la inflación a corto plazo”, señalaba el comunicado. Asimismo, indicaba que “el objetivo actual para el tipo de los fondos federales, situado entre el 0 % y el 1/4 %, sigue siendo adecuado”. (El tipo de los fondos federales es el tipo de interés a un día que los bancos se cobran entre sí por los préstamos que realizan con fondos depositados en la Reserva Federal.) Incluso si el empleo y la inflación se aproximan a los niveles establecidos por su mandato, las condiciones económicas podrían justificar que el tipo de los fondos se mantenga por debajo de los niveles normales, añadía el comunicado.
La profesora de finanzas de Wharton Krista Schwarz afirmó que, aunque los acontecimientos mundiales podrían tener un pequeño impacto en la economía estadounidense, “existe un riesgo a la baja”. Consideró que “es posible, pero bastante improbable” que la Fed optara por una subida de tipos en su próxima reunión, a finales de octubre. Sin embargo, la Fed podría subirlos en diciembre. “Prácticamente han prometido [hacerlo] en diciembre, salvo que se produzca algún desarrollo adverso significativo”, señaló. “Si, por ejemplo, la desaceleración en el exterior se reflejara en los datos [económicos] de Estados Unidos para diciembre, eso motivaría a la Fed a esperar de nuevo.”
Lectura de la inflación
Conti-Brown se mostró escéptico ante la posibilidad de una subida de tipos en octubre o en diciembre. “La inflación se mantiene obstinadamente en torno al cero por ciento … [y el] objetivo de inflación del 2 % tardará mucho tiempo” en alcanzarse. Señaló que algunos economistas han afirmado que incluso el nivel del 2 % es “artificialmente bajo” y que la Fed debe fijar un objetivo más alto.
Esos economistas también han criticado a la Fed por abandonar herramientas monetarias no convencionales, como la “flexibilización cuantitativa”, afirmó Conti-Brown. Entre noviembre de 2008 y octubre de 2014, la Fed compró a los bancos 4,5 billones de dólares en valores respaldados por hipotecas para aumentar la oferta monetaria y estimular la economía. “Algunos economistas creen que pusieron fin a ese programa demasiado pronto”, añadió.
Aunque la flexibilización cuantitativa puede acabar siendo inflacionaria, la tasa de inflación no ha subido, señaló Conti-Brown. “[Eso ocurre] porque la Fed paga intereses a los bancos por mantener algo menos de 2 billones de dólares en la Reserva Federal”, afirmó. “Aquí hay una tensión que tira en direcciones distintas. ¿Cómo se deshace? Esa pregunta no tiene respuesta.” Dijo que los críticos de la Fed sostienen que la inflación se contiene porque la institución mantiene todas esas reservas. “La cuestión es cómo salir de debajo de ese gorila de 2 billones de dólares.”
El profesor de finanzas de Wharton Joao F. Gomes señala que “la inflación ha estado prácticamente en el objetivo no oficial de la Fed. Es cierto que la inflación general está cerca de cero, pero la inflación subyacente se ha mantenido bastante cerca del 2 % durante todo el año”. (La inflación general no se ajusta por estacionalidad ni por los precios de los alimentos y la energía, mientras que la inflación subyacente excluye esos bienes, que presentan volatilidad temporal.) Señaló que la inflación general cayó el año pasado por una fuerte bajada de los precios de la energía, y añadió que es improbable que se repita el próximo año. “Tanto las expectativas de inflación subyacente como las de inflación general para 2016 están en torno al 2 %”, afirmó.
“Llevamos mucho tiempo fuera de una recesión; este es uno de los periodos más largos de crecimiento económico, pero la recuperación es frágil.” – Peter Conti-Brown
Gomes criticó a la Fed por su lectura de las tendencias del desempleo y la inflación. “La economía está cerca del pleno empleo, [y] la inflación está cerca de su objetivo”, afirmó. Que la Fed mantenga el tipo de los fondos en un mínimo histórico “me parece muy equivocado. El tipo de interés adecuado para este escenario es, con facilidad, superior a cero”.
Schwarz considera que la actuación de la Fed tiene buenas razones. “El bajo nivel de inflación y el lastre persistente de la Gran Recesión son parte de la razón por la que la Fed mantuvo los tipos de interés sin cambios”, afirmó. “También es la razón por la que señalan que, cuando llegue el endurecimiento, será a un ritmo lento.” Añadió que la Fed sigue reinvirtiendo la deuda que vence en su cartera para mantener tanto un balance amplio como unas condiciones financieras acomodaticias. “Salvo reanudar la flexibilización cuantitativa —que solo ocurriría si las cosas empeoraran mucho—, hay poco más que la Fed pueda hacer”, afirmó.
Factores limitantes
Según Conti-Brown, el exceso de deuda de los consumidores es uno de los factores que lleva a la Fed a actuar con cautela en materia de tipos de interés. “Llevamos mucho tiempo fuera de una recesión —este es uno de los periodos más largos de crecimiento económico—, pero la recuperación es frágil”, afirmó. “Todavía hay una cantidad extraordinaria de deuda acumulada entre los consumidores.” Señaló que eso era especialmente cierto en el caso de quienes compraron vivienda en los dos años anteriores a la crisis financiera de 2008.
Aunque muchos de esos compradores de vivienda han visto cómo se esfumaba el valor neto de su patrimonio inmobiliario, varios siguen pagando sus hipotecas y no han entrado en mora, afirmó Conti-Brown. “Eso significa que no gastan mucho, intentando compensar sus errores del pasado ahorrando más si están completamente sin liquidez”, añadió.
“El hecho de que aún veamos tanta deuda en el sistema debería darnos cierta alarma sobre la posibilidad de una futura crisis financiera, que siempre está impulsada por la deuda, y también debería dar a los banqueros centrales la sensación de que esta recuperación está lejos de consolidarse”, afirmó Conti-Brown. La deuda heredada que muchas personas arrastran desde principios y mediados de los años 2000 “está haciendo que los banqueros centrales se detengan en este periodo sin precedentes en la política monetaria”, añadió. Sin embargo, para los consumidores con préstamos, ya sean préstamos estudiantiles o hipotecas, “este es el momento de refinanciar”, afirmó.
“[La Fed] prácticamente ha prometido [subir los tipos] en diciembre, salvo que se produzca algún desarrollo adverso significativo.” – Krista Schwarz
En cuanto a las tendencias económicas mundiales, las señales de alarma son las desaceleraciones económicas en Canadá, China y Brasil, y las tendencias del desempleo en Europa, señaló Conti-Brown. “Simplemente no podemos quedarnos aislados en el mundo. Estamos tan profunda pero desigualmente integrados en el sistema económico y financiero mundial que lo que ocurre en China sí afecta directamente a lo que ocurre aquí. Cualquier tropiezo en una de estas grandes economías podría tener todo tipo de consecuencias devastadoras para Estados Unidos.” Al mismo tiempo, la economía estadounidense es un “coloso” que consume gran parte de lo que produce. “No pendemos de un hilo de lo que ocurre en Canadá o Brasil.”
Sin embargo, según Conti-Brown, Yellen solo puede hacer hasta cierto punto, a quien calificó como “el banquero central más cualificado que jamás hemos tenido al frente”. No obstante, señaló que muchos factores están “completamente fuera de su control”. “Confiamos demasiado en nuestro banco central; suponemos que es el superregulador de toda la economía mundial. [Pero] no es Dios; no es el poder omnisciente y omnipotente que algunos suponen que es.”
Por otro lado, según Conti-Brown, la Fed debe actuar con anticipación. Recordó las palabras de William McChesney Martin, Jr., que fue presidente de la Fed de 1951 a 1970: “Nuestro propósito es oponernos a los vientos de deflación o inflación, en la dirección que soplen, pero no creamos esos vientos.” Eso es precisamente lo que la Fed intenta hacer ahora, explicó Conti-Brown. “Si esperas a ver una inflación del 2 %, te enfrentarás a una moneda desbocada que quizá no pueda contenerse. No puedes esperar a ver el objetivo antes de actuar.”
Un gráfico de puntos engañoso
Aunque la Fed transita por un camino difícil, los expertos de Wharton señalaron los ámbitos en los que podría poner orden en su casa. Según Gomes, la Fed pone en juego su credibilidad en la forma en que envía sus señales. “La Fed volvió a ceder ante presiones externas para no subir los tipos”, afirmó. “Casi todos los miembros estaban convencidos de una subida de tipos a principios de agosto y, una vez más, no la llevaron a cabo.” Señaló que Yellen aportó varias “excusas/razones para este cambio de parecer… pero es [tarea de la Fed] prever estas cosas con al menos cierto grado de precisión.”
“El hecho de que aún veamos tanta deuda en el sistema debería dar… a los banqueros centrales la sensación de que esta recuperación está lejos de consolidarse.” – Peter Conti-Brown
Gomes también criticó las incoherencias entre el llamado “gráfico de puntos” de la Fed y sus decisiones reales. La Fed introdujo el “gráfico de puntos” a principios de este año, que muestra la opinión de cada uno de los doce miembros del FOMC sobre el nivel que les gustaría que tuviera el tipo de los fondos federales en un futuro previsible. “Desde que se introdujo el gráfico de puntos, los miembros de la Fed se han visto sorprendidos por acontecimientos negativos, mientras que las previsiones del mercado sobre sus movimientos han resultado repetidamente más acertadas”, afirmó Gomes. En el último gráfico de puntos publicado por la Fed, un miembro situó los tipos de interés por debajo de cero a finales de 2015 y de 2016.
“Me preocupa que el gráfico de puntos de la Fed haya resultado, en general, engañoso, porque no han cumplido las subidas de tipos que ellos mismos preveían”, continuó Gomes. “En algún momento esto va a erosionar seriamente la credibilidad de la Fed y se convertirá en un problema importante.” Supone que estas incoherencias son consecuencia de que los miembros del FOMC son sistemáticamente demasiado optimistas en sus previsiones sobre la economía. “Pero la implicación es la misma. Nuestra confianza en la capacidad de la Fed para gestionar la economía se está erosionando.”
Conti-Brown también señaló “dos mantras incoherentes” dentro de la Fed. “Un mantra es: ‘Nos atendremos a los datos; hacemos lo que los datos nos digan que hagamos’”, afirmó. “El otro es: ‘Necesitamos mantener flexibilidad y no tenemos métricas precisas para lograrlo’. Así es muy difícil decir cuándo ocurrirán las cosas.”
Gomes pidió a la Fed más claridad sobre las tendencias de los tipos de interés. “El problema es que los mercados interpretan una subida de tipos como una señal de que la Fed seguirá con muchas más subidas en el futuro y apunta a un valor muy elevado a largo plazo”, afirmó. “La Fed necesita informar creíblemente a los mercados sobre sus niveles objetivo para los tipos y, más importante aún, que una primera subida no será necesariamente seguida de otras.”
Este artículo se publica en colaboración con Wharton. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde las opiniones expresadas.
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Autor: Peter Conti-Brown es profesor adjunto de estudios jurídicos y ética empresarial en la Universidad de Pensilvania.
Imagen: Edificio de la Junta de la Reserva Federal de Estados Unidos. REUTERS/Gary Cameron.
