La importancia de las perturbaciones mundiales para la economía del Reino Unido queda bien ilustrada por el período transcurrido desde 2007. Durante ese tiempo, las perturbaciones mundiales, como las tensiones en los mercados financieros globales entre 2007 y 2009, la fuerte caída y posterior subida de los precios mundiales de las materias primas entre 2008 y 2011 y, desde 2010, la crisis de la eurozona, han moldeado la evolución macroeconómica del Reino Unido (Armstrong et al. 2014).
En un artículo reciente del Quarterly Bulletin (Chowla et al. 2014), estimamos cuatro modelos estructurales distintos de vectores autorregresivos (VAR) para evaluar la importancia relativa de las perturbaciones mundiales en la producción del Reino Unido a lo largo del tiempo. Todas las variantes se basan en dos «bloques»: un bloque del Reino Unido y un bloque mundial. Este planteamiento nos permite identificar tres perturbaciones distintas y su impacto en la producción del Reino Unido:
Perturbaciones de la demanda mundial;
Perturbaciones de la oferta/precios mundiales, y
Perturbaciones financieras mundiales.
Constatamos que la desaceleración del Reino Unido de principios de la década de 1990 estuvo impulsada principalmente por factores internos, más que externos. Durante la «Gran Moderación», las perturbaciones mundiales ejercieron por lo general un impacto positivo en el Reino Unido, posiblemente como reflejo de unas condiciones crediticias globales laxas y una baja percepción del riesgo, así como de un crecimiento saludable de la demanda exterior. Al centrarnos en la influencia de las perturbaciones mundiales entre 2007 y 2013, constatamos que el crecimiento del PIB del Reino Unido estuvo determinado en gran medida por la evolución global. En el punto álgido de la recesión, las perturbaciones mundiales restaron más de 6 puntos porcentuales al crecimiento anual del PIB del Reino Unido (Gráfico 1). Las perturbaciones mundiales también frenaron la recuperación posterior. Este resultado concuerda con Hackworth et al. (2013), quienes concluyen que el decepcionante crecimiento global y los elevados precios de las materias primas explicaron una parte significativa de la inesperada debilidad del PIB del Reino Unido después de mediados de 2010. Curiosamente, parece que gran parte del repunte del crecimiento del Reino Unido desde 2012 se debió a la atenuación del lastre de las perturbaciones mundiales.
Figura 1. Estimaciones del impacto histórico de las perturbaciones mundiales en la actividad del Reino Unido
Fuente: Bloomberg, Bureau for Economic Policy Analysis, FMI, OCDE, ONS, Thomson Reuters DataStream y cálculos del Banco
(a) Las perturbaciones mundiales son estimaciones promedio de las cuatro variantes de los modelos estructurales de vectores autorregresivos.
(b) La línea del PIB del Reino Unido muestra el crecimiento del Reino Unido respecto del promedio del período 1988-2007, que es del 3,1 %. Las contribuciones de las perturbaciones mundiales se expresan respecto de las tasas de crecimiento tendencial coherentes con el modelo.
También constatamos que las perturbaciones mundiales identificadas pueden explicar por qué el nivel del PIB del Reino Unido a finales de 2013 fue alrededor de un 11 % inferior al que habría predicho un sencillo contrafactual de continuidad de la tendencia anterior a la crisis.
Por lo tanto, estos resultados sugieren que alrededor de dos tercios de la actual brecha de producción del Reino Unido respecto de la tendencia anterior a la crisis se debieron a las perturbaciones mundiales.
El Gráfico 2 presenta estimaciones de la contribución individual de las perturbaciones de la demanda mundial, de la oferta/precios mundiales y financieras mundiales a la brecha del nivel del PIB del Reino Unido entre 2007 y 2013, en comparación con el sencillo contrafactual de la tendencia anterior a la crisis. Los modelos sugieren que dos perturbaciones —las de la oferta/precios mundiales y las financieras mundiales— fueron especialmente importantes. Las perturbaciones de la demanda mundial desempeñaron un papel en las primeras etapas de la crisis financiera, pero desde entonces su impacto ha disminuido. Como ilustra la anchura de las bandas, existe una incertidumbre considerable sobre el «origen» de las perturbaciones; algunas variantes sugieren que las perturbaciones financieras mundiales desempeñaron un papel mayor que las de la oferta/precios mundiales, mientras que otras indican que ambas tuvieron un impacto similar.
Figura 2. Estimaciones del impacto de tres perturbaciones mundiales en el nivel del PIB del Reino Unido desde 2007, respecto de la tendencia
Fuente: Bloomberg, Bureau for Economic Policy Analysis, FMI, OCDE, ONS, Thomson Reuters DataStream y cálculos del Banco
Notas: Los gráficos muestran el impacto estimado de la perturbación en el nivel del PIB del Reino Unido, con líneas separadas para cada uno de los cuatro modelos estimados. La banda ilustra el rango del impacto entre los modelos. La tendencia anterior a la crisis, estimada para el período 1988-2007, es del 3,1 %. Las estimaciones del modelo se expresan respecto de las tasas tendenciales coherentes con el modelo
¿Por qué canales afectaron las perturbaciones mundiales al Reino Unido?
Los vínculos comerciales y de otro tipo del Reino Unido con el resto del mundo permiten la transmisión de las perturbaciones mundiales. Constatamos que probablemente tres canales fueron especialmente importantes desde 2007.
En primer lugar, parte del impacto de las perturbaciones mundiales se transmitió por el canal comercial, al debilitarse la demanda de exportaciones del Reino Unido y aumentar los precios de sus importaciones.
En segundo lugar, las perturbaciones mundiales provocaron una oferta de crédito más restrictiva y una mayor volatilidad de los precios de los activos en el Reino Unido: los mecanismos clave del canal financiero.
En tercer lugar, la estrecha comovilidad de las medidas de incertidumbre económica del Reino Unido con las de otros países sugiere que el canal de incertidumbre también desempeñó un papel en la transmisión de las perturbaciones mundiales.
El principal modelo de previsión del Banco, COMPASS, sugiere que, en su punto máximo, el colapso del comercio mundial restó una cantidad significativa al crecimiento anual del Reino Unido (Gráfico 3). Alrededor del 2 % de la brecha total del nivel del PIB respecto de la tendencia a finales de 2013 se debió a la transmisión de perturbaciones mundiales al Reino Unido por el canal comercial. Aunque claramente significativo, esto representa solo alrededor de una quinta parte de la debilidad total del PIB del Reino Unido atribuida a las perturbaciones mundiales en nuestras estimaciones VAR. Por lo tanto, parece que cuatro quintas partes de las perturbaciones mundiales desde 2007 afectaron a la economía del Reino Unido por otros canales «no comerciales» (Tabla A), principalmente los canales financieros y la incertidumbre.
Figura 3. Impacto estimado de las perturbaciones mundiales en el PIB del Reino Unido a través del canal comercial
Fuente: FMI, OCDE, ONS, Thomson Reuters Datastream y cálculos del Banco
Notas: Las barras verdes son las diferencias entre las líneas naranja y azul y muestran las estimaciones de Compass que recogen los efectos comerciales de las perturbaciones originadas fuera del Reino Unido. Aunque no recogen los efectos directos en el PIB del Reino Unido de otras perturbaciones comunes al Reino Unido y a otras economías, sí incluyen el efecto indirecto comercial de «segunda ronda» de esas perturbaciones comunes.
Los datos estilizados y los estudios anteriores corroboran estos hallazgos. Por ejemplo, hay pruebas sólidas de que los canales bancarios desempeñaron un papel importante en la transmisión de las perturbaciones mundiales a la economía del Reino Unido durante la Crisis Financiera Global. Broadbent (2012) señala que las pérdidas de los principales bancos del Reino Unido se produjeron, en gran medida, en sus carteras fuera del Reino Unido (Gráfico 4), lo que, a su vez, probablemente les llevó a restringir sus préstamos a la economía del Reino Unido. Además, entre 2007 y 2009, los préstamos de bancos del Reino Unido no residentes al Reino Unido se debilitaron más marcadamente que el crédito de los bancos del Reino Unido residentes. Aiyar (2011) sostiene que cada reducción del 1 % en la financiación externa de los bancos del Reino Unido se asoció con una contracción del 0,5 %-0,6 % en el flujo de préstamos internos.
La estrecha correlación entre las medidas de incertidumbre del Reino Unido y las de sus principales socios comerciales y financieros desde 2007 (Gráfico 5) sugiere que este también pudo ser un canal de transmisión de las perturbaciones mundiales al Reino Unido. Por ejemplo, es probable que el inicio de la crisis de las hipotecas subprime de Estados Unidos en 2007 y de la crisis de la eurozona desde 2010 aumentara la incertidumbre de los hogares y las empresas del Reino Unido sobre la economía nacional y las perspectivas de sus propios ingresos y facturación.
Figura 4. Pérdidas de los principales bancos de propiedad británica por cartera, 2008-11
Figura 5. Medidas de incertidumbre entre países
Fuentes: declaraciones regulatorias de la FSA, cuentas publicadas y cálculos del Banco
Notas: Las pérdidas se definen como la suma de las pérdidas por deterioro, bajas contables, cartera de negociación y fondo de comercio. Los deterioros y las bajas contables proceden de las declaraciones regulatorias de la FSA. Estos datos son indicativos. Los deterioros del fondo de comercio se calculan sobre una base pro forma y pueden estar sujetos a error. Las entidades no británicas incluyen bancos y otras instituciones financieras. Debido a diferencias de muestreo y definición, es posible que no coincidan con las cifras divulgadas en las cuentas publicadas o en Bank.stats del Banco de Inglaterra. Los bancos incluidos en el gráfico son Barclays, Co-operative Bank, HSBC, Nationwide, Royal Bank of Scotland y Santander.
Fuentes: Eurostat, ONS, Thomson Reuters Datastream y cálculos del Banco
Notas: Los indicadores de incertidumbre del Reino Unido, la eurozona y Estados Unidos incluyen la volatilidad implícita en opciones de los tipos de cambio y los precios de las acciones, medidas de confianza basadas en encuestas y medidas de la dispersión de las expectativas de crecimiento de los beneficios para los próximos doce meses. El indicador de incertidumbre del Reino Unido también incluye: la dispersión de las previsiones de crecimiento anual del PIB, medidas obtenidas de artículos de prensa que mencionan la «incertidumbre económica» y medidas de las encuestas Quarterly Industrial Trends y Service Sector de la Confederation of British Industry relacionadas con el gasto de capital de las empresas.
Conclusión
La economía global ha sido una influencia importante en la producción y la inflación del Reino Unido en el pasado reciente. Las estimaciones basadas en modelos sugieren que las perturbaciones mundiales desempeñaron un papel muy importante en la desaceleración del Reino Unido de 2008-09 y explican alrededor de dos tercios de la debilidad del nivel del PIB del Reino Unido desde 2007 respecto de su tendencia anterior a la crisis. Sin embargo, la transmisión por el canal comercial solo puede explicar alrededor de una quinta parte del impacto de estas perturbaciones en el Reino Unido. Es probable que los canales financieros y la incertidumbre hayan sido más importantes.
Referencias
Armstrong A, F Caselli, J Chadha, W den Haan (2014), «Los macroeconomistas británicos ven potencial para un mayor crecimiento», VoxEU.org, 14 de abril
Broadbent, B (2012), «Desapalancamiento».
Chowla, S, Quaglietti, L, Rachel, L (2014), «¿Cómo han afectado las perturbaciones mundiales a la economía del Reino Unido?», Bank of England Quarterly Bulletin, vol. 54, n.º 2, páginas 167-79
Hackworth, C, Radia, A and Roberts, N (2013), «Entender el desempeño de las previsiones del MPC desde mediados de 2010», Bank of England Quarterly Bulletin, vol. 53, n.º 4, páginas 336–50
Publicado en colaboración con VoxEU
Autoría: Shiv Chowla es economista del equipo de previsiones del Reino Unido de la dirección de Análisis Monetario del Banco de Inglaterra. Lucia Quaglietti es economista de la División de Vigilancia Internacional de la Dirección Internacional del Banco de Inglaterra. Łukasz Rachel es economista sénior de la Dirección Internacional del Banco de Inglaterra.
Imagen: Un hombre pasa junto a edificios en el distrito central de negocios de Singapur el 14 de febrero de 2007. REUTERS/Nicky Loh.
