La manipulación de mercados se ha convertido en un procedimiento operativo habitual en los círculos de formulación de políticas de todo el mundo. Todas las miradas están puestas ahora en los intentos de China por hacer frente al colapso de una gran burbuja bursátil. Pero los esfuerzos de las autoridades chinas distan mucho de ser únicos. Las principales economías de Occidente hacen prácticamente lo mismo, solo que disfrazan su manipulación con ropajes distintos.
Tomemos como ejemplo la flexibilización cuantitativa, utilizada por primera vez en Japón a comienzos de los años 2000, después en Estados Unidos tras 2008, luego de nuevo en Japón a partir de 2013 y ahora en Europa. En todos estos casos, la flexibilización cuantitativa ha sido, esencialmente, un esfuerzo agresivo por manipular los precios de los activos. Funciona principalmente mediante compras directas de valores soberanos a largo plazo por parte de los bancos centrales, lo que reduce los tipos de interés a largo plazo y, a su vez, hace que la renta variable resulte más atractiva.
Si la manipulación de mercados mediante flexibilización cuantitativa ha logrado su objetivo, que era proporcionar estímulo a economías afectadas por la crisis y dependientes de los activos, es discutible: después de todo, las recuperaciones actuales en el mundo desarrollado han sido inusualmente débiles. Pero eso no ha impedido que las autoridades lo intenten.
En su defensa, los bancos centrales sostienen la afirmación no fundamentada de que las cosas habrían sido mucho peores si no hubieran aplicado la flexibilización cuantitativa. Pero, dado que los mercados de activos manipulados y hoy sobrevalorados plantean nuevos riesgos de inestabilidad financiera, el veredicto sobre ese punto también está pendiente.
Los esfuerzos de China por manipular los mercados no son menos descarados. En respuesta a una caída del 31% del CSI 300 (un índice compuesto de acciones de las bolsas de Shanghái y Shenzhen) desde su máximo del 12 de junio, tras un repunte del 145% en los 12 meses anteriores, los reguladores chinos han actuado con determinación para contener el daño.
Las medidas oficiales abarcan todo tipo de instrumentos, entre ellos un respaldo gubernamental al mercado de renta variable de 480.000 millones de dólares bajo los auspicios de la China Securities Finance Corporation, un fondo de 19.000 millones de dólares aportado por grandes casas de bolsa nacionales y una promesa abierta, sin límite definido, del Banco Popular de China (PBOC) de utilizar su balance para sostener los precios de las acciones. Además, se suspendió la negociación de aproximadamente el 50% de los valores cotizados (más de 1.400 de 2.800 acciones).
A diferencia de la manipulación de mercados habilitada por la flexibilización cuantitativa en Occidente, que actúa de forma indirecta a través de inyecciones de liquidez de los bancos centrales, la versión china apunta de forma más directa al mercado en apuros, en este caso la renta variable. Cabe destacar que la flexibilización cuantitativa es un enfoque muy reactivo, orientado a impulsar la recuperación de mercados y economías en dificultades una vez que se han desplomado. El enfoque chino, más proactivo, equivale en política a intentar atrapar un cuchillo que cae: frenar un mercado en caída libre.
Existen otras diferencias notables entre la manipulación de mercados de China y la que se observa en Occidente. En primer lugar, las autoridades chinas parecen menos centradas en los riesgos sistémicos para la economía real. Esto tiene sentido, dado que los efectos riqueza son significativamente menores en China, donde el consumo privado representa solo el 36% del PIB, apenas la mitad de la proporción que se registra en economías más dependientes de la riqueza, como la de Estados Unidos.
Además, buena parte del fuerte repunte de los valores bursátiles chinos fue de muy corta duración. Casi el 90% del repunte de los 12 meses del CSI 300 se concentró en los siete meses posteriores al inicio de los flujos de inversión transfronterizos a través del llamado Shanghai-Hong Kong Connect, en noviembre de 2014. Como resultado, los especuladores tuvieron poco tiempo para asimilar las ganancias de capital y que estas tuvieran un impacto duradero en sus expectativas de vida.
En segundo lugar, en Occidente, las reformas posteriores a la crisis han sido, por lo general, tácticas, orientadas a subsanar fallas en mercados ya establecidos, más que a promover nuevos mercados. En China, en cambio, las reformas posteriores a la burbuja tienen un enfoque más estratégico, dado que la situación de dificultad del mercado de renta variable tiene implicaciones importantes para las reformas del mercado de capitales del gobierno, que se consideran cruciales para su estrategia de reequilibrio estructural. Durante mucho tiempo lastrada por un sistema de intermediación crediticia centrado en la banca, China considera una prioridad máxima desarrollar mercados de renta variable y de renta fija seguros y estables, en su esfuerzo por impulsar una plataforma de financiación empresarial más diversificada. El colapso de la burbuja bursátil pone seriamente en duda ese esfuerzo.
Por último, al priorizar una solución regulatoria, y así mantener su tipo de interés de referencia muy por encima del temido límite inferior de cero, el PBOC está en realidad mejor posicionado que otros bancos centrales para mantener el control de la política monetaria y no quedar atrapado en la provisión sin límite de liquidez, tan adictiva para los mercados sobrevalorados. Y, a diferencia de Occidente, las medidas específicas y focalizadas de China en la renta variable minimizan el riesgo de contagio financiero provocado por los desbordamientos de liquidez hacia otros mercados de activos.
Con una gran parte del mercado bursátil nacional de China todavía cerrado, es difícil saber cuándo se habrá agotado el ánimo especulativo de la corrección. Aunque el gobierno ha reunido una potencia de fuego considerable para limitar el desmoronamiento de una burbuja espectacular, el exceso de demanda especulativa muy apalancada resulta inquietante. De hecho, en los 12 meses que terminaron en junio, la financiación con margen para la compra de acciones casi se triplicó como proporción de la capitalización bursátil negociable del mercado nacional de renta variable.
Si bien las acciones chinas rebotaron inicialmente un 14% desde su mínimo del 8 de julio, la caída del 8,5% del 27 de julio sugiere que eso podría haber sido un respiro temporal. La probabilidad de desapalancamiento forzoso por llamadas de margen subraya el potencial de una nueva caída una vez que se reanude la negociación plena.
Más en general, al igual que en Japón, Estados Unidos y Europa, no cabe duda de lo que motivó la manipulación de China: los peligros de las burbujas de activos desproporcionadas. Una y otra vez, los reguladores y los responsables políticos, por no hablar de los líderes políticos, han hecho la vista gorda al tolerar los excesos del mercado. En un mundo globalizado, donde los ingresos del trabajo están sometidos a una presión constante, el canto de sirena de los mercados de activos como elixir de crecimiento resulta demasiado tentador para que el cuerpo político se resista.
Las burbujas especulativas son la manifestación visible de esa tentación. Cuando las burbujas estallan, y siempre lo hacen, la falsa prosperidad queda al descubierto y las tácticas defensivas de la manipulación de mercados se vuelven tanto urgentes como aparentemente lógicas.
Ahí reside la gran ironía de la manipulación: cuanto más dependemos de los mercados, menos confiamos en ellos. Huelga decir que eso dista mucho de la «mano invisible» en la que se basa la eficacia de los mercados. Afirmamos, como lo hizo Adam Smith, que los mercados impersonales garantizan la asignación más eficiente del capital escaso; pero lo que realmente queremos son mercados que funcionen solo según nuestras condiciones.
Este artículo se publica en colaboración con Project Syndicate. La publicación no implica que el Foro Económico Mundial respalde las opiniones expresadas.
Para mantenerse al día con la Agenda suscríbase a nuestro boletín semanal.
Autor: Stephen S. Roach, expresidente de Morgan Stanley Asia y execonomista jefe de la firma, es miembro sénior del Instituto Jackson de Asuntos Globales de la Universidad de Yale y profesor sénior de la Escuela de Administración de Yale.
Imagen: Las curvas del 17 y 18 de septiembre se ven en el panel de la Bolsa de Valores de Australia (ASX) en Sídney, el 18 de septiembre de 2008. REUTERS/Daniel Munoz.
