Las tensiones comerciales en aumento están pasando factura a la economía mundial y son en parte responsables de las recientes revisiones a la baja de nuestras previsiones de crecimiento para 2019-20.
Ante un crecimiento débil y una inflación por debajo del objetivo, muchas economías avanzadas y de mercados emergentes han flexibilizado la política monetaria de manera adecuada, aunque esto ha suscitado preocupación por las llamadas políticas de empobrecer al vecino y temores a una guerra de divisas. En esta entrada de blog analizamos las implicaciones de las recientes medidas y propuestas de política y ofrecemos formas alternativas de abordar las preocupaciones por los desequilibrios comerciales que son mucho más favorables para el crecimiento mundial.
Es poco probable que los aranceles bilaterales más altos reduzcan los desequilibrios comerciales agregados.
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Los tipos de cambio no lo pueden resolver todo
La flexibilización monetaria puede ayudar a estimular la demanda interna, lo que a su vez beneficia a otros países al aumentar la demanda de sus bienes. Sin embargo, la preocupación es que la flexibilización monetaria también debilita el tipo de cambio de un país, lo que hace que sus exportaciones sean más competitivas y reduce la demanda de importaciones procedentes de otros países, que se encarecen, un fenómeno conocido como efecto de sustitución del gasto. Dado que el margen de la política monetaria convencional es limitado en algunas economías avanzadas, este canal cambiario de la flexibilización monetaria ha recibido considerable atención. Pero no conviene dar demasiado crédito a la idea de que la flexibilización de la política monetaria puede debilitar la moneda de un país lo suficiente como para lograr una mejora duradera de su saldo comercial mediante la sustitución del gasto. La política monetaria por sí sola difícilmente provocará las depreciaciones amplias y persistentes que se necesitan para lograr ese resultado.
Como estimamos en nuestro Informe sobre el sector externo de 2019 , los efectos de sustitución del gasto de una depreciación de la moneda son, por lo general, reducidos, especialmente en un periodo de 12 meses. Una depreciación del 10 % (frente a todas las monedas) mejora el saldo comercial de un país en alrededor del 0,3 % del PIB a corto plazo, en promedio, y la mayor parte de los efectos se produce a través de una contracción de las importaciones. En parte, esto refleja el hecho de que el comercio se factura en gran medida en dólares, lo que significa que, en la mayoría de los países, los volúmenes de exportación tienden a responder poco a los tipos de cambio en el corto plazo. Esto se aplica a los principales socios comerciales de Estados Unidos, donde la mayor parte de las exportaciones desde y hacia Estados Unidos se factura en dólares. Cabe señalar que, en el caso de Estados Unidos, el impacto limitado sobre el saldo comercial refleja una respuesta débil de las importaciones.
Es cierto que el ajuste se vuelve más equilibrado con el tiempo, a medida que las exportaciones responden de forma más significativa a los movimientos de los tipos de cambio, aunque el efecto total de sustitución del gasto sigue siendo relativamente modesto: una depreciación del 10 % conlleva, en promedio, una mejora del 1,2 % del PIB en el saldo comercial a lo largo de tres años. Por tanto, aunque los tipos de cambio facilitan un ajuste externo duradero, no debe exagerarse el efecto de sustitución del gasto de una depreciación de la moneda, ni su impacto negativo sobre los socios comerciales.
Opciones de política contraproducentes
Para abordar las preocupaciones por la sobrevaloración de las monedas, los responsables de la política económica están considerando varias medidas. Algunas consisten en imponer aranceles a las importaciones procedentes de países considerados con monedas infravaloradas. ¿Pueden marcar la diferencia? Hay un aspecto clave que conviene tener en cuenta: los aranceles y los tipos de cambio funcionan de manera diferente. Un arancel del 10 % no compensa necesariamente una apreciación (sobrevaloración) del tipo de cambio del 10 %. Tomemos, por ejemplo, la disputa comercial entre Estados Unidos y China. Desde principios de 2018, el arancel medio estadounidense sobre los bienes importados de China ha aumentado en unos 10 puntos porcentuales y aumentaría otros 5 puntos porcentuales si se ejecutan los planes anunciados recientemente para imponer gravámenes adicionales. Mientras tanto, el renminbi se ha depreciado alrededor de un 10 % frente al dólar, en gran medida como consecuencia de estas medidas comerciales y de las incertidumbres asociadas; la mayor flexibilidad del renminbi le ha permitido actuar como amortiguador frente a las perturbaciones comerciales.
Podría pensarse que el impacto de los aranceles más altos sobre las importaciones procedentes de China se compensaría con el dólar más fuerte, ya que, al fortalecerse la moneda estadounidense, los productos chinos deberían abaratarse. Pero, en realidad, como se analizó en un blog anterior , los importadores y consumidores estadounidenses soportan la carga de los aranceles. La razón: la moneda estadounidense más fuerte apenas ha afectado hasta ahora a los precios en dólares que reciben los exportadores chinos, debido a la facturación en dólares.
Además, es poco probable que los aranceles bilaterales más altos reduzcan los desequilibrios comerciales agregados, ya que principalmente desvían el comercio hacia otros países. En cambio, es probable que perjudiquen el crecimiento tanto interno como mundial al mermar la confianza empresarial y la inversión y alterar las cadenas de suministro mundiales, al tiempo que encarecen los costes para productores y consumidores.
Otro tipo de propuesta de política pretende debilitar directamente la moneda propia de un país mediante la compra de divisas extranjeras o gravando las entradas de capital para contrarrestar las políticas adoptadas por otros países. Estas propuestas son engorrosas de aplicar y probablemente ineficaces, dada la profundidad de los mercados de monedas de reserva como el dólar y el euro. Además, tienen implicaciones negativas para el funcionamiento ordenado del sistema monetario internacional.
Es probable que las políticas de cualquiera de los dos tipos provoquen represalias, anulando cualquier beneficio para un solo país y empeorando simultáneamente la situación de todas las naciones, además de posiblemente vulnerar obligaciones internacionales, como las contraídas con la Organización Mundial del Comercio.
Soluciones constructivas y compartidas
Cabe subrayar que las posiciones externas no están gravemente desalineadas y que las políticas destinadas a debilitar las monedas mediante intervenciones en los mercados cambiarios son hoy mucho menos frecuentes que en el pasado. Los desequilibrios externos han descendido notablemente desde los máximos alcanzados durante la crisis financiera mundial, y el dólar solo estaba moderadamente sobrevalorado en 2018. Esto contrasta marcadamente con mediados de la década de 1980, cuando, en virtud del Acuerdo del Plaza, los principales bancos centrales actuaron de forma concertada para corregir una gran sobrevaloración del dólar.
Si bien las posiciones externas no representan un peligro inminente para la estabilidad mundial, son necesarias medidas del tipo adecuado para mantener los avances logrados en la reducción de los desequilibrios durante la última década y también para fortalecer el crecimiento mundial. Tanto los países deficitarios como los superavitarios deben abordar las fuentes macroeconómicas y estructurales subyacentes de los desequilibrios, en lugar de adoptar medidas ineficaces, o incluso contraproducentes, como los aranceles.
Los países deficitarios, como Estados Unidos y el Reino Unido, deberían reducir los déficits presupuestarios sin sacrificar el crecimiento y reforzar la competitividad de sus industrias exportadoras; entre las opciones figuran invertir más en la formación de los trabajadores y fomentar el ahorro para la vejez. Los países superavitarios, como Alemania y Corea, deberían utilizar la política fiscal, siempre que sea posible, para invertir más en infraestructuras y adoptar reformas que impulsen la inversión privada. Dichas reformas pueden incluir el apoyo a la innovación mediante incentivos fiscales para la investigación y el desarrollo, así como la reducción de las barreras de entrada en los servicios empresariales y en las profesiones reguladas.
China, cuya posición externa estaba en líneas generales en consonancia con los fundamentos en 2018, también tiene un papel que desempeñar. En particular, se necesitan nuevas reformas estructurales para garantizar un reequilibrio externo duradero, a medida que aborda gradualmente las vulnerabilidades derivadas de los elevados niveles de deuda privada y pública (véase la Consulta del Artículo IV de 2019 para China ). Entre las medidas figuran la reforma de las empresas estatales, el fortalecimiento de la red de protección social, la apertura de más sectores a la competencia privada y extranjera, y la eliminación de los obstáculos al comercio.
Por último, tanto los países superavitarios como los deficitarios deben reconocer que comparten la responsabilidad de garantizar una economía mundial más sólida y equilibrada. Esto implica encontrar soluciones duraderas a las disputas comerciales para abordar las preocupaciones sobre las subvenciones a la exportación y la débil protección de la propiedad intelectual, al tiempo que se moderniza el sistema comercial internacional en ámbitos como los servicios y el comercio electrónico. Hay problemas graves a los que hacer frente, como la creciente desigualdad y el lento crecimiento. Las divisas no son ni el martillo ni el clavo.
