El anuncio del Banco de Japón (BoJ) el 31 de octubre de que ampliaría la flexibilización cuantitativa (QE) conmocionó a los mercados financieros mundiales y fue un intento desesperado de alcanzar su objetivo declarado de inflación del 2 %. Aunque es dudoso que pueda alcanzar esa meta, el yen cayó un 3 % el día del anuncio. Recientemente ha seguido debilitándose hasta superar los 120 yenes por dólar, un 30 % menos que hace tres años.
La decisión del BoJ de ampliar la QE está presionando al Banco Central Europeo (BCE) para que amplíe su programa de compra de activos y reduzca la presión para que el euro se aprecie. Estos dos bancos centrales siguen adelante con más QE en un momento en que Estados Unidos acaba de poner fin a la suya y está normalizando su política monetaria. Las distintas trayectorias de estas tres grandes áreas económicas repercutirían en los mercados mundiales de acciones y bonos, en particular en los de Asia. Los bancos centrales de la región, que desde 2009 han lidiado con las entradas y salidas de capital para lograr la estabilidad de los tipos de cambio y de los mercados financieros, esperaban el regreso a la normalidad con el fin de las compras de activos en Estados Unidos. Ahora se preparan para un período más prolongado de incertidumbre en terreno desconocido.
Las ganancias y pérdidas de las monedas internacionales parecen un juego de suma cero. Es probable que el debilitamiento del yen ejerza presión para que el euro se aprecie. Por eso, muchas economías parecen estar llevando a cabo un ejercicio de flexibilización monetaria competitiva. Aunque, en apariencia, la QE se adopta para contrarrestar las presiones deflacionarias y estimular la recuperación económica, su efecto perceptible suele ser el debilitamiento de la moneda. Desde la adopción de la primera fase de QE en 2009, los balances de la Reserva Federal de Estados Unidos y del Banco de Inglaterra se han multiplicado por cuatro, mientras que el del BCE se ha duplicado. Sus balances equivalen al 20 %–25 % del PIB. El programa de QE del BoJ es el más agresivo: su balance se ha multiplicado por cinco y equivale al 60 % del PIB.
Los países del G7 prohíben las devaluaciones competitivas, es decir, la adopción de una política destinada a debilitar el tipo de cambio para mejorar la competitividad de las exportaciones. Pero ¿acaso la adopción de una QE cada vez mayor para reducir la presión de apreciación no es otra forma de «guerra de divisas»? Guido Mantega, ministro de Finanzas de Brasil, popularizó esta «flexibilización monetaria competitiva» como «guerra de divisas» cuando cuestionó la QE de la Reserva Federal en septiembre de 2010, alegando que causaba daños considerables a las economías de mercados emergentes al canalizar flujos de capital perjudiciales y provocar una apreciación desestabilizadora de sus monedas.
Seis años después, la economía mundial aún no ha salido de la larga sombra de la crisis financiera global. Los déficits fiscales de las economías occidentales han limitado el margen para utilizar herramientas fiscales con las que estimular la economía, dejando la flexibilización monetaria como único instrumento. Con los tipos de interés cerca de cero, se considera que la inyección de grandes cantidades de liquidez mediante la compra de bonos es el único estímulo viable. Es posible que la QE haya ayudado a Estados Unidos a recuperarse, pero la liquidez liberada por esta política ha inundado Asia y ha planteado los mayores riesgos para la estabilidad financiera cuando retrocedan las mareas de capital.
En un entorno de tipos de interés nulos, los sólidos fundamentos económicos y los mercados de capital abiertos de Asia han atraído grandes entradas de capital en busca de mayores rendimientos. Estas entradas han elevado los tipos de cambio en Asia y alimentado auges del crédito y de los activos. Para reducir la excesiva presión de apreciación, muchos bancos centrales asiáticos han recurrido a intervenciones a gran escala en el mercado de divisas. Algunos, como Indonesia, incluso han adoptado medidas selectivas de control de capitales para prohibir las entradas en el tramo corto del mercado de bonos públicos, por temor a que su salida desestabilice el mercado financiero. Los organismos reguladores de Hong Kong, Singapur y Corea del Sur han endurecido las ratios préstamo-valor en un intento de enfriar los mercados inmobiliarios recalentados. Estas medidas buscan impedir que las burbujas de crédito y de activos sigan creciendo y reducir el riesgo de que estallen en caso de una reversión de los flujos de capital y una fuerte subida de los tipos de interés.
La política monetaria extremadamente expansiva se ha mantenido durante más de seis años. Es heterodoxa y no tiene precedentes. Nadie sabe cómo terminaría una guerra de divisas, pero no habría vencedores: solo quienes cuenten con sólidos fundamentos macroeconómicos podrían salir adelante con dificultad.
Este artículo se publica en colaboración con Chatham House. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde las opiniones expresadas.
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Autora: La Sra. Julia Leung es la primera titular de la beca Julius en el departamento de Economía Internacional de Chatham House.
Imagen: Una ilustración fotográfica tomada en Varsovia el 18 de enero de 2011 muestra una moneda de 1 euro sobre billetes de un dólar estadounidense. REUTERS/Kacper Pempel.
