El repentino auge de las criptomonedas puede plantear desafíos tanto a los bancos centrales como a los intermediarios financieros. Al menos, esas son las esperanzas y los objetivos de sus partidarios: crear monedas privadas que compitan con éxito con las monedas fiduciarias oficiales y trastornen los modelos de negocio de los bancos. En nuestra anterior columna de Vox, «Entender (algo) las criptomonedas» (Fatas y Weder di Maruo, 2018), examinamos sus méritos como sustitutos del dinero y concluimos que es poco probable que alcancen sus ambiciosos objetivos. Sin embargo, admitimos que han puesto de manifiesto ineficiencias en los sistemas de pago, en particular en las transacciones transfronterizas, y que podrían contribuir a redefinir el concepto del dinero como medio de pago. En China, el dinero de plástico y el efectivo están desapareciendo tan rápidamente que los comerciantes se niegan a aceptarlos, mientras que los sistemas de pago por teléfono se están generalizando. Cabe destacar que fue precisamente la ausencia de sistemas de pago electrónicos bien integrados y de acceso universal lo que abrió espacio para que las empresas de internet (Tencent y Alibaba) tomaran la delantera en la carrera fintech (Chorzempa, 2018).
La comunidad de bancos centrales está alerta ante este desafío y sopesa respuestas que van desde prohibir la emisión privada hasta aceptarla. Por ejemplo, en Suecia, donde el efectivo también ha disminuido tan rápidamente que cabe la posibilidad de que desaparezca el único medio de pago de curso legal, el Riksbank está considerando si debería introducir una e-krona, una versión electrónica de la corona que incluso podría ser anónima como el efectivo o, más exactamente, seudónima como bitcoin (Sveriges Riksbank, 2017).
Por qué les importa a los bancos centrales
El interés por las formas electrónicas de dinero como sustituto del efectivo había cobrado cierto impulso recientemente, cuando los bancos centrales de las economías avanzadas se encontraron colectivamente en el límite inferior cero y se preguntaron cuánto más podían bajar los tipos antes de desencadenar una huida hacia el efectivo. En una sociedad sin efectivo, los tipos de la política monetaria no tendrían un límite inferior efectivo, lo que podría eliminar la necesidad de medidas de expansión cuantitativa (por ejemplo, Buiter, 2009). Además, las sólidas pruebas de que el efectivo anónimo es valorado por quienes realizan actividades ilegales o intentan evadir impuestos han intensificado los llamamientos a abolirlo (Rogoff, 2016).
Pero ahora los bancos centrales se enfrentan a un nuevo desafío de las monedas privadas, que podrían amenazar su monopolio de emisión.1 Si el efectivo desaparece, los hogares y las empresas se quedarían sin acceso al dinero del banco central libre de riesgo. El dinero privado, ya sea emitido por un banco o minado en una comunidad cripto, no está respaldado por el banco central. El primero conlleva riesgo de contraparte (mitigado parcialmente por el seguro de depósitos), y el segundo, riesgos de estabilidad y de tipo de cambio.
La introducción de monedas paralelas puede afectar a las operaciones de los bancos centrales en muchos niveles (Fernández-Villaverde y Sanches, 2016). Esta situación es análoga a la de los bancos centrales que lidian con la dolarización parcial de sus economías (Baliño et al., 1999). En primer lugar, si las transacciones en la nueva moneda se generalizan, el banco central podría verse imposibilitado de encontrar objetivos intermedios adecuados para su política monetaria. En segundo lugar, a medida que las personas, las empresas y posiblemente las instituciones financieras aumenten sus tenencias de la nueva moneda, el sistema financiero podría volverse menos estable, a menos que el banco central encuentre maneras de estabilizar la liquidez en esas monedas. Por último, esto puede generar mayor incertidumbre y volatilidad en el tipo de cambio (Calvo y Vegh, 1992).
¿Qué opciones tienen los bancos centrales?
Los bancos centrales podrían crear una moneda digital de banco central (CBDC, por sus siglas en inglés) para todas las personas. Podrían ofrecer un medio de pago digital que constituiría un crédito frente al banco central. La solución más sencilla sería permitir que las personas y las empresas (no solo los intermediarios financieros) mantuvieran cuentas directamente en el banco central, que incluso podrían devengar intereses (Bordo y Levin, 2017; BIS, 2018a). Otra opción sería que los bancos centrales emitieran sus propias criptomonedas, quizá mediante alguna tecnología descentralizada y casi anónima para imitar y sustituir los billetes (Andolfato, 2015).
Argumentos a favor de las monedas digitales de banco central
Para las personas, la ventaja de mantener moneda digital de banco central debería derivarse de la eficiencia de los sistemas de pago y de la gestión de los riesgos de las cuentas de depósito.
El acceso directo a las cuentas del banco central permitiría al público en general mantener dinero de curso legal en formato electrónico. Si los bancos centrales optaran por abrir las cuentas del banco central «a todo el mundo», se crearía un registro centralizado que permitiría liquidar los pagos con gran rapidez, ya que todas las cuentas estarían en el mismo sistema y no harían falta intermediarios. Si la mayoría de los depósitos se mantuvieran en el banco central, el seguro de depósitos también quedaría obsoleto.
Los pagos minoristas transfronterizos también podrían beneficiarse si se realizaran directamente a través de los bancos centrales y estos coordinaran mecanismos para gestionar esos pagos internacionales. Sería mucho más fácil establecer normas si hubiera un único sistema centralizado por país. Incluso cabe imaginar que algunos bancos centrales abrieran cuentas a no residentes para ofrecer su moneda como vehículo de pagos internacionales, lo que generaría efectos indirectos internacionales negativos, a los que volveremos más adelante.
Argumentos en contra de las monedas digitales de banco central
De las dos opciones que hemos analizado, una criptomoneda de banco central basada en tecnologías similares a las de bitcoin y otras criptomonedas tendría algunos de los mismos problemas que esas monedas (el proceso descentralizado de validación es ineficiente y lento, y el anonimato es más una desventaja que una ventaja). Los bancos centrales parecen estar llegando a esta conclusión, pues experimentan con tecnologías del tipo de las criptomonedas, dado que muchos de sus proyectos requieren una mayor centralización (Berentsen y Schar, 2018). Además, aunque replicar el anonimato del efectivo en formato electrónico pueda parecer atractivo, los bancos centrales no querrían ofrecer criptomonedas como vehículo para actividades ilegales. Hay sólidos argumentos en contra de las criptomonedas de banco central.
¿Y qué hay de la otra opción de CBDC: que los bancos centrales acepten depósitos «de todo el mundo»?
Una cuestión clave es cómo afectaría una CBDC de este tipo a la estabilidad financiera y a los intermediarios financieros. La existencia de un depósito seguro en el banco central podría volver muy volátiles los depósitos de los bancos comerciales, y las retiradas masivas podrían producirse con un clic del ratón (o un gesto en el teléfono móvil). El resultado podría ser un aumento pronunciado de la volatilidad y episodios periódicos de huida hacia activos seguros. Además, trasladar los depósitos a los bancos centrales podría poner en entredicho los modelos de negocio actuales de los bancos, pues estos podrían perder una fuente de financiación estable y barata: los depósitos. La intensidad de esta competencia dependerá de cómo se gestionen esas cuentas. ¿Se limitarían esos fondos? ¿Devengarían intereses? Asimismo, los bancos perderían los ingresos que obtienen al facilitar pagos y de la red de relaciones que construyen con sus clientes. En la medida en que esos servicios, redes o incluso la información de los clientes complementen otros servicios bancarios, como los préstamos y la gestión patrimonial, la competencia de los bancos centrales por captar fondos podría tener consecuencias disruptivas aún mayores.
Desde la perspectiva más acotada del banco central, una CBDC de uso general podría entrañar riesgos para su balance. Si aumentara la demanda de dinero del banco central, quizá tendría que mantener más activos de riesgo (deuda soberana o activos privados). Esto podría ampliar el papel de los bancos centrales en la transformación de los riesgos de vencimiento y de crédito para bancos y mercados, y exponerlos a presiones políticas, lo que posiblemente debilitaría su independencia (BIS, 2018a). Además, si los depósitos en el banco central devengaran intereses, podrían verse afectados los beneficios del señoreaje. Por último, la responsabilidad de cumplir con los requisitos de KYC (conozca a su cliente) y AML (prevención del blanqueo de capitales) recaería en el banco central. Estas operaciones podrían externalizarse a operadores privados, pero la diferencia con el sistema actual es que el depósito sería un pasivo del banco central y los errores entrañarían, como mínimo, riesgos para su reputación.
Si se permitiera a los no residentes mantener la CBDC, podrían surgir externalidades transfronterizas, ya que se ampliaría la liquidez mundial y la oferta de activos seguros. En épocas de crisis, podría intensificarse la fuga de capitales desde países vulnerables hacia los bancos centrales considerados refugios seguros, con las consiguientes presiones sobre los tipos de cambio y los precios de los activos (BIS, 2018a).
Ante estas incertidumbres, las cuentas del banco central «para todo el mundo» podrían parecer poco probables. Pero no lo son. Este verano, Suiza celebrará un referéndum sobre una propuesta radical: la iniciativa del «dinero soberano» propone transferir el 100 % de los depósitos a la vista al banco central e impedir que los bancos comerciales creen dinero. Bacchetta (2018) muestra cómo esta reforma desarticularía el sector bancario y pondría en peligro tanto la estabilidad financiera como la capacidad de los bancos centrales para llevar a cabo la política monetaria.
En conjunto, los riesgos y las incertidumbres que rodean la adopción de CBDC en forma de criptomonedas descentralizadas, pero también mediante la oferta centralizada de cuentas en bancos centrales, parecen superar las ventajas. Esto plantea la cuestión de si los sistemas de pago —la principal debilidad de la infraestructura existente— pueden mejorarse de otras maneras.
Mejorar los sistemas de pago sin una CBDC
Aumenta la presión para contar con sistemas de pago más rápidos y eficientes. La falta de innovación en los sistemas de pago se debe a la compleja y anticuada infraestructura que utilizan los bancos. Pero, como hemos señalado, renovar por completo el modelo de depósitos bancarios tiene un costo. ¿Puede introducirse innovación sin poner en entredicho ese modelo?
Es probable que los cambios normativos recientes lo consigan, porque obligan a los bancos a dar acceso a los proveedores de tecnologías de pago («aplicaciones»). La iniciativa de banca abierta del Reino Unido y la directiva PSD2 de la UE, relacionada con ella, promueven activamente la innovación al exigir que los bancos den acceso a las cuentas de sus clientes mediante API. El reciente lanzamiento exitoso de una interfaz unificada de pagos en India para facilitar los pagos en tiempo real es otro ejemplo de cómo la regulación y la coordinación pueden marcar una gran diferencia. En todos estos ejemplos, las personas pueden utilizar su aplicación de teléfono inteligente preferida para realizar pagos sin tener que adoptar un mundo con saldos monetarios separados y posiblemente monedas distintas.
Se utilizan monedas tradicionales y los bancos comerciales (con seguro de depósitos) siguen manteniendo los saldos monetarios, pero las transacciones son intermediadas por actores pequeños o grandes del sector de pagos. Junto con la actualización en curso de los sistemas existentes de liquidación bruta en tiempo real (RTGS, por sus siglas en inglés) (Carney, 2018), obtenemos un sistema que satisface las demandas cada vez mayores que plantean las nuevas tecnologías y, al mismo tiempo, mantiene la columna vertebral de los depósitos bancarios y los bancos centrales tradicionales.
Los sistemas de pagos transfronterizos ágiles y de bajo costo son cruciales para el funcionamiento de la zona del euro, ya que las soluciones nacionales de circuito cerrado podrían provocar fragmentación. Por ello, se está mejorando el sistema europeo y recientemente se puso en marcha el nuevo servicio TARGET de liquidación instantánea de pagos (TIPS), que debería estar plenamente operativo a finales de 2018 (BCE, 2017).
Sin embargo, fuera de la zona del euro, los bancos centrales y los reguladores quizá no logren mejorar los sistemas de pagos minoristas transfronterizos. Por un lado, resulta complicado gestionar sistemas de liquidación entre distintas monedas; por otro, no existe un regulador mundial ni un banco central que pueda imponer una norma o tecnología determinada. En este contexto, los nuevos actores podrían tener más margen para desafiar el statu quo.
Conclusión
Los riesgos de introducir una moneda digital de banco central son elevados, mientras que las ganancias de eficiencia no parecen grandes. Las criptomonedas emitidas por bancos centrales tendrían todas las desventajas de las criptomonedas sin ofrecer ventajas claras. El dinero digital «para todo el mundo» en los balances de los bancos centrales podría tener efectos disruptivos en el sistema financiero sin ofrecer ventajas importantes frente a un sistema de dos niveles bien gobernado. Puede lograrse un sistema más eficiente mediante la innovación en la infraestructura de pagos actual, impulsada por una regulación que abra la competencia a nuevos actores y tecnologías, al tiempo que mantiene la columna vertebral de los depósitos bancarios y los bancos centrales tradicionales.
