La turbulencia financiera que golpeó a las economías de mercados emergentes la primavera pasada, tras el "taper tantrum" de la Reserva Federal de EE. UU. por su política de flexibilización cuantitativa (QE), ha regresado con fuerza. Esta vez, el detonante fue una confluencia de varios acontecimientos: una crisis cambiaria en Argentina, donde las autoridades dejaron de intervenir en los mercados de divisas para evitar la pérdida de reservas internacionales; datos económicos más débiles procedentes de China; y una persistente incertidumbre y agitación políticas en Turquía, Ucrania y Tailandia.
Esta pequeña tormenta perfecta en los mercados emergentes pronto se transmitió, a través de la aversión al riesgo de los inversores internacionales, a los mercados bursátiles de las economías avanzadas. Pero el detonante inmediato de estas presiones no debe confundirse con sus causas más profundas: muchos mercados emergentes están en verdadero apuro.
La lista incluye a India, Indonesia, Brasil, Turquía y Sudáfrica, a los que se denominó "Cinco Frágiles", porque todos presentan déficits gemelos fiscal y por cuenta corriente, tasas de crecimiento en descenso, inflación por encima del objetivo e incertidumbre política derivada de las próximas elecciones legislativas y/o presidenciales de este año. Pero otros cinco países significativos –Argentina, Venezuela, Ucrania, Hungría y Tailandia– también son vulnerables. En todos ellos existe riesgo político y/o electoral, en muchos una política fiscal laxa, y en algunos, desequilibrios externos crecientes y riesgo soberano.
Luego están los países BRICS, sobrevalorados y ahora de vuelta a la realidad. Tres de ellos (Brasil, Rusia y Sudáfrica) crecerán este año más lentamente que Estados Unidos, con un PIB real (ajustado por inflación) que aumentará menos de un 2,5 %, mientras que las economías de los otros dos (China e India) se están desacelerando bruscamente. De hecho, Brasil, India y Sudáfrica forman parte de los Cinco Frágiles, y el declive demográfico en China y Rusia socavará el crecimiento potencial de ambos países.
El mayor de los BRICS, China, afronta un riesgo adicional derivado de un auge de la inversión impulsado por el crédito, con un endeudamiento excesivo de los gobiernos locales, las empresas estatales y las promotoras inmobiliarias, que debilita gravemente las carteras de activos de los bancos y de la banca en la sombra. La mayoría de las burbujas crediticias de esta magnitud han terminado provocando un aterrizaje económico brusco, y es poco probable que la economía china escape indemne, sobre todo porque las reformas para reequilibrar el crecimiento, pasando de un alto ahorro y una inversión fija a un consumo privado, probablemente se implementarán con demasiada lentitud, dados los poderosos intereses que se oponen a ellas.
Además, las causas profundas de la turbulencia del año pasado en los mercados emergentes no han desaparecido. Para empezar, el riesgo de un aterrizaje brusco en China supone una grave amenaza para Asia emergente, para los exportadores de materias primas de todo el mundo e incluso para las economías avanzadas.
Al mismo tiempo, la reducción gradual de las compras de activos a largo plazo por parte de la Fed ha comenzado en serio, con subidas de tipos de interés previstas. Como resultado, el capital que fluyó hacia los mercados emergentes en los años de alta liquidez y bajos rendimientos en las economías avanzadas está abandonando ahora muchos países en los que la facilidad monetaria hizo que las políticas fiscal, monetaria y crediticia se volvieran demasiado laxas.
Otra causa profunda de la volatilidad actual es que el superciclo de las materias primas ha terminado. Esto no se debe solo a la desaceleración china; años de precios elevados han impulsado la inversión en nueva capacidad y un aumento de la oferta de numerosas materias primas. Mientras tanto, los exportadores de materias primas de mercados emergentes no supieron aprovechar la bonanza ni implementar en la última década reformas estructurales orientadas al mercado; por el contrario, muchos de ellos adoptaron el capitalismo de Estado, otorgando un papel excesivamente grande a las empresas estatales y a los bancos.
Estos riesgos no se disiparán pronto. Es poco probable que el crecimiento chino se acelere y eleve los precios de las materias primas; la Fed ha aumentado el ritmo de reducción de su QE; es improbable que las reformas estructurales lleguen antes de las elecciones; y los gobiernos en funciones han mostrado una cautela similar ante los efectos depresivos del crecimiento que tienen las políticas fiscal, monetaria y crediticia restrictivas. De hecho, el fracaso de muchos gobiernos de mercados emergentes en endurecer suficientemente la política macroeconómica ha provocado otra ronda de depreciación cambiaria, que corre el riesgo de alimentar una inflación más alta y poner en peligro la capacidad de estos países para financiar sus déficits gemelos, fiscal y externo.
No obstante, la amenaza de una crisis generalizada de divisas, de deuda soberana y bancaria sigue siendo baja, incluso en los Cinco Frágiles, por varias razones. Todos tienen tipos de cambio flexibles, un amplio colchón de reservas para protegerse frente a una huida de capitales de sus divisas y bancos, y menos desajustes monetarios (por ejemplo, un fuerte endeudamiento en moneda extranjera para financiar inversiones en activos denominados en moneda local). Muchos también cuentan con sistemas bancarios más sólidos, mientras que sus ratios de deuda pública y privada, aunque en aumento, siguen siendo bajos, con escaso riesgo de insolvencia.
Con el tiempo, el optimismo sobre los mercados emergentes probablemente esté justificado. Muchos tienen unos fundamentos macroeconómicos, financieros y de política sólidos. Además, algunos de los fundamentos a medio plazo de la mayoría de los mercados emergentes, incluidos los frágiles, siguen siendo fuertes: urbanización, industrialización, crecimiento de convergencia desde un nivel bajo de renta per cápita , un dividendo demográfico, la aparición de una clase media más estable, el auge de una sociedad de consumo y las oportunidades de mayores ganancias de producción una vez implementadas las reformas estructurales. Por tanto, no es justo meter a todos los mercados emergentes en el mismo saco; se necesita diferenciación.
Pero los dilemas de política a corto plazo a los que se enfrentan muchos de estos países –condenados si endurecen la política monetaria y fiscal con suficiente rapidez, y condenados si no lo hacen– siguen siendo complicados. Los riesgos externos y las vulnerabilidades macroeconómicas y estructurales internas a las que se enfrentan seguirán nublando sus perspectivas inmediatas. El próximo año o dos serán un trayecto accidentado para muchos mercados emergentes, antes de que gobiernos más estables y orientados al mercado implementen políticas más sólidas.
Las opiniones expresadas aquí son las del autor, y no necesariamente las del Foro Económico Mundial. Publicado en colaboración con Project Syndicate
Autor: Nouriel Roubini es presidente de Roubini Global Economics y profesor de Economía en la Stern School of Business de la NYU.
Imagen: la estatua del "Cristo Redentor" se refleja en la fachada de cristal de un edificio en Río de Janeiro. REUTERS/Ricardo Moraes
