Las burbujas financieras estallan con efectos variables, según los tipos de activos que aumentaron de valor durante los años de auge. Tanto los macroeconomistas como los analistas financieros y los responsables de formular políticas conocen estas diferencias, sobre todo al comparar la desastrosa burbuja inmobiliaria y su estallido, que desencadenaron la Gran Recesión de 2007-2009, con la recesión bursátil menos dañina de las empresas «puntocom» en 2001. Pero ¿qué distingue exactamente la duración y la gravedad de una recesión posterior a una burbuja?
Una investigación de Oscar Jorda, del Banco de la Reserva Federal de San Francisco; Moritz Schularick, de la Universidad de Bonn; y Alan M. Taylor, de la Universidad de California-Davis, examina datos históricos sobre crecimiento económico, crecimiento del crédito y activos financieros para comprender los efectos de las burbujas. Su conjunto de datos abarca 17 países desde la década de 1870, incluidos los años inmediatamente posteriores a la Gran Recesión, entre ellos el Reino Unido, Alemania, Francia, Estados Unidos y Japón.
Como era de esperar, concluyen que, en promedio, el estallido de las burbujas de activos da lugar a recuperaciones más débiles que las caídas típicas del ciclo económico. Sin embargo, los efectos de los distintos tipos de burbujas presentan diferencias sustanciales cuando estas estallan. No todas las burbujas inflan las economías de la misma manera y, cuando estallan, las economías reaccionan de forma distinta.
Jorda, Schularick y Taylor dividen las burbujas en cuatro grupos, según dos criterios. La primera forma general de clasificar las burbujas es por el tipo de activo que inflan. Puede tratarse de una burbuja de acciones, como la de los valores de alta tecnología en Estados Unidos a finales de la década de 1990. O puede ser una burbuja inmobiliaria, que, por supuesto, hundió la economía estadounidense y luego otras economías líderes de todo el mundo hace apenas ocho años. La segunda forma de clasificarlas consiste en determinar si coincidieron con grandes aumentos del crédito. En otras palabras, ¿se financiaron las burbujas con deuda? Así, quedan cuatro tipos: burbujas bursátiles sin burbujas crediticias, burbujas bursátiles financiadas con crédito, burbujas inmobiliarias con un crecimiento medio del crédito y burbujas inmobiliarias apalancadas.
Los tres economistas encuentran una jerarquía en los efectos de las burbujas. Las burbujas de activos bursátiles que no se financian con crédito no son particularmente virulentas. De hecho, Jorda, Schularcik y Taylor concluyen que estas burbujas no agravan las recesiones. O, al menos, no hay una diferencia estadística. Las burbujas bursátiles impulsadas por la deuda son más dañinas: hacen que las recesiones sean más graves y que las recuperaciones económicas posteriores sean más lentas. Sin embargo, las burbujas inmobiliarias son aún más dañinas. Incluso sin una gran acumulación de crédito, son muy perjudiciales para la economía en general.
Pero, cuando se combinan con el crédito, las burbujas inmobiliarias apalancadas adquieren una fuerza enorme. Los economistas concluyen que las economías que experimentan este tipo de burbujas no se recuperan por completo de la recesión hasta, en promedio, cinco años después de que estalle la burbuja. Basta considerar lo débil que ha sido la recuperación actual de Estados Unidos o la prolongada depresión de Japón tras el colapso de una burbuja inmobiliaria allí. Estos resultados tienen implicaciones evidentes para la política macroeconómica, especialmente para la política monetaria. Debemos estar atentos a las burbujas inmobiliarias impulsadas por el crédito.
Pero estos resultados tienen otro ángulo interesante. Como señalan los economistas Atif Mian, de la Universidad de Princeton, y Amir Sufi, de la Universidad de Chicago, en su investigación reciente, la distribución del crédito está muy relacionada con la distribución de la riqueza. Los hogares acomodados, que tienen más activos y un patrimonio neto positivo, depositan sus ahorros en instituciones financieras, que luego amplían el crédito a los prestatarios, probablemente a cada vez más personas de bajos ingresos, a medida que se inflan las burbujas impulsadas por la deuda. Pero la deuda es lo contrario del seguro, lo que vuelve más frágil al sistema económico en su conjunto cuando se acumula demasiada deuda entre quienes menos capacidad tienen para devolverla cuando las economías se sobrecalientan.
Al mismo tiempo, los activos están en manos de segmentos muy distintos de la población. La propiedad de acciones está mucho más concentrada entre los ricos, mientras que la vivienda es propiedad de una proporción más amplia de la población. El estallido de una burbuja en un activo de propiedad más extendida tendrá un impacto mayor en la economía. Mian y Sufi señalan esta diferencia como una razón clave por la que la recesión posterior al estallido de la burbuja de las acciones tecnológicas fue menos dañina que la burbuja inmobiliaria de 2002-2006.
Esto no significa que la desigualdad de la riqueza esté siempre en el centro de las burbujas financieras. Pero parece que podría desempeñar un papel importante, ya sea en la inflación de las burbujas de activos o en la determinación del nivel de daños una vez que estallan. En materia de política de vivienda, políticas crediticias en sentido amplio, supervisión de los mercados financieros y, si creemos que la desigualdad de la riqueza desempeña un papel, política tributaria, los responsables de formular políticas deben comprender estas diferencias y los factores subyacentes.
Este artículo se publica en colaboración con The Washington Centre for Equitable Growth. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde estas opiniones.
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Autor: Nick Bunker es analista de políticas en el Washington Center for Equitable Growth.
Imagen: Se ven billetes falsos de euro dentro de un bloque de hielo. REUTERS/Eric Vidal.
